上市公司高溢價並購愈演愈烈

　　據《證券日報》記者整理同花順統計數據發現，從2016年1月1日至2016年8月9日，有164家上市公司重組資産溢價率超過1000%，其中有9家重組資産溢價甚至超過百倍

　　■本報記者 矯 月

　　在並購重組氾濫的如今，高溢價成為上市公司並購重組的“新常態”，繼2015年的並購重組熱潮之後，2016年的高溢價並購重組變本加厲。

　　據《證券日報》記者整理同花順統計數據發現，從2016年1月1日至2016年8月9日，滬深兩市合計發佈了2000多條並購重組的相關公告，其中，有近七成的上市公司並購重組溢價率在50%以上。

　　記者計算上述統計數據得出，在上述公司中，有164家公司溢價率超過1000%，而在這164家公司中有9家上市公司並購重組資産的溢價率超過百倍。

　　對於溢價率越來越高，甚至高溢價逐漸有成為上市公司並購重組的“標配”的趨勢下，這次高溢價收購的資産真的能為公司帶來更高的價值嗎？

　　對此，有業內人士向《證券日報》記者指出，高溢價、高估值是常見現象，在退市機制、做市商制度沒有完善前，諸多企業會選擇兼併收購盤活股票，大股東也會通過注入資産拉升出貨。

　　另有業內人士指出，超高溢價收購不排除是上市公司大股東“左手倒右手”的遊戲，不僅加劇了股票的投資風險，且存在利益輸送的嫌疑。

　　9家公司溢價超百倍

　　上述上市公司在2016年發佈的並購重組公告中，披露的溢價率只能用“沒有最高，只有更高”這句口號所標注。如果説，以前10倍溢價的重組備受市場關注，那麼，100倍的溢價在2016年已經不是個例。

　　據同花順統計數據顯示，完美世界、聯絡互動、電光科技、新文化等9家上市公司的溢價率超百倍。其中，完美世界以412倍的溢價率高居榜首。

　　公告顯示，完美世界的評估價值是以2015年9月30日為基準日，公司歸屬於母公司股東凈資産賬面價值為 2913.34 萬元，採用收益法評估企業股東全部權益價值為 120.3260億元，增值率高達41201.77%。

　　這一增值率與此前巨人網路的估值相比要高出一個層次。世紀遊輪的公告顯示，擬購買資産巨人網路採用收益法的評估值為131.24億元，而股東權益為9.65億元，增值率為1260.08%。

　　對於高達412倍的溢價率，公司解釋稱，增值率高主要原因是標的公司主營業務為網路遊戲，經營過程中主要是人力資本投入，同時運營中的優質遊戲産品未在賬面資産中體現，賬面資産不能全面真實反映企業的真實價值；另外，2015 年，公司收購同一控制下企業的會計處理及分紅導致賬面凈資産下降；標的公司優秀的團隊、豐富的行業經驗、廣受市場歡迎的遊戲産品將會給企業帶來溢價。

　　不過，有分析人士指出，“公司有龍頭的溢價在，但最終能否兌現主要看他們後期能不能形成影遊聯動的效益”。

　　如果説完美世界的高溢價與其網路遊戲這個市場熱點掛鉤的話，那麼，新文化150倍的高溢價則遭到公司投資者的強烈抵觸和市場人士的質疑。

　　《證券日報》記者發現，在上述高溢價的上市公司中，屬於文化傳媒行業和電腦網際網路等行業有關的上市公司佔比例較大。

　　對此，有業內人士向記者分析原因稱：“這類行業很難有統一的評估標準，而主營傳統業務的公司在被評估時往往以高速發展時期的各項財務指標進行評價。”

　　以樂視網98億元收購為例，預案顯示，樂視影業100%股權按收益法預評估價值為98億元，較其合併報表歸屬於母公司所有凈資産增加77.4億元，增值率高達366.94%。樂視網表示，樂視影業具有“輕資産”的特點，其固定資産投入相對較小，賬面值不高，而樂視影業的品牌、聲譽、簽約導演及演員、發行團隊的價值均未在賬面體現。

　　對此，深交所要求，樂視網結合近期市場可比交易、同行業可比上市公司情況，補充披露本次交易評估增值率、市盈率水準的合理性。

　　新文化百倍溢價疑“注水”

　　相比于樂視網98億元高溢價收購，同屬文化影視業的新文化溢價率更為離譜。重組預案顯示，新文化擬以發行股份及支付現金的方式購買千足文化100%股權，交易總價為21.6億元。截至2015年12月31日，千足文化的賬面凈資産僅為1428.49萬元，也就是説，新文化在收購千足文化的過程中給出了15020.81%的預估增值率。

