債市穩定格局未變 防風險需未雨綢繆

　　在日前筆者參加的一次座談會上，眾多債券業內人士認為，未來國內債券市場發行量可能再上臺階，債券市場深度和廣度仍將提升，長期來看國內債券市場將是國際化市場，是打破剛性兌付的市場，是處理好政府與市場關係的市場，當然這個過程並非坦途，必然會經歷波折。

　　2016年債券市場的運作情況一定程度上詮釋了上述判斷，可謂跌宕起伏，一波三折，參與其中的機構感慨良多，但也逐步釋然，畢竟長達兩年之久的債券牛市需要重新尋找自己的坐標係。在剛剛過去的4月份，債券市場度過了艱難歲月，公司類信用債發行量不及3月份的60%，信用利差有所擴大，中高評級信用債信用利差上行約10BP，低評級信用利差上行約20BP。進入5月，隨著前期爆發風險事件的有序化解，債券市場回暖明顯，發行量重回正軌，截至14日共發行信用債2155億元。而相比4月信用債取消和推遲發行規模高達1392億元，5月前兩周信用債市場僅有9隻債券推遲或取消發行，涉及金額共計119億元。同時，隨著投資者情緒的好轉，債券市場迎來反彈，信用利差有所回落，到期收益率全線下行。再從到期量來看，5月信用債總償還量為5162.22億元，約為去年同期的1.36倍，但到期量的增加更多受到企業凈融資額上升情況下平均剩餘期限縮短的影響。

　　放眼整個債券市場發展歷程，近期的波動可能都只是一個插曲。總體來看，國內債券市場關注的違約風險問題仍以個案為主且總體可控，違約率等指標與國際相比相對較低。根據中債資信違約數據庫，2012年至今年4月底，國內債券市場共發生信用風險事件71起，其中35起出現實質性違約，12起以擔保代償方式如期兌付，18起以其他方式如期兌付，6起涉及的債券尚未到期。上述71起信用風險事件涉及主體66家、債項94隻，違約後尚未兌付的債項金額為236.15億元，僅佔信用債存量的0.16%。而根據穆迪的統計，僅2015年全球債券市場違約工商企業主體就有109家，違約金額979億美元，違約率為1.66%，投機級主體違約率為3.47%。

　　目前，國內債券市場相關違約事件的後續處置工作正在有序推進：“15宏達CP001”、“15亞邦CP001”、“12舜天債”、“15雨潤CP001”、“15華昱CP001”等已兌付完畢；廣西有色、天威集團等發行人已進入破産程式；“14宣化北山債”、“14海南交投MTN001”、“15郵電器材CP001”及“15郵電器材SCP001”均已宣佈取消提前兌付；中鐵物資在暫停交易之後發佈了“15鐵物資SCP004”的兌付公告。經歷過“山雨欲來風滿樓”的衝擊之後，國內債券市場投資者普遍意識到信用風險管理的重要性，開始進入投資和排雷兩手抓、兩不誤的階段。但從市場整體來看，避雷之策無可厚非，信用風險的及時有效化解才是實現債券市場健康發展的長遠之策。在風雨兼程的路上，我們認為債券市場各參與主體應未雨綢繆，共同推進以下幾方面工作：

　　一是積極發展信用資訊服務，提高投資者信用風險的識別和防範能力。可考慮充分發揮相關專業機構的作用，面向債券市場投資者提供所有信用資訊服務，通過風險排查名單等不同載體和更加多元化、定制化、個性化的風險管理工具滿足投資者風險防範的內生需求，促進債券市場的健康發展。

　　二是發揮償債保障條款的作用，完善投資者保護機制。應在發行文件中對違約相關事項予以明確和細化的約定，重點完善交叉違約、實際控制人變更、核心資産劃轉、預警指標類條款，靈活使用償債保障條款，明確賦予持有人主張債項提前到期清償的權利，增強持有人的可預期性。

　　三是鼓勵債券發行人制定債券違約後處置預案。應積極推動發行人結合自身經營情況、財務狀況排查潛在債務風險，鼓勵其制定債券違約風險處置專項預案，根據風險事件的不同類別、不同等級和演變情況設定相應的“生前遺囑”，明確債券違約觸發機制、債券違約風險提示、違約後應對流程、資訊披露要求、參與處置機構職責、償債解決方案、債務重組安排等關鍵環節的總體安排，確保風險事件的有序妥善處置。

　　四是加快培育和發展“困境債券”市場。隨著國內債券市場違約事件的增多，困境債券市場的供給端已經初步形成，而以私募基金等為代表的需求方亦躍躍欲試，積極佈局違約後債券。應加快培育和發展困境債券市場，通過在投資人分層基礎上引入風險偏好較高的成熟投資人參與違約後債券的投資和處置，提高債券市場運作的穩定性，避免風險外溢。

　　五是豐富信用風險分擔渠道。近期有媒體報道，在信用風險逐漸暴露的背景下，我國正考慮推出平抑對衝信用風險的工具——信用違約互換(CDS)和信用聯結票據(CLN)。隨著國內債券市場規模的擴容和信用風險的集聚，有必要進一步推廣此類信用風險管理工具，滿足投資者對衝信用風險的真實需求，提高債券市場對於信用風險的定價能力。同時，可積極探索債券保險、履約保險在國內的發展空間。當然，無論是哪種信用風險管理方式，其進一步發展都需做好制度上的鋪墊，消除市場機構的後顧之憂，調動市場機構使用和參與的積極性，提高産品流動性和活躍度，形成一定的規模，真正發揮出轉移和分散信用風險的功能。（中債資信評估有限責任公司 楊勤宇 張天碩）