實體通縮博弈信用膨脹配置黃金和龍頭股

2016年06月20日06:58 中國證券報

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　　今年以來國內宏觀環境以及市場預期變化迅速，當前經濟基本面的特徵可以概括為實體通縮和信用膨脹共存。近50個月的PPI負值反映出實體經濟産能過剩，債務高企，實體經濟面臨通縮壓力；而貨幣供應量每年仍然保持12%—13%的增長，信用持續擴張。面對這種充滿變數的基本面，現金為王可能並非最佳策略，應該持有一定比例的股權資産來應對這種不確定性。其中受益於信用膨脹的行業以及具備強勁內生增長動力的行業龍頭股具有較好的配置價值。

　　基本面拉鋸左右資産配置

　　正如巴菲特所言，做投資是依據詳盡的分析，使得本金安全和滿意回報有保證的一種操作。因此，我們首先需要分析的是，直接影響我們資産配置決策的經濟基本面。就筆者的研究來看，全球經濟亮點不多，發達國家和地區如美歐日等經濟增長乏力，中國、巴西等新興市場國家也缺乏增長動力，且資金有回流發達國家之勢。

　　其次，國內宏觀經濟情況目前基本面可概括為實體通縮和信用膨脹拉鋸共存。實體經濟通縮是目前經濟一大特點。與此相對應的則是貨幣供應持續增長，信用膨脹。自去年三月份開始，豬肉價格持續創出新高，超過2007年和2011年高點。雞苗、白酒、房地産等價格也陸續上漲。漲價現象的背後反映的是我們貨幣供應量每年保持12%至13%的增長，信用持續擴張。

　　這種實體經濟通縮和信用膨脹之間的拉鋸，對我們的資産配置是一種考驗。在此背景下，筆者認為，第一，目前持有現金並不是最佳的策略，因為從現有貨幣數據以及其他數據來看，經濟發展去杠桿之路還有所猶疑，貨幣政策並沒有明確收緊。第二，房地産經過十年上漲處於相對高位，目前只有少數一二線城市的房産具有配置價值。第三，黃金值得配置。經過兩三年熊市後，今年黃金成為全球表現最好的資産之一。黃金不僅是抗衡各大央行大發貨幣的最佳實物資産之一。同時，黃金産量有限，供需關係提供價格支撐，因此值得關注。第四，優質的公司股權或股票是較優資産，因為經濟增長最終還是來自企業經營創造，能夠保持盈利增長的優質公司股票，仍然能夠保證每年增長。

　　黃金和行業龍頭是配置重點

　　在“資産配置荒”的當下，為什麼説相較之下股票仍然是較優的資産？哪一類股票適合下半年或者未來更長一段時間進行配置？

　　首先，A股市場估值處於過去十年以來中等偏高水準。一方面，一是市場主流指數估值多處於相對高位，但指數之間分化較大。截至5月27日，滬深300指數市盈率為11.6倍，與歷史上的三次低點相當，市凈率低於三次歷史低點。而代表經濟轉型發展方向的創業板指和中小板指數以及中證500指數估值均較歷史低點高一個臺階。另一方面，以A股市值佔GDP的比值來看，截至5月27日，A股市值為43.3萬億，按今年預估的GDP總量72萬億計算，這一比值為60%，處於過去十年的中游水準。

　　結合經濟基本面以及A股估值，筆者認為，可能未來一兩年A股市場都將處於整體估值中等偏高水準，市場系統性機會缺乏，但板塊結構性機會存在，其中一些依靠自身盈利增長來消化估值的企業會有一定的投資機會。

　　因此，筆者認為兩類企業迎來配置窗口期。一是行業本身存在供需瓶頸，且受益於信用擴張的行業，主要是黃金。

　　二是具備強大的內生增長動力、管理層優秀的行業龍頭。經過一年的調整，部分優質企業的估值已經調整至與其盈利性和成長性相匹配的水準。至於如何選擇行業、如何判定一家企業是具備內生增長動力的龍頭股，依據筆者的研究，如果行業市場空間較大、且行業內的核心公司具備較好的壁壘、公司具備盈利持續領先增長的能力，那麼可以判斷為有發展潛力的行業及行業龍頭，再結合估值可以判定介入時點。

(責任編輯：李喬宇)