重點提示

　　中概股海外退市後回歸A股“看起來很美”，但並沒有那麼容易。回歸需要經歷私有化、拆除VIE和再次上市的步驟，其中涉及的利益主體較多、架構複雜且運作時間漫長，或存在較多不確定風險。

　　本報記者 黃鍇 上海報道

　　6月10日晚間，世紀互聯和人人網的兩則私有化消息引起了市場的廣泛關注。

　　世紀互聯宣佈，董事會已接到來自公司董事長兼CEO陳升、金山軟體有限公司和清華紫光國際的私有化要約。無獨有偶，人人公司也宣佈收到來自公司董事長兼CEO陳一舟和COO劉健的私有化要約，計劃以每股美國存托股（ADS）4.20美元的現金收購二人尚未持有的人人公司全部發行股。

　　此前一天，中手遊宣佈簽署私有化協議，根據該協議，Pegasus將以每股普通股1.5714美元（相當於每股ADS 22美元）的價格收購中手遊。

　　6月9日晚，易居中國亦宣佈，董事會已收到由董事會聯席主席及CEO周忻和董事沈南鵬當日提交的私有化收購要約，正式啟動易居中國私有化的戰略計劃。

　　海外上市的中概股眼下正不約而同地啟動私有化計劃，除了上述提到的幾家公司外，淘米、世紀佳緣等也正準備私有化。加上此前退市的盛大遊戲和即將在A股借殼上市的分眾傳媒，中概股正在競相逃離美國資本市場。

　　對於中概股公司來説，每家退市的原因各不相同，私有化也並非終點。然而，如果事前缺乏足夠的考量，一波三折的私有化不僅不能解救中概股，還會讓企業元氣大傷。

　　密集私有化

　　今年，已經有不下二十家公司開啟了私有化之路。從既有現象判斷，中概股私有化的大幕已經拉開，未來還會有更多公司加入這一潮流。

　　A股市場的火爆，無疑是當下私有化回歸潮的原始動力。當前大多中概股的不佳表現，與國內創業板形成了“冰火兩重天”的景象。以視頻行業為例，創業板的樂視網（300104）目前總市值1300億元，暴風科技（300431）總市值369億元，而優酷馬鈴薯市值僅為308億元左右。

　　在此基礎上，隨著中概股公司本身業務的發展，自身的監管成本、運營成本和決策效率成本也在不斷增加，“資本市場的價值又在向下走，對企業而言，每年付出大量的成本只是為了維持這麼低的市值，就顯得不太值得。”一位不願具名的資本市場人士向記者表示。

　　另一種可能是，當企業市值很低的時候，容易面臨惡意收購等現象。這種情況一旦發生，就會導致公司的控制權旁落他人。於是，私有化也就成了不二選擇。

　　事實上，幾年前，創業公司尋求海外融資的原因不外乎海外市場融資手段多元化，對經營數據沒有嚴苛要求，而且會有不錯的品牌溢價效應；但眼下，國內資本市場十分火爆，企業的用戶和業務架構也佈局在國內，在國內資本市場融資反而更為便利。

　　除了估值因素，國內政策的開放也成了中概股回歸的助推力。不過，並非所有中概股公司都追逐潮流。普華永道中國科技行業合夥人張勤稱，這股回歸潮能否持續，取決於國內的A股市場是否能夠帶來持續穩定的回報，而不是像現在這樣充滿投機性。

　　“我發現，眼下依然有一些公司堅持去美國上市，因為美國的監管嚴格，對公司治理的要求更高。另外，一些企業的合作夥伴都在海外，因此它需要海外上市帶來的品牌效應，需要美國資本市場為其背書。”張勤表示，“去哪上市，取決於管理層的經驗和公司本身的發展需求。”

　　再戰資本市場難點

　　從海外退市後回歸A股上市“看起來很美”，但真要實施，卻並沒有那麼容易。

　　據投行人士分析，中概股回歸需要經歷私有化、拆除VIE和再次上市的步驟，其中涉及的利益主體較多、架構複雜且運作時間漫長，或存在較多不確定風險。這些不確定性甚至會影響到最終結果。

　　在退市過程中，私有化的邀約價格很容易激起美國投資者的起訴。“公司私有化有99%的可能性會遭到起訴。”普華永道中國審計部合夥人周偉然和記者説道。除了定價之外，中概股還會遇到諸如財務數據造假、關聯交易未披露等容易觸怒美國投資人的問題。因此，中概股要私有化，不可避免地需要通過法律途徑去解決。

　　此外，私有化的另一個挑戰便是企業需要有充裕的資金。根據美國監管層的要求，提出私有化的股東收購流通股不僅全部需以現金支付，還必須向中小股東提供基於當期股價的溢價。再加上律師諮詢費用、審計費用、會計費用、財務顧問費用、銀行貸款及融資費用等固定費用，對企業來説是一筆很大的經濟負擔。正因為此，大量退市的中概股公司均需要由財團提供資金。

　　不難發現，包括分眾傳媒、巨人網路、盛大網路等中概股公司在內，退市都耗費了要約方大量的現金。如果財務杠桿控制得不好，很可能在資本市場兜了一圈後，卻入不敷出。

　　在此基礎上，時間成本也是回歸進程中的一大不可控因素。張勤告訴記者：“退市的過程需要一年左右才能完成，而重新上市也需要至少一年。”值得注意的是，在這個漫長的時間週期裏，公司本身的運營能力和資本運作能力也將受到很大考驗。

　　從這個角度看，PPP模式（上市-退市-上市）並非完美無缺。換言之，並不是每一家在美上市的企業都適用於這一策略。有投資人稱，私有化企業需要與投資者、仲介機構針對企業現狀量身定制、多方協商一種適合企業自身的策略。

　　一個明顯例子是，目前私有化成功的中概股公司中，成功轉A股或港股上市的案例屈指可數。除了北大千方、中消安均外，近日借殼宏達新材的分眾傳媒將有望成為第三家用PPP策略成功的公司。

　　即便私有化的公司能夠成功再上市，依然會面臨新的挑戰。

　　一位市場人士向記者稱，公司再上市時必須要對其歷史有一個回顧和交代，換句話説，公司要講一個非常好的故事，如果這個故事講得不好，就會對再度上市産生很大的影響。畢竟，公司二度上市時，消費者和投資者對它的要求會更加苛刻，如果沒有一種更好的盈利模式，便會對定價産生影響。

　　他同時指出，這其中的風險很大，如果純粹從財務角度出發而退市，將來就很難有故事可講。而一旦涉及戰略意圖，大家便會以期待的心情對待公司的再度上市。

　　從這個角度看，公司的再上市充滿了不確定性，那些已經成功退市的公司，除了為不再忍受低估值松了一口氣外，也應考慮如何盤活公司資産，為下一次再戰資本市場做好準備。(編輯 辛苑薇)