停牌逾3個月之久的成商集團于日前公佈了重組方案，其全資子公司成商控股擬支付現金購買人東百貨100%股權與光華百貨100%股權。其中，人東百貨預估值為8億元，預估增值率為511%；光華百貨預估值為18億元，預估增值率為465%。根據各方協商，交易價格被定為約25億元。成商集團的此次收購為不折不扣的高溢價並購。

　　雖然成商集團表示收購完成後，將顯著提升上市公司區域中高端市場的市場份額，有利於進一步增強其持續盈利能力和抗風險能力，但市場上並不乏質疑的聲音。一是受網上購物的影響，近幾年來實體店的日子其實並不好過。二是此次收購以收益法作為預估結果，本身值得商榷。由於網上購物對實體店的衝擊較大，未來收益的不確定性也較大，難以滿足採用收益法評估的基本前提。三是雖然成商集團與標的資産出售方簽訂了盈利預測補償協議，即使期間內業績不達標，標的資産出售方進行補償，但由於其溢價率較高，到時候所謂的業績補償，有可能是“羊毛出在羊身上”，即存在由成商集團自己買單的嫌疑。

　　隨著門檻的大幅降低，近兩年來資本市場也掀起了上市公司並購重組的熱潮，而像成商集團這樣的高溢價收購現象也不再罕見，甚至於有的上市公司欲以鉅資收購虧損資産的現象也發生過。此外，由於上市公司對並購重組擁有一定的自主權，像現金收購等無須監管部門的審核，那麼個中就可能存在利益輸送等違規行為。事實上，在以往的並購案例中，上市公司向大股東、關聯人實施利益輸送的並不鮮見。

　　但並購重組門檻的降低，並不意味著上市公司就可以為所欲為，同樣不意味著大股東可以損害上市公司與投資者的利益。特別是像成商集團這樣的高溢價收購行為，即使是上市公司對於現金收購擁有一定的自主權，但從維護上市公司以及其他投資者利益的角度出發，同樣需要對其進行必要的規範。

　　在上市公司並購重組中，業績承諾往往是其中不可或缺的一部分。筆者以為，既然標的資産出售方欲享受高溢價，那麼就必須有高業績承諾作為保障，如此才顯得公平。不僅如此，對於上市公司的並購行為，個人建議採用發行股份購買的方式，儘量少用現金支付的方式。此外，還應借鑒中國證監會公佈的《上市公司監管法律法規常見問題與解答修訂彙編》的關於借殼業績補償的相關規定。監管部門可規定，只要上市公司收購進來的資産，資産出售方都必須作出業績承諾。如果業績承諾不達標的，也應像借殼上市一樣，由資産出售方以所持有的股份進行補償，在股份補償不足的情況下，才可實施現金補償。如此規定，不僅有利於提升上市公司並購重組的品質與效率，也有利於維護上市公司與投資者的利益。

　　曹中銘(財經評論人)