科倫藥業:經營穩健,非輸液維持高增長
　　類別：公司研究 機構：宏源證券股份有限公司 研究員：王曉鋒 日期：2014-08-28

　　投資要點:

　　公司發佈2014年半年報,上半年收入同比增24.7%至39.67億元,扣非凈利潤同比增長1.54%至5.09億元,經營活動現金流凈額同比增38.35%至6.34億元,EPS為1.12元,同比增長0.9%。其中2014Q2實現收入20.27億元,同比增17.85%,歸母凈利潤3.09億元,同比下降5.79%。公司公告1-9月份歸母凈利潤同比變動區間為0-20%。

　　報告摘要:

　　收入實現較快增長,凈利潤同比變動不大。公司上半年實現收入39.67億元,同比增長24.70%,實現了較快增長。其中,基礎輸液、營養輸液和治療性輸液分別實現收入23.5億、2.45億和5.34億,同比分別增長21.05%、8.55%和6.07%。儘管多數省份招標晚于預期,但由於gmp 認證造成短期供不應求,公司基礎輸液上半年實現了較快增長,預計下半年增速有所回落。非輸液産品實現收入8.22億元,同比增長63.88%,主要原因是硫氰酸紅黴素産品實現銷售,我們估計上半年銷售額在1.3億左右。公司非輸液産品已經連續5年保持高速增,我們預計下半年高增長勢頭有望繼續保持。上半年公司歸母凈利潤同比增長0.47%至5.37億元。收入快速增長而凈利潤變動不大的主要原因是1)融資凈額同比增加致使財務費用同比增長40%;2)塑瓶終端競爭加劇,塑瓶産品毛利率下降;3)伊犁川寧項目仍處於虧損狀態。上述因素短期實現根本性改變難度較大,預計公司凈利潤水準會維持平穩增長。

　　毛利率同比下降3.03%,期間費用率保持穩定,凈利率下降3.37%。公司輸液産品毛利率保持平穩,同比增加0.7%。非輸液部分由於硫紅毛利率相對較低,整體毛利率同比下降12.64%,導致公司毛利率下降3.03%。儘管市場開發費、職工薪酬和利息支出等同比增幅較大, 但報告期內期間費用率維持在26.6%左右。公司銷售凈利率由去年同期的17.02%下降到14年的13.65%,下降了3.37%。

　　圍繞既定戰略,三大業務板塊穩步推進。大輸液方面,公司強調持續的産業升級和品種結構調整,報告期內黑龍江科倫等5家子公司獲得了可立袋或PP 袋輸液的註冊批准,為實現産品的升級換代奠定了堅實的基礎,有助於提升公司産品終端競爭力。抗生素中間體方面,14年4月一期的硫紅項目順利投産,上半年實現銷售。二期的頭孢類中間體工程生産車間主體封頂,預計年底投産。創新藥方面,公司擁有在研項目209個,14年新增55個。目前已經申報16項,3項具有首倣的機會。此外,在現有3大研發基地的基礎上,公司擬在美國設立研發中心,進一步提升公司研發實力和競爭力。總體來看,公司圍繞既定戰略,3大業務領域穩步推進,不乏亮點,將為公司後續發展奠定堅實基礎,有助於提升公司整體競爭力和盈利能力。

　　盈利預測和評級。預計公司2014~2016年EPS為1.59、1.95和2.35元,對應PE17X、14X和12X。維持增持評級。

　　風險提示。招標進度低於預期風險,硫氰酸紅黴素價格下降風險。