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　　政策重心應從偏寬鬆的貨幣政策轉向更為積極的財政政策，由財政政策接棒來維持政策力度。

　　章俊

　　摩根士丹利華鑫證券首席經濟學家

　　□本報記者 陳瑩瑩

　　經濟出現企穩跡象，寬鬆貨幣政策功不可沒。摩根士丹利華鑫證券首席經濟學家章俊在接受中國證券報記者專訪時表示，中國的貨幣寬鬆已見頂，政策重心應從偏寬鬆的貨幣政策轉向更為積極的財政政策，由財政政策接棒來維持政策力度，進一步穩固經濟復蘇態勢。

　　章俊認為，中國經濟在第一季度末企穩回升。今年一季度新增貸款4.6萬億元，同比增加1萬億元。而M2增速從去年下半年以來一直維持在13%以上，始終高於政府設定的年度廣義貨幣供應量增速目標，而M1增速在3月底更是跳升至22.1%。

　　但一個現實問題是，積極財政政策在實際實施中空間有限。在今年的政府報告中，雖然把今年的赤字目標率提高到3%，預計實際執行後可能會達到4%左右，但所提供的增量資金有限；而規模巨大的地方政府債務置換更多的是緩解地方政府到期債務還本付息壓力，同時在收入端由於經濟下滑導致相關稅收減少以及土地財政萎縮，地方財政狀況也不樂觀。

　　在此背景下，想要在傳統路徑下推行“貨幣和財政雙寬”有很大難度，需要另辟蹊徑。央行日前宣佈，從5月起，央行每月月初對三家政策性銀行發放上月特定投向貸款對應的抵押補充貸款（PSL）。這類貸款主要用於支援三家銀行發放棚改貸款、重大水利工程貸款、人民幣“走出去”項目貸款等。通過PSL向政策性銀行定期提供流動性，並把主要投向從棚改貸款擴大至基建相關的重大水利工程貸款、人民幣“走出去”項目貸款等。這在一定程度上規避了央行直接向財政提供流動性的法律障礙，同時又在實際層面部分實現在貨幣寬鬆的同時通過政策性銀行放貸變相增加財政支出的功能。如果未來央行針對政策性銀行的PSL規模持續擴大的話，在很大程度上能成為穩增長政策組合中的可以擴大使用的新路徑。

　　章俊認為，未來貨幣政策本身不會收緊，更多的是在銀行信貸方面回歸穩健。一季度天量信貸的局面將不會延續，但貨幣政策本身將繼續維持相對寬鬆，以配合積極財政政策的實施和推進，從而在政策組合上形成“緊信用+貨幣財政雙寬”的組合。

　　精彩對話

　　中國證券報：CPI連續3個月滯漲持平于2.3%，經濟出現“滯脹”的可能性是否大大降低？

　　章俊：預計食品價格整體將繼續回落，特別是短期內隨著天氣轉暖鮮菜價格將進一步顯著回落，同時隨著豬肉供給改善並逐步進入消費淡季，豬肉價格也將見頂回落。非食品CPI同比增速溫和小幅升至1.1%，七大類價格環比六漲一降，環比增速由負轉正上漲0.1個百分點。

　　另外，4月PPI同比增速降幅從上個月的-4.6%繼續大幅收窄至-3.4%，環比增速在上個月首次轉正之後，漲幅在4月份擴大至0.7個百分點，這與月初公佈的製造業PMI中“購進價格指數”大幅繼續走強至57.6的趨勢一致。其原因一是和近期美聯儲加息預期弱化刺激國際油價和部分大宗商品價格反彈有關，更重要的是年初以來政府對包括房地産行業以及基建等相關行業的穩增長政策力度加大，以及短期內去産能的預期弱化，客觀上刺激了企業補庫存需求。未來隨著補庫存需求告一段落，實體經濟需求面是否出現實質性改善將決定PPI反彈的可持續性。

　　中國證券報：國資委近期組織對106家中央企業發行的各類債券進行全面摸底，據悉2014年以來有4家企業先後發生債券違約，涉及金額84億元。如何看待央企債務風險？

　　章俊：債務問題一直是中國經濟面臨的主要風險之一，尤其是非金融企業的債務，過去幾年增長比較快，其中央企、國有企業尤為明顯。

　　根據國資委公佈的數據，截至2016年3月末，共有82家中央企業發行債券餘額4.05萬億元。其中，中期票據佔37.4%，超短期融資券佔20%，企業債佔14.2%，公司債佔12.2%，短期融資券佔5.7%。目前看來，風險還是比較可控的。

　　未來央企的債務風險，主要取決於兩個因素：一是這些央企、國企的基本面走勢；二是剛性兌付何時打破。從目前看來，經濟基本面已開始企穩，整體的現金流也會有所改善，另外針對那些産能過剩企業的債務，相信地方政府會有統一安排，不會出現無序的違約。

　　剛性兌付未來一定會被打破，但時間點應該不是今年。因為今年經濟的風險點比較多，比如經濟增速放緩、美聯儲加息等，國內外不確定性因素比較多。預計未來可能會爆發一些債務違約的個案，但是不會大面積出現違約情況，鋼鐵、水泥、造船、玻璃等過剩産能領域出現違約的概率比較大。