2015年的A股可謂牛市、熊市、震蕩市三位一體的市場，2016年春節前的短短25個交易日，上證指數跌幅更達21.92%。在一次次的極端行情下，不管公募還是私募，能夠連續穿越三輪大幅調整還生存得不錯的機構或個人少之又少。

　　去年6月市場開始大幅調整時，《每日經濟新聞》記者曾採訪了少數派投資總經理周良，其當時已表示中小創指數頭部確立。

　　這位在1991年就開立股票賬戶的私募牛人，當年還只是一位散戶時，就經歷過“老八股”的飆升、認購證的瘋狂和1994年的熊市。他坦言，輸贏之間，他積累起了最草根的炒股經驗。2009年，周良參與了浙商證券資産管理總部的籌建；2013年8月，他創立了私募基金少數派投資。

　　可能是基於擁有豐富的投資經驗，周良管理的産品在去年8月和今年1月的大幅調整中，同樣較好的規避了市場風險。三次大調整中，其管理産品凈值的最大絕對回撤僅在10%，今年以來部分産品甚至是零回撤。

　　那麼，他究竟是如何做到的？

　　談極端行情：

　　高換手率類似2007年

　　NBD：您管理的産品在2015年以來的幾次大調整中都沒有受到明顯損傷，在第一次大調整時我曾採訪過您，您就已經提到創業板、中小板頭部確立。當時是根據哪方面因素做出的判斷？

　　周良：我們是絕對收益的投資風格和理念。在市場的各個階段，無論是牛市、熊市、震蕩市，都會不斷衡量各種投資機會中盈利與風險的關係，尋找那些收益大於風險的機會和項目。不會因為單方面追求收益，而去承擔過高的風險。

　　去年二季度，在當時中小創估值全球第一、市場情緒極度樂觀的情況下，出現牛市高點的可能性很大，也出現了相當多的危險信號。涉及我們投資方法的保密，我只舉一個例子。

　　例如流通股的換手率，中小創已達到每天5%，這是一天的換手率，如果算上大股東可流通但不換手的比例，當時十個交易日，流通股就可以全部換手一遍。這在中國證券市場歷史上，甚至全球市場都是極其罕見的。這個信號只有在2007年A股牛市的頂部階段出現過。

　　至於具體哪一天會出現最高點，誰也不知道，但已經可以判斷是頂部區域了。這種情況下，潛在風險已遠遠大於潛在收益。

　　NBD：去年8月以及今年1月兩輪大的調整中，從您管理産品的凈值來看，也較好地控制了回撤，能否分享下您當時是如何做出準確判斷的？

　　周良：牛市和熊市都是市場必須經歷的過程。我們已經摸索出了一些在熊市行之有效的投資方法。與牛市精選個股、長期高倉位持有不同，在熊市中控制凈值回撤的最好辦法，是空倉；在熊市取得盈利的最好機會，是超跌反彈。

　　我們旗下有兩隻産品成立時間較早，積累了較大的收益。在2015年二季度市場的一片狂熱中，我們越來越謹慎，逐步回避中小創的股票，並降低整體倉位。所以在6~7月大幅調整的1.0階段，回撤較小。在7月9日市場出現超跌反彈時，我們高倉位參與，凈值創出新高。

　　由於判斷市場已經進入熊市階段，在7月的反彈走弱後，我們又及時空倉，回避了8月的大幅調整2.0階段。在8月25日市場連續快速下跌後，我們又參與了一次超跌反彈。雖然買在低位，但盈利不多。

　　我們熊市的操作原則是長線空倉，短線參與超跌反彈。當時市場小幅反彈後，出現震蕩。我們再度空倉，也錯過了市場去年四季度的反彈。但我們頂住市場壓力，堅持熊市長線空倉，又成功回避了今年1月大幅調整3.0階段。對於我們來説，要把寶貴的現金留到市場低位，等到可以從容選股建倉的機會。

　　NBD：您覺得這幾輪市場的大幅調整，對專業投資人或是普通投資者來説，最值得反思的是什麼？

　　周良：牛市大家都賺錢，但很多投資者在市場的調整過程中，又回吐了大部分盈利。經歷市場的幾輪牛熊迴圈，卻不能積累絕對收益。這是股市投資的大忌。

　　放棄那些高風險的投資機會，會影響短期凈值表現。但對於長期投資積累絕對收益來説，卻至關重要。放棄那些高風險的投資機會，才能更好地在長期投資中積累收益。市場高潮時的謹慎和對絕對收益的堅持，才能在市場恐慌的低位，手握大量寶貴現金，從容選股建倉，才能有機會抓住市場超跌反彈的機會，兌現收益。

