去年的資本寒冬，在中國似乎已經過去，投資者與創業者們已經開始總結和評價這一段時間，但在大洋彼岸的美國矽谷，資本冷卻依然在繼續。2016年第一季度，矽谷的資本活躍度進一步冷卻，導致企業估值下降，而面臨下一輪融資擴張壓力的矽谷企業們最近有了來中國“吸金”找融資的趨勢，不論大小，甚至獨角獸們也不能例外。對於這個問題，記者邀請NewGen Capital的合夥人張璐，這位在矽谷的華人VC，來梳理一下矽谷企業到中國融資的來龍去脈。

　　跟中國一樣，美國在去年也出現了資本降溫的現象，但美國來得更晚一些，在去年年末才出現創投寒潮。不過現在，中國似乎已經走出了這種低迷，而硅 谷還在繼續，至少第一季度的表現情況來看，難熬的日子還在進行，特別是對於估值較高的獨角獸們。比如曾經深受追捧、估值90億美元的血檢女神公司 Theranos，目前還面臨禁令，高估值岌岌可危。

　　但硬幣總是有兩面。對於VC們，更加理性的市場不僅有助遮罩創業噪音、去劣存優，發現更加成熟、優秀的項目，同時美國如此這般的創投環境，也在 一定程度上加速了優秀技術、初創企業向地球的另一端——資本活躍的中國流動，這對於跨境VC們正是一個良機，對於正在經歷産業變革的中國，更是一個抓緊趕 超的時代機遇。

　　悲喜交加中的早期投資

　　整體上看，2016年開始的投資熱情比去年年末更加謹慎。

　　PitchBook最新數據表示，2016年第一季度美國VC活躍度環比下降，交易項目數減少，但好消息是早期投資估值卻沒有下調。

　　通常VC活躍度下降、交易數減少伴隨的是估值下降，但這次反其道的現象主要有兩方面的原因：一是仍有大量的VC投資者活躍在早期投資領域；二是 雖然估值沒有下降，但成交訂單數的減少指出VC們的戰略調整，其更加傾向於投資更成熟的公司，而與此同時，一些優秀、重視長遠發展的創業公司也敏銳地調整 了公司的融資節奏，如將A輪融資調整為PreA輪，這也使得VC們可以選擇投資相比去年同時期成熟度更高的公司。

　　例如擁有600萬活躍用戶的新內容媒體平臺Chatsport，在2015年年收入接近200萬美金，主動調整融資節奏，在2016年第一季度接受部分戰略投資人早期投資，以此希望引入好的投資人來為A輪等後續發展做戰略準備。

　　第一季度美國早期投資市場的表現，從側面印證了去年資本過熱導致雜音過多的情況。2015年年底的逐漸冷靜，對市場起到了清場與篩選的作用。

　　創業畢竟“小眾”，現在的資本環境下將淘汰部分創業者，同時只有優秀的團隊才能吸引到集中的資源，這對整個市場發展是比較好的信號，雖然Q1投資節奏緩慢，但投資人可以更好地篩選項目，項目效果也比較好。

　　增長期遭遇Down round

　　如果説早期發展勢頭還不錯，那其他階段就不盡如人意了。在增長期從B輪開始投資估值就開始下降，從現有情況來看，今年增長期融資的公司難以逃脫資本寒冬。

　　因為去年有很多的資本活躍在增長期，今年這些資本部分已經撤離或者活躍度大幅降低，再加上創業公司估值偏高的問題在增長期更加突出，所以今年一 些增長期公司可能會遭遇流血融資Down round，事實上部分案例正在B輪、C輪市場發生。所以今年資本市場會比較受影響，並將經歷一個整體調整的階段。

　　Down round，是指投資人在該輪融資中購買公司股票的價格，低於對上一次融資投資人支付價格的情況，即新一輪創業公司融資估值比上一輪估值更低。Down round現象將可能帶來一些負面影響，但相比更多找不到下一輪資金的“B輪死”公司而言，通過估值打折度過困難期已經是件幸運的事了。

