鷺燕（福建）藥業股份有限公司人民幣普通股股票將於2月18日在深交所中小板上市。證券簡稱為“鷺燕醫藥”，證券代碼為“002788”。公司人民幣普通股股份總數為128，168，800股，其中首次公開發行的32，050，000股股票自上市之日起開始上市交易。

　　廣州天創時尚鞋業股份有限公司7000萬股A股股票將於2月18日在上交所上市交易，證券簡稱為“天創時尚”，證券代碼為“603608”。該公司A股股本為28000萬股。

　　鷺燕醫藥定位分析

　　鷺燕（福建）藥業股份有限公司主營業務為藥品、中藥飲片、醫療器械、疫苗等分銷及醫藥零售連鎖，公司連續多年進入商務部全國醫藥批發企業百強企業排名。按本次發行價格18.65元/股、發行新股3，205萬股計算的預計募集資金總額為59，773.25萬元，扣除發行費用約5，643.20萬元後，預計募集資金凈額為54，130.05萬元。

　　【機構研究】

　　鷺燕醫藥:福建醫藥商業龍頭

　　類別：公司研究機構：上海證券有限責任公司研究員：魏赟日期：2016-02-01

　　投資要點

　　公司簡介

　　公司係福建省最大的醫藥流通企業，主營業務為醫藥分銷及零售連鎖，主要經營品規達46，119個，居福建省醫藥流通企業第一。公司網路完善，對福建省內二級以上醫院實現全覆蓋，來自二級以上醫院的銷售收入佔比67%以上，純銷業務佔比高。

　　盈利預測

　　我們預計2015-2017年歸於母公司的凈利潤將實現年遞增2.26%、24.28%、15.25%，相應稀釋後每股收益為0.87元、1.08元和1.25元。

　　公司估值

　　考慮到公司的業務結構及市場競爭狀況，我們認為給予公司16年每股收益25倍市盈率這一估值水準較為合理，以該市盈率為中樞且正負區間為20%的公司合理估值區間為24.64-29.56元，相對於2015年的市盈率(發行後攤薄)為28.25-33.89倍。

　　定價結論

　　綜合考慮公司基本面、同行業上市公司的估值狀況，公司預期募集資金凈額54130.05萬元，發行費用概算為5643.2萬元，預計募集資金總額59773.25萬元，計劃發行股份不超過3，205萬股，佔發行後總股本的比例不低於25%，對應每股發行價為18.65元，對應14、15年PE為21.86、21.38。

　　鷺燕醫藥:福建醫藥分銷龍頭，區域競爭優勢可持續

　　類別：公司研究機構：申萬宏源集團股份有限公司研究員：羅佳榮日期：2016-01-29

　　投資要點:

　　福建省最大的醫藥流通企業，産品全面覆蓋藥品器械分銷及藥店連鎖。公司醫藥分銷業務覆蓋品種全面，藥品、中藥飲片、醫療器械和疫苗等品種品規達4.6 萬種，擁有3331 家供應商及11520 家終端客戶，通過福建9 個地區的分銷公司形成覆蓋全省醫療機構的分銷網路。公司連續四年佔據福建最大醫藥流通企業的龍頭地位，2014 年全國排名約20 位。器械分銷、中藥飲片業務近年維持連續的高速增長;零售藥店業務具有超過140 家直營門店，省內連鎖藥店排名前五。公司已經形成較強的區域競爭優勢，未來行業地位相對穩定。

　　公司經營管理完善，基層覆蓋率持續提升，新一輪招標市場份額有望繼續提升。2009 年公司強化全省覆蓋，不斷完善經營管理體制;2010 年開始公司逐步對基層渠道強化佈局，基層醫療覆蓋率持續提升到89.1%，未來終端網路在佈局範圍和深度上仍然有提升空間。福建省招標採購採用兩票制，省級配送商確定為10 家左右，配送商集中也進一步提升，對同區域配送商數量做出了限制，福建省屬醫療機構和市屬醫療機構的藥品配送企業家數將由2012 年的44 家和51 家銳減為10 家，大型龍頭配送商顯著受益，未來招標趨嚴將進一步加速行業集中度的提升。