　　談投資：

　　方法也要不斷進化

　　NBD：關注到您在券商資管從業期間，管理産品業績非常不錯。回想這段經歷，您最大的收穫是什麼？

　　周良：投資理念和投資方法是隨著投資經驗的積累不斷進步的。在申萬資管、理柏基金評級和浙商資管十多年的時間，也是我的投資理念和投資方法逐漸形成的時間。

　　股票投資的目的是能夠把絕對收益長期積累起來，而不是牛市賺錢、熊市虧錢。股市裏一時賺到錢是容易的，要長期盈利是不容易的。股票投資長期盈利的關鍵是要在市場的週期迴圈中，能夠積累盈利，最終達到長期盈利的目標。積累絕對收益是我們唯一的目標，也是我們的投資理念。

　　不要為了一時賺到錢而去承擔過高的風險，需要選擇收益風險性價比好的項目和時機以實現長期盈利的積累。在過去多年的股市投資中，我們對此的體會越來越深。

　　為了絕對收益這個唯一的目標和理念，在牛市、熊市的各個階段，在不同的市場環境下，我們要採用很多種不同的投資方法。有時需要堅守，有時需要靈活。市場每年都在變化，不要指望單一的投資方法可以包打天下。市場環境在變，投資者結構在變，上市公司在變，投資方法也要不斷進化。

　　NBD：能否分享下您獨特的選股方式？您認為的好股票應該具備哪些特徵？

　　周良：在市場的不同階段，我們用不同的投資方法。對於牛市和熊市，對於短線和長線，我們的選股方法是不一樣的。市場千變萬化，單一的方法是不適用所有的市場階段。

　　例如，對於市場底部階段或者牛市初期，我們的選股標準如下：

　　1）細分行業有增長空間；

　　2）企業競爭優勢明顯；

　　3）未來三年的業績增長可預測、確定性高；

　　4）PEG（注：市盈率相對盈利增長比率）<0.7。

　　NBD：您管理的少數派5號不僅回撤較小，且在市場調整時，凈值還創出新高。但是還有部分産品，比如少數派7號、少數派求是1號産品，雖然凈值回撤也不算大，但是凈值表現較為一般，主要是什麼原因？這些産品在建倉策略上有何不同？

　　周良：少數派7號和求是1號都是在2015年二季度市場高位成立的。在股指下跌50%的情況下，凈值的絕對回撤只有10%。與很多當時成立的同類産品相比，對回撤風險的控制還是很不錯。當市場在7月出現超跌反彈機會時，這兩個産品還在做安全墊的階段，倉位較低，錯過了超跌反彈的機會。

　　目前是熊市的中期

　　NBD：進入2016年以來，在經過了這麼大幅度的下挫後，您對接下來市場的判斷如何？

　　周良：牛市只剩遠去的背影，去年下半年進入熊市早期，目前處於熊市中期，可能演變為慢熊。牛市和熊市都是市場週期迴圈必須經歷的階段。

　　2016年市場行情可能是2011年甚至2008年的重演，普通投資者是很難盈利的。雖然創業板指數跌幅已經達到50%，但相對於2012年12月585點的起漲點，還有2.5倍的漲幅，中證500指數也還有一倍以上的漲幅。

　　企業對IPO的狂熱，巨量的定向增發，大小非減持的巨大壓力，恰恰説明瞭目前二級市場估值並不便宜。當大家都要把錢從桌子上拿走的時候，下跌就不可避免。

　　我們認為2016年是熊市的中期，行情不容樂觀。經過兩年盈利巨大的牛市，中小創估值處於歷史高位，AH股的溢價也處於相對高位。2016年IPO融資將超過2000億元，增發融資可能繼續超過1萬億元。市場的資金供需平衡很緊張。