　　值得注意的是，2014年，千足文化凈利潤虧損263.87萬元。而在2015年，公司剛剛扭虧，實現凈利潤2011.93萬元。不僅如此，千足文化在2014年資産負債率為118.3%，2015年雖然有所下降，但依然高達89.5%。此外，在2014年末，千足文化的凈資産還是負數，為-692.25萬元。

　　試問，這樣一家剛剛扭虧的公司，為何要以150倍的高溢價率收購呢？

　　對此，新文化在接受媒體採訪時表示，本次重組並不存在估值虛高的問題。“公司收購千足文化主要是基於對行業發展態勢的判斷、千足文化的業務競爭優勢、公司自身發展戰略的綜合考量。標的公司是文化傳媒類企業，屬於典型的‘輕資産’公司，對其估值主要考慮未來獲利能力，而不能簡單地按照目前凈資産值來確定。”

　　與此同時，千足文化在2015年突然擴大經營規模，通過預付款和存貨大幅增長讓總資産大幅提升的行為，遭到相關人士的質疑，認為千足文化突然在收購前擴大經營規模有些蹊蹺，不排除是一種為資産“注水”的行為，可能為的是獲得更好的重組對價。

　　在新文化給出千足文化150倍高溢價的同時，千足文化其實也做出了業績承諾，而且其業績承諾十分亮眼。預案顯示，千足文化實際控制人倪金馬和金玉堂承諾，千足文化在2016年至2019年扣除非經常性損益後歸屬於母公司股東的凈利潤數分別不低於14000萬元、19000萬元、23000萬元和27600萬元。然而，業內人士認為，就目前千足文化的業績狀況來看，要實現這樣的業績增長似乎很難。

　　業績補償難“填”高溢價

　　對於高溢價的同時給出高業績承諾的問題。有分析人士評價，雖然交易方在重組方案中給出了業績補償的承諾，但是對於上市公司付出高溢價率的收購鉅款而言，即使收購資産未來業績不達預期並且給出業績賠償，該資産的交易方也仍將大概率獲得超額收益，而吃虧的則是上市公司，最終也將直接影響到中小股東的投資利益。

　　而從目前的情況來看，已有多家上市公司在重組後，因收購資産無法達標而進行業績補償。更加糟糕的是，有的上市公司因為交易方無支付能力連業績補償都無法回收，只能只認倒楣。

　　據中信證券研究報告顯示，2015年A股市場中涉及業績承諾事件的上市公司共有527家，佔整體上市公司比例為18.52%。涉及業績承諾的並購標的有798個。而當年共有107家公司發生業績承諾不達標的記錄，涉及標的為183家，分別佔比為20.30%和22.93%。

　　有公開資料顯示，2010年至2015年上市公司與重組方簽訂的業績補償協議從31份增加到349份，增速高達1025.81%。業績承諾爽約也逐步增多，其中2012年至2014年業績承諾未完成率分別為16%、20%和14%，2015年衝高到22.34%。

　　對於高估值與業績承諾問題，有關人士建議監管部門可考慮從多方面進行規範或探索。如對於高估值，可按照新股發行制度，適當進行估值約束，如參照行業平均估值或市盈率，設定相應的標準。或者根據標的資産不同的溢價區間，設置不同期限的持股鎖定週期。

　　有業內人士向《證券日報》記者表示：“兼併重組問題頻發跟法律漏洞較多、中小股民缺少發言權、股市運作機制不健康有直接關係，監管部門應由上而下進行徹底改革，儘快凈化A股市場。”

　　21家公司10倍溢價重組失敗

　　雖然高溢價並購重組的比例逐漸增多，但是，高溢價並購重組失敗的比例也在相應增加。與此同時，監管部門多次對高溢價並購重組的問詢函也在頻繁增加。

　　《證券日報》記者通過整理同花順統計數據發現，截至8月9日，今年有144家上市公司公告重組失敗。其中，有56家溢價率未知，而另外88家公司中有64家溢價率超100%的上市公司重組失敗，佔比超七成。

　　而在上述64家公司中，有中基健康、深天地A、群興玩具、愛建集團、*ST魯豐、九有股份、恒天海龍等21家上市公司的溢價率超1000%，其重組失敗。

　　其中，深天地A是在8月8日宣告重組失敗的公司。深天地擬收購的友德醫科技和贏醫曾在短期內實現盈利快速增長，估值水漲船高。收購預案顯示，友德醫100%股權預估值約為21.05億元，預估增值率為2421.17%；贏醫通100%股權預估值約為35.19億元，預估增值率達22546%。對此，深交所曾因收購的標高溢價以及具體業務等問題兩次問詢深天地。

　　對於終止重組的原因，深天地A公告稱，“由於監管政策變化，公司重大資産重組方案受到影響，原方案無法繼續實施，各方對調整方案最終無法達成一致”。公司董秘回復媒體稱：“項目再往下走涉及借殼問題。”

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