　　退出：轉投中國資本懷抱

　　另外，除了增長期融資遭遇資本寒冬影響，創業公司在退出時也面臨困境。

　　CB insights數據顯示，自2010年起，過去五年裏投資退出一直高於整體融資，2012年達到峰值——投資退出總值為1490億美元，幾乎是美國科技 初創企業投資額（186億美元）的8倍。之後投資退出和投資總額差距縮小，但到2015年整體投資反超投資退出160億美元。

　　2016年第一季度這樣的趨勢還在延續，市場的不景氣使得只有非常少的由VC支援的初創公司選擇IPO。

　　退出渠道在美國趨冷，去年Square上市時對整個IPO市場的打擊是誘因之一，再加之前段時間linkedIn的股價突降，所以很多公司暫緩了IPO計劃，在等待市場回暖。

　　但這對於中國資本來説，可能是一個機會。如果説過去美國初創公司對中國資本態度較為冷淡，近年情況已經逐漸改善，特別是考慮到如今美國資本遇冷，當這些公司不得已提前尋求退出市場或渠道的時候，中國資本便成為了他們願意接受的選擇之一。

　　另一個可以印證中國資本逐漸受到親睞的現象，便是近期中國資本在海外大幅度增加的收並購。2015年中資企業海外並購創下歷史記錄，包括598起並購案，總額達1123億美元；進入2016年，短短幾個月裏中資企業海外並購交易金額超700億美元。

　　獨角獸2016後半年扎堆融資

　　在今年美國這樣的資本遇冷市場中，備受關注的獨角獸無疑面臨更多的挑戰，時刻上演著生存計。

　　近年估值超10億美元的獨角獸誕生速度不斷加快，全球已有超140個獨角獸，其中大部分創立於矽谷。張璐分析到，這一方面是由於網際網路創新進入高潮期，為獨角獸涌現提供了時代背景；但另一方面，也跟大量非VC資本的進入，提供了資本溫床相關。

　　過去，大部分獨角獸通過VC投資步入增長期、後期，但從2013年末開始，傳統金融機構和其他來源的熱錢開始涌入創投行業，一些本不到體量的’偽獨角獸’開始出現。

　　VC資本與熱錢的一個本質差別就是：矽谷VC的行業默契促使他們會共同支援好的初創項目，即使在市場環境不好的情況下；而非VC的熱錢，其本質 為追逐利潤，遇見風險便會退出市場。而熱錢短時間大量撤離的結果，便是部分拿不到VC投資金額的獨角獸，在下一輪遭遇Down round的可能性將增大。

　　與此同時，根據CB insights數據，從2016年2季度開始，將可能有15家獨角獸開始融資，下半年第三和第四季度美國需要融資的獨角獸多達40多家。融資密度之龐大讓人不得不懷疑市場的消化能力。

　　如果按照矽谷整年VC投入金額400億美金計算，這些資金都難以支援所有獨角獸順利進入下一輪，何況事實上還有大部分資金會投向部分新誕生的項目、早期與增長期公司等。

　　當這些獨角獸公司無法從VC行業尋求到足夠多的資本支援時，只能另擇它徑，如非VC資本或收並購機會。然而在熱錢快速撤離的當下，放眼全球，其 他資本像沙特王子阿爾瓦利德·本·塔拉爾（Alwaleed bin Tala）一樣，想要佈局科技産業的人與資本數量太過有限，融不到資金的獨角獸亟需其他退出渠道，如IPO、收並購。

　　美國去年再次開放了Reg A+市場（類似國內新三板），但業界對其態度較謹慎，觀望較多，並且該市場最高融資額為5000萬美金。所以Reg A+的再次開放對早期公司融資是利好消息，但對於獨角獸融資並沒有直接的幫助，後者還是只能尋求傳統融資渠道引入新資本。

