編者按：華爾街著名投資銀行Jefferies（傑富瑞）日前在對兗州煤業的研究報告中使用了一個極富個性的標題“騙我一次，算你狠；騙我兩次，是我蠢”來直指兗州煤業三季報的財務數據有問題。傑富瑞在研報中質疑兗州煤業截至9月底的專項儲備和資本公積較年初出現大幅下降，懷疑這些科目被用於衝抵成本，造成公司在煤炭行業整體低迷情況下，可以逆勢盈利。

　　削減成本=“榨幹”專項儲備？

　　兗州煤業三季報顯示，2015年1~9月，兗州煤業的營業收入約為384.54億元，同比下跌21.63%；歸屬於上市公司股東的凈利潤約為13.8億元，同比跌幅近29%。但最大的亮點是三季度該公司凈利潤達到7.44億元，環比二季度有80%的增幅，名義上看費用和成本控制對兗州煤業的盈利上升起了重要作用。

　　據《每日經濟新聞》報道，傑富瑞認為，兗州煤業財報中“專項儲備”和“資本公積金”科目大幅減少顯得可疑。從兗州煤業三季度財報看，截至三季度末，其“專項儲備”為9.6億元，較年初減少47%；同時，“資本公積金”為8.7億元，比年初減少49%，疑為用於衝成本。

　　在包括傑富瑞在內的外資投行看來，兗州煤業所謂的“削減成本”，不過是把自己安全生産和維護費用的專項儲備給榨幹了。傑富瑞指出，根據中國監管規定，專項儲備只能用於維護和安全支出，“但對於兗州煤業來説，專項儲備似乎變成了一種緩衝池，富裕的年份就朝裏面注水，到了緊張的年份就從裏面抽水。看起來，這個儲備對維護和安全支出沒什麼幫助。”

　　在報告中，兗州煤業對專項儲備資金大幅減少的解釋是，“主要是由於前三季度動用的專項儲備大於當期計提數額所致”。據證券時報網報道，針對“專項儲備金”這一爭議的焦點，兗州煤業董事、副總經理張寶才表示，專項儲備是用於維護和安全的強制儲備，在年景好的時候多存一點，年景不好的時候多用一點是正常的事情，大幅使用專項儲備是以豐補欠，是行業普遍存在的正常行為。

　　據《第一財經日報》報道，傑富瑞的分析師Laban認為，兗州煤業在專項儲備大量消耗後，開始把目標轉向資本公積。不僅如此，兗州煤業似乎對2014年的資産負債表也做了調整，富瑞的計算結果是，公司在今年前9個月“創造”出10億元收益。富瑞稱，對應到國際財務報告準則下，未做資産負債表調整的情況下，兗州煤業今年前9個月應該是每股虧損0.35元。

　　“資本公積的變化主要是由於收購兗礦集團下的東華重工的股權，在中國會計準則下，這屬於統一控制企業下的收購，需要對收購項目和合併報表做追溯調整。”兗州煤業人士解釋指，資本公積的變化並不會對公司的利潤産生任何影響。

　　專項儲備扮靚業績 還能撐多久？

　　據《北京商報》報道，今年三季度煤炭行業的整體行情並不樂觀。卓創資訊煤炭分析師劉傑分析説，“煤炭市場三季度一直在下跌，到現在都沒有止住跌勢，整體情況很不樂觀，煤炭市場處於供大於求的局面。而且當前煤炭市場的利空消息也比較多，電價的下調也會直接影響煤炭價格的下降”。她直言，現在煤炭企業的利潤普遍不高，甚至虧損。

　　從A股煤炭上市企業三季報的業績來看，確實整體堪憂。同花順iFinD顯示，30家煤炭上市企業中已有22家披露了三季報，其中20家的業績是下滑的，達到九成，有9家為虧損。煤炭企業業績下滑比例非常大，下滑100%以上的就有8家，下滑70%以上的有13家，佔65%，而兗州煤業的業績僅下滑28.86%。目前已披露三季報的煤炭企業中，兗州煤業的凈利潤僅次於中國神華，在行業裏位居第二名。

　　據華爾街見聞報道，高華證券稱，即便兗州煤業迄今為止可以用這一準備金抵消成本，但現在這一準備金只剩9.6億元的情況下，進一步動用這筆款項的空間也有限了，所以兗州煤業三季貌似還説的過去的業績“缺乏可持續性 ”。高華證券給出的兗州煤業12個月目標股價為2.6港元，比當前價格低30%。

　　此外，據《第一財經日報》報道，早在去年，農銀國際的分析師也曾指出，2014年前三季度的成本縮減的59%是因兗州煤業動用了專項儲備而産生，並指出這種削減成本的方式是不可持續的。現在，問題在於，這個在富瑞眼中盈利時注水、虧損時抽水的彈性蓄水池究竟還能堅持多久？

　　“公司年初時儲備是18億元，到三季度末剩下9.6億元，按公司年初的説法今年會全部用完，但就目前的市場情況來看可以堅持到明年中。”中金指出，雖然兗州煤業在動用儲備之外確實在成本控制上做了不少努力，但目前來看，儲備用完後迎接他們的也將是虧損。