南方基金李海鵬：莫把信用違約妖魔化

　　完善評級體系方能“避雷”

　　4月份以來，大盤3000點躑躅不前，多空雙方的拉鋸戰已足足持續了半個月；與此同時，債券市場也出現了多空激烈對壘，雖然3月份超預期的經濟數據利好債市，但頻頻爆出的信用違約事件一度令市場信心動搖。站在市場的十字路口，我們如何看待日漸常態化的信用違約？投資債券市場需要什麼邏輯或機制？完全“避雷”可否有跡可循？

　　“信用違約真正發生是一個正常事件，不能把它妖魔化，我們需要做的是有一個投資信用債的正常邏輯，根據違約率、損失率進行主動管理。”南方基金管理有限公司副總裁、首席投資官（固定收益）李海鵬于4月19日在接受《證券日報》基金新聞部記者採訪時表示，當然，這背後要有一個值得信賴的評級體系和評級團隊。南方基金是業內最早搭建信用分析體系的公司之一，經過11年的發展，其固收團隊才得以較好地甄別出“雷區”，淡然應對信用風險。

　　莫把信用違約妖魔化

　　當前債券市場最大的風險莫過於頻頻爆出的信用債違約事件，如一隻只“黑天鵝”盤旋在人們的頭頂上。正因為這些“黑天鵝”，債券市場顯得疲憊不堪，市場信心驟然下降。對此，李海鵬表示，信用債本身就蘊含著違約風險，信用違約真正發生也算是一個正常事件，不能把它妖魔化。

　　“過去幾年裏，我國整個經濟處於上升週期，以國企為背景的信用債發生違約的情況極少，而眼下信用債違約的頻頻爆發，令人們一時難以接受。實際上，信用債發生違約未來是正常的事情，在一定程度上將常態化。”李海鵬向《證券日報》基金新聞部記者表示，信用債違約短期對資本市場會有比較大的衝擊，但隨著信用債違約不斷地發生，人們對信用債違約的接受度會逐漸提高，對於資本市場的影響會逐漸淡化。

　　記者還注意到，4月份以來有18家公司債券已取消發行，共計178億元；3月份最多，有62家企業取消448億元的債券發行計劃，規模相當於去年同期的3倍。目前企業債務壓力普遍較大，在企業通過發行債券融資需求強烈的背景下，債券發行卻出現驟減的怪像。對此，李海鵬認為，這是對短期內信用債頻繁發生違約事件的一個過激反應，這個現象雖説是正常的，但這個反應本身就有些過激，已經從一個極端跳到另外一個極端，並且會引發連鎖反應，比如債券市場會出現一定的調整，企業發債成本會順勢上升等。

　　“但這是一個短期現象，隨著人們對信用風險的接受度逐步提高，隨著發行收益率的上調，債券的吸引力也會增加，投資人買債券的熱情也會慢慢回歸常態。”李海鵬堅定地認為。

　　應有投資的正常邏輯

　　“信用違約常態化不可怕，沒有投資債券的正常邏輯才可怕。”在美國有著三年投資經驗的李海鵬向《證券日報》基金新聞部記者表示。

　　目前最大的美國債券市場，對信用債違約是怎麼接受的呢？據李海鵬介紹，美國有AAA級國債，還有一些高等級AAA級企業債（通用電氣等大企業債券），以及所謂的垃圾債。比如國債前幾年的收益率大概是在5%左右，高等級AAA級企業債收益率大概是在7%左右，而垃圾債的收益率在10%-12%左右。

　　“我們分析信用債，第一是看它整體的違約率，第二是看它違約之後的回收率。比如垃圾債，違約率是6%，假設回收率是60%，這樣的話就損失40%，大概買垃圾債整體的信用風險損失是2.4%；高等級AAA級信用債一般來説是沒有違約的，收益率一般是7%，垃圾債則是10%以上，假設垃圾債收益率是12%的話，與買高等級AAA級信用債相比有5個點的信用利差，5個點的信用利差足以彌補2.4%的真實信用損失，而且還有多出的部分。”李海鵬進一步分析稱，“實際信用債發生違約是很正常的情況，重要的是，假設整個市場的違約率是6%，我們團隊的違約率要低於6%，如此以來，我們買的債券如果違約了，在整個市場的損失回收率是60%情況下，自己的回收可能是80%，這就是我們團隊的價值所在。”

　　李海鵬認為，未來我國資本市場投資信用債下一步會演化到美國市場的這個階段，根據違約率、損失率進行主動管理，才是投資信用債的正常邏輯。隨著信用債投資的進展，信用違約勢必會常態化，我們會進入發達市場信用債投資的正常邏輯和應對策略、應對機制。

　　完善的評級體系是“避雷針”

　　據《證券日報》基金新聞部記者觀察，南方基金固收管理規模有3000億元的體量，至今沒有發生任何“踩雷”事件。李海鵬帶領的這支固收管理團隊，到底有什麼法寶呢？“最根本的一點就是，我們擁有一個獨立的、成熟的內部信用評級體系，同時還有一支可依賴的評級團隊。”李海鵬一語道破其中的玄機。

　　李海鵬介紹，南方基金是業內最早搭建信用分析體系的公司之一，經過11年的發展，形成了類似于股票研究的分析體系，按照行業進行劃分後根據行業特點設置不同的信用評定模型，由相關行業的信用分析師進行信用風險的初步評估，然後再由多位資深信用分析人士進行復評。“我們依賴於內部評級體系、信用分析師團隊，對於信用債的甄別、信用風險的甄別、投資策略的制定等等才有信心。”李海鵬説，“養兵千日，用兵一時”，正是因為有了此前11年的韜光養晦，南方基金的固收團隊才得以較好地甄別出“雷區”，淡然應對信用風險。固收業務向來就是南方基金的傳統優勢，不僅業績出色，規模也處於領先優勢。

　　“實際上，南方基金對於今年的債券市場投資持中性偏謹慎態度，尤其是債券市場經歷了過去兩年的大牛市，目前的債券絕對收益率水準比較低，信用利差也是處於歷史很低的水準線上，所以説債券抵禦風險的能力是在下降的，如果市場出現一些不利因素，債券的波動性會提高。”李海鵬向記者表示，“如果未來經濟走勢預期、通脹預期、央行貨幣政策的調整，或者説是信用債違約的深入化，都可能會引起債券市場的大幅調整，所以，我們對債市的投資策略方面，目前階段是以防禦風險為主，在投資品種上會更偏向於低久期、低信用風險的品種，比如説一些中短期利率債以及一些中短期優質高等級信用債。”