　　然而可惜的是，今年IPO環境並不理想，盲目選擇IPO可能會重蹈覆轍——如Square一般股價腰斬。在收並購方面，雖然國內資本大量進軍海 外收並購市場，但這些交易仍主要聚焦在傳統行業及技術領域，而現在的獨角獸大多是模式創新或本身為App，加上美國整體收並購市場的放緩趨勢，與獨角獸公 司本身估值過高等影響，獨角獸的高估值難以被買家接受，最後易導致獨角獸賤賣發生。

　　例如加拿大百貨巨頭Hudson‘s Bay便以接近2.5億美元的價格收購了電商平臺Gilt。Gilt曾在2011年實施了一輪融資，當時該公司的估值達到11億美元，而現在卻以不到四分之一估值價格被收購。

　　所以整體來看，今年獨角獸將扎堆融資，但VC資本有限，通過非VC資本度過下一輪本身就是很大的挑戰，同時傳統的退出渠道如IPO、收並購等都不是最佳時機，獨角獸的困境當即立現。

　　跨境投資 恰逢其時

　　從資本到獨角獸，儘管美國創投市場正經歷一系列調整，但今年反而是早期投資非常好的一個時機。

　　從歷史發展來看，偉大的創新公司Facebook、Google、Apple等均誕生於市場調整期。當資本過熱逐漸“退燒”之後，品質不好的創業團隊被清除，市場閥值得到提高，一些高品質的初創公司將脫穎而出。

　　同時，很多優秀創業公司願意調整發展節奏，VC能以同樣的資本投到更加成熟的公司。

　　獨角獸估值的變動雖然會波及到早期投資，但這其實是市場恢復健康的調整。儘管今年整體來看，VC行業活躍度不是很高，但好處是市場的肅清帶來資本的更加集中，這使得未來2、3年將出現合理數量的獨角獸公司，而市場也有足夠的容量去吸納他們。

　　另外，對於進行中美跨境的投資機構，現在正是一個時代良機。不僅中國資本在美國創業公司退出時擁有更多的話語權，而且市場的調整使得矽谷高品質公司凸顯，為投資帶來機會。

　　儘管全球宏觀經濟形勢不明朗，但技術的革新可以抵消經濟週期的影響，為社會帶來新的動力、新的方向、新的發展機會。

　　這是中美跨境投資的機會，也是兩國合作創新的機會，畢竟技術創新對整體經濟市場發展有正面促進作用，現在的中國也需要好的技術投資去助力産業發展。

　　中美兩國，作為全球最大的兩個經濟體量國，來自各方面的戰略合作在不斷加深，科技創新領域同樣如此。目前全球大多數技術創新來自美國矽谷，同時 最具潛力、多樣化的應用場景在中國。美國市場現在面臨市場容量足夠但增量不足的問題，中國市場規範雖未完全建立但增量龐大，許多美國創業公司已開始思考如 何在兩三年後，利用市場的增量快速地推動自身技術的適用度，包括多樣化的應用場景和使用範圍，並幫助其快速找到技術定位。

　　但不可否認的是，中美兩國的巨大文化、社會差異，使得這些矽谷公司在盯上“中國肥肉”的同時又顯得小心謹慎。不過有別於過去的外企，現在的創業 公司有著更開放態度去看待新市場的開拓，他們更傾向於找到當地的合作夥伴，通過當地合作夥伴把自身技術更加適用於當地文化與應用場景。雖然兩地的文化差異 會導致一些模式創新並不能在兩地通用，但同樣的技術創新卻可以應用到不同的場景中。所以選擇當地合作夥伴也是目前矽谷團隊比較喜歡的合作模式。

　　在尋找合作方的過程中，企業達成合作的根基無非是建立互相信任，以及證明彼此價值。後者容易推進，但不同地區的文化、語言差異，使得信任的建立並非朝夕，也是創業公司顯得謹慎的原因。