五糧液“混改”不差錢 “金手銬”難鎖未來預期

　　已經“發酵”一年的五糧液(000858.SZ)“混改”終於落地，在5月27日獲得四川省國資委批復通過之後，將在6月22日提交股東大會投票表決。

　　自去年7月29日緊急停牌，作為白酒行業大佬的五糧液“混改”事項正式提速。通過此次“混改”，其募集的1億股總計23.34億元，將稀釋宜賓國資公司持有的股權僅為1.44%。

　　“這是一次有益的嘗試，尤其對於可以參與持股計劃的經銷商而言，渠道上的互動是積極的。”酒業專家楊承平表示，作為充分競爭市場的酒業巨頭，其“混改”只能逐級分批次推進。

　　對於認購股權1000萬元、鎖定三年的門檻，《中國經營報》記者採訪多位五糧液的經銷商，均表示對此“沒有參與的興趣”，至於報名進展，記者未能從五糧液求證到。現實的情況是，因為五糧液的提價，讓經銷商們正經受初夏的煎熬；股權認購的“金手銬”，“因為無法預判未來白酒市場的形勢，”一位經銷商説，一切很不明朗。

　　不差錢的混改

　　實際上，早在去年初，茅臺和五糧液為代表的一線酒業企業，均宣佈將推進混合所有制改革的步伐。

　　“對於正在走國際化路徑的白酒企業而言，很多都是因為國企背景的競爭壓力、缺乏良好的機制以及團隊的激勵制度等，急切需要進行改革轉型。”白酒專家鐵犁介紹説，尤其茅臺、五糧液、瀘州老窖等幾家一線企業的銷售收入，就超過白酒銷售總量的半壁江山，因此這些企業的“混改”備受行業關注。

　　其中，五糧液實際上早在2014年就已經成立了“混改”領導小組，同時五糧液高層在春季糖酒會以及經銷商大會等場合，多次透露即將啟動股改的工作方向。直到去年7月29日，五糧液緊急停牌，並在三個月後才正式公佈混合所有制改革方案：五糧液擬定向增發不超過1億股，每股23.34元。

　　根據五糧液公告，截至2016年一季度末，五糧液的貨幣資金持有量超過270億元。而此次募集資金的計劃僅為23.34億元。

　　“因此五糧液此次增發算不上圈錢。”有證券分析人士認為，通過此次混改，高管、員工以及經銷商利益可以實現捆綁，尤其是三年的鎖定期，對於業績的要求和壓力比較高。

　　根據五糧液公告顯示，五糧液目前總股本37.96億股，第一大股東宜賓市國有資産經營有限公司(下稱宜賓國資)直接持有13.67億股、通過控股子公司持有五糧液7.62億股，直接和間接持有五糧液股票合計21.28億股，持股比例為56.07%。本次增發1億股方案若成功實施，則增發後宜賓國資的持股比例將由56.07%微降至54.63%。

　　根據公告，五糧液集團董事長唐橋、五糧液股份公司董事長劉中國等11位董事、監事、高管共認購不超過4380萬元，平均每位高管400萬元左右。其他員工共同出資額約為4.7億元。至於目前進展，記者致電五糧液股份副總彭智輔，一直無人接聽。

　　鐵犁表示，五糧液這次混改啟動，短期看對業績增長起到作用談不上，但是長期看是一個好事，向正確的方向邁出了腳步。

　　意欲深度捆綁大經銷商

　　今年一季度，五糧液營收和利潤同時增長超過30%，同時以五糧液為代表的酒企開始紛紛提價，由此印證了白酒行業復蘇的趨勢。

　　但之前有媒體引述五糧液內部人士的話稱，之前為了完成銷售目標，公司在執行層面不得不降低五糧液經銷商的準入門檻。目前，五糧液整個經銷商隊伍，數量上已經比兩年前增加了一倍，加上白酒市場萎縮，大部分經銷商每一年所能完成的銷量，僅為兩年前的1/4。如2013年初，五糧液將經銷商保證金從80萬元可降低到50萬元，並引進民生銀行幫助中小經銷商融資貸款。