　　募投項目強化物流分銷網路，分銷零售協同增長。公司IPO 將募集資金5.4 億用於公司物流中心和連鎖藥店擴建項目，增強公司分銷和零售業務的競爭實力，其中物流中心項目預計投資3.5 億，用於建設廈門、福州、莆田三地的倉儲物流中心;連鎖藥店項目預計投入8000萬，用於直營連鎖藥店網路的擴建(新增約80 家門店)。預計2017 年項目建成後可以將公司在福建地區的業務佔比提高2 個百分點，行業地位進一步鞏固。

　　風險提示:在福建省新一期招標正式執行前，如相關招標政策發生重大不利調整，可能導致公司在爭取上游供應商委託配送品種時處於極端不利地位，導致公司出現上市當年營業利潤大幅下滑的風險。

　　看好公司作為福建醫藥分銷龍頭的區域影響力。2016 年新一輪招標中有望獲得結構性的增長優勢，我們預計2015-2017 年公司EPS1.32 元、1.61 元、1.95 元，同比增長16%、22%、21%，本次IPO 發行價格18.65 元，上市後參考醫藥流通行業30-40 倍的估值，我們認為公司合理價格區間在39.6 元-52.8 元。

　　特別提示:本報告所預測新股定價不是上市首日價格表現，而是現有市場環境基本保持不變情況下的合理價格區間。

　　天創時尚定位分析

　　【機構研究】

　　天創時尚:中高端女鞋引領者，多品牌創新運營商

　　類別：公司研究機構：申萬宏源集團股份有限公司研究員：王立平，秦聰日期：2016-02-03

　　公司是女皮鞋行業領先企業，發展勢頭強勁。(1)旗下自有品牌KISSCAT、KissKitty、ZsaZsaZsu、tigrisso並代理西班牙Patricia品牌。KISSCAT作為公司創始品牌，已在市場上具備較高知名度，2014年銷售收入位於國內女皮鞋類産品第六名;(2)2014年營業收入達到16.83億元，同比增長11.65%;凈利潤1.24億元，同比增長14.65%。(3)公司股權集中:實際控制人為梁耀華和李林，發行前兩人合計持股50.30%，發行後為37.70%，大部分高管也持有公司股份。

　　女鞋市場前景良好，公司銷售名列前茅(1)目前國內鞋類消費市場容量超過3000億元，未來增速將達到10.97%。(2)女皮鞋行業轉型提升，商業模式逐步向OBM轉型;技術革新成為競爭原動力;中高端市場逐步佔據女皮鞋行業消費主流。(3)公司主打品牌在女皮鞋行業市佔率為3.57%，排名第6，有較大提升空間。

　　多品牌、多渠道打造健康女鞋領導者。(1)多品牌組合滿足女性差異化消費需求。公司各品牌對應不同目標顧客群體，實現精準化的産品形象塑造。這不但有利於共同積累和發展常客消費群體，而且有利於適應不斷發展的消費升級和商業進化。(2)以直營為主，經銷和電商為輔的銷售模式。與國內多家知名百貨集團合作穩定，並大力發展電商業務，實現線上線下同步發展，形成立體的行銷體系。(3)持續投入研發設計，追求時尚與健康並重。

　　公司堅持産品研發和科技創新，專注提升女鞋舒適度。同時注重設計的時尚感和現代感，不斷吸收國際優秀時尚文化元素融入設計風格中。

　　公司本次擬發行不超過7000萬股股票，募集資金6.33億元，其中女鞋銷售連鎖店擴建投資4.66億元，亞太産品設計中心建設0.39億元，補充流動性資金1.28億元。未來五年內計劃新開428家直營店、20家旗艦店，並對物流渠道、電子商務和企業資訊系統進行升級。

