3月2日，就在下調中國政府主權債務信用評級後，國際評級機構穆迪宣佈下調25家中國非保險金融機構的評級， 包括3家政策性銀行、12家中資商業銀行、3家不良資産管理公司、3家金融租賃公司、3家證券公司和1家資産管理公司，評級展望均下調為“負面”。

　　評級報告出爐後，市場並沒有買賬。消息公佈當日，人民幣匯率保持穩定，滬深兩市銀行股全線飄紅。國內輿論則是噓聲一片，有的從穆迪在金融危機中的表現出發，分析其評級效用不彰；有的從其“局外人”身份出發，診斷其業務理解不透；有的從其以評級脅迫公司牟利的“前科”出發，認為其居心叵測。

　　不同的角度，所得結論均有道理，但要捅破穆迪的“硬傷”，最好是從評級報告本身出發。

　　穆迪本次下調25家金融機構，依據是什麼呢？從官方新聞稿看，其理由不在經濟下行週期的資産品質，而主要是因為“未來政府支援力度可能削弱”。

　　是的，你沒有看錯。並不是我們所關注的“壞賬風險”，而是“政府支援削弱”。穆迪認為中國政府一邊背著持續增長的負債，一邊要衝刺改革目標，將會削弱對金融機構的支援，因此下調後者的評級——潛臺詞似乎是，如果沒有政府輸血，中國的商業銀行就要出問題。實際上，中國商業銀行作為治理結構完善的公司法人，早已擁有極強的獨立發展能力。

　　作為一家正經的評級機構，給出這種理由未免太過牽強。穆迪對此自有一套説辭，其依據為“銀行和政府相關發行人的聯合違約分析法（Joint Default Analysis，下稱JDA）”。所謂“聯合違約”，是指由於兩個發行人互相關聯，其中一方違約會增加另一方違約的概率。比如某企業的下游買家資金鏈斷裂，應收賬款收不回來，則該企業對外違約的可能性也會加大。正是出於這個邏輯，25家金融機構緊緊跟隨中國政府遭到評級下調。

　　穆迪的“硬傷”就藏在這個分析法裏。新聞稿指明，其對商業銀行的評級方法來自2016年1月7日發佈的《銀行業評級方法》（下稱評級方法）。

　　JDA的關鍵在於計算兩個發行人之間的“相關性”，穆迪為此引入了“相關權重因子”（Correlation Weighing Factor）這一指標。評級方法並沒有給出指標計算公式，從其描述看，與統計方法中的“相關係數”極為相似。

　　了解統計學的讀者都明白，要得出相關性的數值，必須有充足的歷史數據作支撐。比如，通過政府債券與金融債券的歷史違約記錄，的確可以計算政府和商業銀行的違約相關性。可是在中國，這兩類債券的歷史違約紀錄均為零，根本無從計算。

　　穆迪的做法是：把中國的金融機構分類，把“對政府的依賴程度”分為“非常高、高、一般”三類，並且強行賦予“相關權重因子”，分別為“90%、70%、50%”。（評級方法透露，在大多數情況下，穆迪均認為金融機構對政府的依賴程度“非常高”。）

　　我們無從知悉評級報告的計算過程，但就方法論而言，一家不熟悉中國市場的評級機構，幾乎是基於臆想來給中國的金融機構分類定性，並在不經計算的情況下強行賦值，很難説這有什麼實際意義。甚至穆迪自身也在評級方法裏承認：“考慮到數學模型應用於真實世界的內在局限，評級委員會要做出偏離計算結果的調整”。這差不多是承認，所謂的“聯合違約”就是幾個委員們舉手表決的結果，只不過，這次他們投票要唱衰中國。

　　幸好這幾雙在金融危機裏推波助瀾的“翻雲覆雨手”，沒有實力在中國的金融市場上掀起風浪。