長端利率面臨上行風險

　　春節過後，現金回流銀行體系以及財政存款投放將使資金面出現季節性改善，仍看好春節後的債市行情。10年國債與1年國債之間的期限利差自2014年9月以來一直在30bp左右的低位徘徊；10年國開與1年國開之間利差自2014年底以來一直處於0附近，為歷史新低。長端收益率的大幅下行體現了市場對於央行貨幣政策進一步寬鬆的強烈預期。在此提示收益率曲線過於平坦化所蘊含的風險。儘管我們對節後的市場流動性抱有樂觀態度，節後利率短端下行是大概率事件，但是一旦降息降準等央行貨幣政策低於市場預期，長端利率仍面臨上行風險。

　　收益率已處最後一跌

　　節前的週期性和季節性對收益率的影響方向是相反的，而季節性相對來説顯得較弱，順推到節後的話，週期性也應是債券市場的主導因素。隨著1月價格因素最後的向下脈衝，節後名義週期會隨之企穩，以此來帶動債券市場收益率總體企穩。而從利差的角度，經濟增速影響供給結構，而名義週期影響需求結構。當供給結構變化偏低，而需求結構明顯出現長端資金向短端資金的挪移的時候，短端收益率將會面臨更快地上升，債券利率有望呈現平坦式上升的局面。

　　城投債有望迎來修復行情

　　隨著打新凍結資金陸續解凍，市場資金壓力大幅減輕，節後有望進一步寬鬆。近期個券信用風險頻發，但難掩市場整體風險偏好較強，信用利差整體並未抬升甚至繼續收窄，未來這種個體信用事件頻發和市場整體風險偏好較高的狀況可能成為一種新常態，全年信用利差整體有望維持在低位。城投債有新變化：從目前情況來看，政府徹底甩包袱的可行性不大，財政部的態度有所緩和，前期市場擔憂情緒有望逐步平復。伴隨著後續很可能到來的政府再融資適度鬆綁，城投債經歷前期調整後估值有望企穩甚至迎來修復行情。

　　看好節後信用利差收窄

　　1月份金融數據受到了多重因素衝擊，由此形成的政策判斷必然分歧巨大。我們傾向於：第一，基數原因是M2同比增速低於預期的主要原因，無需過度解讀；第二，1月份存款與財政存款意外波動，使得2月份的降準變得必要而且迫切，隨著節後現金回籠，流動性將大幅好轉；第三，銀行信用擴張與影子銀行渠道熄火並存，信用擴張的持續性存疑，但引導信用擴張的意圖明確，並且項目引導的效果更為直接有效。基於以上判斷，繼續看好長端利率債，保持流動性依然是主要考慮；此外，同樣看好節後流動性好轉帶來的信用利差收窄。

　　可轉債短期低吸中期雞肋

　　近日建議短期嘗試低吸，邏輯在於：第一，股市之前臨近60日均線重要支撐位，IPO打新和春節因素擾動正在過去，資金回流疊加政策預期帶來小幅反彈機會；第二，估值上，上周是轉債市場存量萎縮最為明顯的一週，對存量個券的估值會有小幅刺激作用；第三，短期難有新券供給；第四，機會成本方面，純債機會的確定性更強，但級別有限。不過，轉債品種中期“食之無味，棄之可惜”的雞肋狀況並無實質改觀。轉債市場可選擇餘地大減，整體估值仍不低，操作難度仍非常大，股票替代策略仍是更好的選擇。

　　從止盈轉向低吸

　　股市方面，上周在資金面寬鬆，打新資金回款等影響下反彈，是比較清晰的低吸信號。中長期來看，貨幣寬鬆、資本市場國際化、改革加速、一帶一路等概念這四大合力推動A股上漲的大邏輯仍然成立，中期慢牛趨勢仍未改變。轉債方面，經過前幾週的回調，在中行和工行轉債贖回之前剩餘轉債估值已經上漲到2009、2010年的較高水準，正股驅動動能仍明顯大於估值驅動，短期內民生轉債和寶鋼EB仍具備貝塔價值。前兩周我們曾建議將倉位適當向軍工、國企改革等板塊轉移，繼續維持此觀點，同時建議對民生轉債適當進行低吸。