　　公司在行業具有較高知名度，客戶粘性較大，我們看好公司未來市場份額與市值的提升。

　　我們預計公司2016-2018年EPS分別為0.46元、0.54元、0.65元，公司2016年合理估值區間30-40倍，對應公司合理價格區間為13.88元-18.50元。

　　風險揭示:存貨週轉變緩形成積壓、市場需求下降、行銷難度增加、研發失敗可能特別提示:本報告所預測新股定價不是上市首日價格表現，而是現有市場環境基本保持不變情況下的合理價格區間。

　　天創時尚:專注于中高端女鞋市場的鞋企

　　類別：公司研究機構：中銀國際證券有限責任公司研究員：唐佳睿，林琳日期：2016-02-01

　　公司主要是從事中高端女鞋的研發、生産、分銷及零售業務的企業。公司立足於一、二線城市，運用以直行銷售為主，經銷商及電商銷售為輔的銷售模式。截至2015年上半年公司旗下擁有門店2，148間，其中直營店1，436間。公司現有股本21，000萬股，按照新發行7，000萬股計算，預計發行後總股本28，000萬股。經盈利模型預測，我們預計2015-17年全面攤薄每股收益分別為0.385、0.364、0.364元，以2014年為基期三年複合增長率-5.3%。參照公司業績增速以及A股可比公司估值、行業景氣度，我們給予公司2015年40倍市盈率，對應目標價15.60元/股。

　　報告要點

　　公司針對不同需求的女性消費者，先後創立4個中高端自有品牌，代理1個西班牙品牌。其主力品牌也是創始品牌“KISSCAT”2014年銷售收入為93，636.19萬元，位於國內女鞋産品第六名，市場份額為3.57%。“tigrisso”和“KissKitty”近幾年銷售增速也較快，對業績貢獻日益顯著。

　　營收及營業利潤穩步增長。隨著公司規模的不斷提高，2012-2015年上半年，公司分別實現收入129，168.14萬元、150，971.74萬元、168，587.65萬元和81，064.54萬元，2013-14年營收分別同比增長16.88%、11.67%。2012-2015年上半年營業利潤分別為13，133.75萬元、13，769.63萬元、16，632.91萬元和7，674.05萬元，2013-14年營業利潤分別增長4.84%、20.79%。公司營業收入及營業利潤穩步增長。

　　終端網路提升空間較大。公司採用直營店為主，銷售産品的佔比超過70%，經銷商和電子商務為輔的銷售模式。截至2015年上半年，公司在全國佈局網點2，148個，其中直營網點1，436個，與同行業上市公司門店數相比，其行銷網路建設仍具有較大的市場發展空間。此外，為順應電商快速發展的需求，公司加強了與天貓、唯品會等大型電商平臺合作，電子商務銷售收入呈現快速增長態勢，佔公司主營業務收入的比重從2012年的1.08%上升到2014年的9.59%。

　　我國女鞋市場行業集中度逐步提高，每人平均鞋類消費數量及檔次穩步提高，未來前景廣闊。根據CIIIC消費品市場重點調查報告，2000年、2008年、2014年女鞋市場前十大品牌的市場份額分別為35.30%、38.44%、45.07%，女鞋市場集中度逐步提高。隨著我國每人平均可支配收入的不斷提高，我國城鎮每人平均鞋類消費由2003年的2.58雙/人上升至2013年的3.15雙/人，金額超400元。

　　主要風險

　　原材料價格大幅波動。庫存佔資産比重過大。新開門店培育期低預期。

　　估值

　　經盈利模型預測，我們預計2015-17年全面攤薄每股收益分別為0.385、0.364、0.364元，以2014年為基期三年複合增長率-5.3%。參照公司業績增速以及A股可比公司估值、行業景氣度，我們給予公司2015年40倍市盈率，對應目標價15.60元/股。