　　就在五糧液的營收衝上來的同時，公司開始通過提價方式對經銷商隊伍進行調整。記者注意到，今年春季糖酒會期間，五糧液率先宣佈漲價。自3月26日起，五糧液核心産品52度水晶瓶五糧液(俗稱“普五”)出廠價提高20元至679元/瓶；五糧液1618、低度系列等産品也將根據市場供需情況，適時出臺調整措施。實際上，這也是自2015年8月首度提價以來，五糧液第二次提價。

　　就此，有經銷商接受記者採訪時抱怨説，白酒行業復蘇的跡象，讓廠家預判未來市場還將持續上升，但實際上現在已經逐漸進入淡季，對於眾多經銷商而言，庫存的壓力非常大，也將意味著五糧液通過提價，可能使在市場低迷時期加入的部分經銷商退出。

　　在舉起提價大棒的同時，五糧液將政策傾向了核心圈層的經銷商。按照混改方案，國泰君安君享五糧液1號由部分優秀經銷商認購，金額4億多元，約佔五糧液總股本的0.46%。

　　“這樣的深度捆綁是對市場力量的整合。”鐵犁表示，廠家對於經銷商的調整是漸進式的，目前政商資源的經銷商渠道正在減少，商業渠道正在增加，這次混改將有至少二三十位大經銷商加入。

　　但記者採訪多位大區經銷商，均表示“沒有興趣或者沒有關注”。“我們不打算參加五糧液的此次股權認購。”1919酒類直供有關負責人表示，他們不排除以後以其他方式與五糧液的合作。該企業曾一度給五糧液支付的貨款就達到1億元。

　　就此，有證券分析機構指出，“由於1000 萬元和三年鎖定的門檻較高，對於民營經銷商而言壓力較大，我們預計此次參與的以國營經銷商為主。”

　　三年預期能否實現？

　　根據五糧液公佈的《未來三年股東回報規劃(2015~2017 年)》，提出公司將綜合考慮所處行業情況、發展階段、自身經營實際、盈利水準及資金支出安排等因素，分為三類情況，當公司處於成熟期且無重大資金安排時，現金分紅將佔當期利潤分配的80%以上，同時增加年中分紅的可能性。

　　“從定增方案鎖定期長達三年來看，公司很有可能在未來大幅提高分紅比率，提升股息率增強公司長期投資價值。”上述證券分析機構認為。

　　就此，楊承平認為，三年期是一個比較好的預期，只有把盤子做大，高管、員工和經銷商的利益才能夠實現，這是一個正向的推動。

　　但證券分析機構指出，從經銷商角度，五糧液核心産品“52度五糧液”價格自2013年起出現價格倒挂，已有2年多時間，渠道微利甚至是虧損狀態也一直在延續，經銷商隊伍也出現分化，2014年底，有相當數量中小經銷商並未完成全年計劃量，2015年開始放棄向廠商直接打款進貨，等待年底返利，轉向核心經銷商打款，自己則專注于終端銷售。在此背景下，對於五糧液而言，全國一百餘家核心經銷商的渠道管理和利益維護工作至關重要。

　　記者注意到，按照五糧液的計劃，這次計劃募集的資金用於資訊化、行銷中心及服務型電子商務平臺，分別投入為7.2億元、9.9億元、6.3億元。這其中，電子商務平臺的投入就接近募資總額的三分之一。有行業人士分析，這也是五糧液在渠道分化時，通過發展電子商務平臺的應對之策。

　　“隨著行業的逐漸復蘇，原來過剩的産能也將釋放出來，白酒行業的競爭格局還將進一步加劇。”有證券研究員表示，市場趨勢尚未企穩。而據悉，今年五糧液計劃産量為16000噸，去年則接近15000噸。