　　NBD：如果行情要往上突破，您覺得需要具備哪些條件？

　　周良：在熊市階段，很難看到向上突破的走勢，大多數都是短線超跌反彈的走勢。要出現中期向上突破的走勢，我覺得要有下面幾個條件。

　　1）下跌幅度足夠大，騰出上漲的空間；

　　2）市場情緒極度悲觀，並持續數月；

　　3）影響市場預期的降杠桿、融資再融資、匯率、經濟增速等問題被市場基本消化；

　　4）PEG<1的公司大量出現。

　　NBD：如果説2016年還存在結構性機會，您認為哪些板塊值得重點關注？原因是什麼？

　　周良：市場大跌後，反彈很弱。疊加全球商品和金融市場動蕩，全球股市普遍下跌，後市還是讓人不安。A股最大的特點是極端的情緒化，漲的時候漲過頭，跌的時候跌過頭。對於靠情緒支撐的市場，投資者情緒的極端變化會帶來極端的走勢。

　　聰明的投資者要利用市場的這種情緒化走勢來配置投資，而不能隨大流，被市場的情緒化所裹挾。市場上賺錢的永遠是少數人，大部分人的投資判斷是錯誤的，與其和大多數人的行為模式一樣，不如適當與大眾反著做。

　　應對熊市行情，大部分時間要空倉。只有在極度超跌的情況下，才可以短線介入做超跌反彈。切記投資的目的是能夠把絕對收益長期積累起來。當市場的潛在收益和潛在風險的性價比不夠高時，空倉就是最好的投資策略。

　　熊市中只有在極度超跌的情況下，才是做超跌反彈的低風險機會。超跌反彈的機會在2015年7月9日以及隨後的8月26日出現過。今年2月或3月出現的可能也在增加。不要每天都想著會有高性價比的超跌反彈機會，一年也就一兩次而已，大部分時間要空倉等待。

　　我們採用這種方法不僅連續躲過了去年6月以來的三次大幅調整，凈值還創出新高。做短線超跌反彈要選擇高流動性和高彈性品種。可考慮次新股、跌破高管員工持股價股、被平倉股、券商、創業板權重股、創業板ETF等。而且只能短線參與，一旦反彈走弱，就要果斷再次空倉。

　　談新三板：

　　可關注參與IPO輔導的四十多家企業

　　NBD：談到新三板，2015年也是不平靜的一年，掛牌家數超過5000家，而在經過上半年瘋狂後，下半年做市市場又萎靡不振，您覺得目前對於新三板的關注，主要應該放在哪些方面？

　　周良：對於新三板，除了關注企業基本面、市場資金面以外，對政策面要尤為關注。此外，市場制度建設和機構投資者的引入，不是一蹴而就的，對於其進展和效果，要一步一步跟蹤。

　　新三板去年一季度時的火爆和隨後的腰斬行情，就是市場對於政策面預期較高，而實際政策遲遲不落地引起的。有了去年市場巨幅波動的前車之鑒，市場參與各方都會冷靜很多。

　　另外，要觀察分層、轉板、機構投資者引入等政策的落地進程，選擇獲益的個股，是今年新三板投資的主題。但在政策沒有落地以前，不宜過早拉高倉位，以避免類似去年二季度新三板大幅度波動的風險。

　　NBD：2015年，少數派也成立了幾隻産品投資新三板，請問您對於新三板投資標的的選擇主要從哪些方面考慮？

　　周良：隨著掛牌企業數量的不斷增多，可供選擇的優質標的大大增加。我們把研究重點放在分層、轉板預期較強的企業上，層層篩選標的。我們只投資有做市商的企業，而且一直偏好較大規模、較高行業增長潛力的企業，這些也是分層轉板預期較強的企業。從我們的研究看，這些企業的業績成長性和估值都非常有吸引力。

　　NBD：如果現在有投資者要進入新三板投資，您有哪些比較具體的建議？

　　周良：要把新三板看做股權投資的市場，而不是二級市場。要有長期投資的計劃，投資週期會長達3~5年。新進入的投資者2016年可以把注意力集中在已經參與IPO輔導的四十多家企業上。

　　周良投資生涯的重要時點

　　1991年，周良開立股票賬戶，歷經“老八股”的飆升、認購證的瘋狂和1994年A股跌幅最大的一次熊市。

　　1994年7月滬指見底的前幾天，周良撰寫了人生第一篇股評。

　　2009年，周良參與了浙商證券資産管理總部的籌建。

　　2010年，他管理的第一個股票型産品浙商金惠1號成立，當年就排名券商股票型産品第一，且業績長期排名行業前10%，被譽為“券商資管超人”。

　　2013年8月，周良創立了私募基金少數派投資。