□本報記者 劉夏村

　　A股狂奔，杠桿狂歡。

　　4月7日，上證綜指大漲2.52%劍指4000點，滬深兩市全天成交約1.39萬億元。A股牛氣沖天，增量資金持續涌入被認為是最為重要的原因之一。中國證券報記者了解到，作為杠桿資金之一的傘形信託，儘管受到監管機構的限制，但近期入市節奏仍頗為兇猛，以至於某信託公司不得不主動抬高門檻以應對暴增的業務量。

　　業內人士表示，3月以來A股行情的爆發使得更多資金通過傘形信託劣後級“跳躍”進場，而銀行理財資金在收緊風控的同時，其配資熱情並未減少，這被認為是A股走牛的源頭“活水”。

　　業務量暴增自提門檻至500萬

　　投資傘形信託的門檻又提升了，但這一次，並非“降杠桿”，而是信託公司自己忙不過來了。

　　近日，一位證券投資信託經理對中國證券報記者透露，進入3月份後，傘形信託業務多得做不過來，所以半個月前公司的傘形信託劣後級投資門檻已經由原來的100萬元提升至500萬元。“現在資金規模低於500萬元的，我們公司已經不做了，人手不夠用。”他説。

　　所謂傘形信託，即在一個主信託賬號，通過分組交易系統設置若干個獨立的子信託，每個子信託便是一個小型結構化信託。信託公司通過其資訊技術和風控平臺，對每個子信託進行管理和監控。雖然共用一個信託賬號，但每個子信託都是一個完全獨立的結構化信託産品，單獨投資操作和清算。其交易結構是：在原有的股東賬戶和信託賬戶下(一級母賬戶)，通過設立二級虛擬子賬戶的方式，來為多名資金量有限的投資者(劣後受益人)提供結構化的證券投資的融資服務。

　　值得注意的是，子信託的結構化模式使其具有杠桿資金的性質。據業內人士介紹，與A股市場更尋常的“兩融”業務中1:1的杠桿相比，傘形信託的杠桿更高，一般為2:1、2.5:1或3:1，且其優先級多為銀行理財資金，這就意味著，通過傘形信託，劣後客戶可以控制最多三倍較為便宜的銀行資金用於A股投資，以期賺取高額收益。

　　所以，憑藉著上述種種，傘形信託成為這輪“杠桿上的牛市”的重要推動力，同時行情的持續走牛亦使傘形信託規模大增。

　　但傘形信託規模到底有多大？目前尚缺乏準確的統計數據，在去年12月底信託業內人士估計，傘形信託的存續規模為2000億元，而在春節前來自券商的估算則顯示，其規模為3000—4000億元。

　　某南方信託公司相關人士透露，自去年A股走牛以來，傘形信託業務就持續升溫。今年1、2月A股出現調整，傘形信託業務量增速出現下滑，但3月份A股重新爆發後，傘形信託又“發的很猛”。

　　除了前述信託公司主動將劣後投資門檻提高外，另外一家信託公司的數據亦印證了上述觀察。據這家傘形信託業務量排名前三的信託公司官網顯示，今年3月該公司共成立152隻子信託，僅次於去年12月份的201隻，是去年以來單月成立數量“第二高”。與之形成鮮明對比的是，在這輪行情啟動前的2014年5、6月份，該公司僅分別成立4隻和11隻子信託。

　　高凈值散戶借道“跳躍”進場

　　作為“助漲助跌”的杠桿資金，傘形信託兇猛入市已經引發市場以及監管機構的注意。

　　今年2月，監管機構下發文件表示“禁止證券公司通過代銷傘形信託，P2P平臺，自主開發相關融資融券服務系統等形式，為客戶與他人，客戶與客戶之間的融資融券活動提供任何便利和服務。”這份被解讀為旨在降杠桿的文件曾引發市場的軒然大波，不過從目前來看，作用並不明顯。

　　一位資深證券投資信託經理對中國證券報記者解釋道，目前銀監系統並未下發文件限制傘形信託業務，且在傘形信託業務中，信託公司與券商僅就傘形信託的主信託簽署代銷協議，子信託並不簽署，所以證監系統的這份文件“禁止證券公司通過代銷傘形信託”將使新開設的傘形信託銷售受到限制，但並不影響已成立的主信託下新增子信託業務。

　　國信證券在近期的一份研報中認為，隨著監管機構叫停券商代銷傘形信託産品，傘形信託主流業務模式將會發生演變，券商在形式上不再代銷傘形信託産品，但可以借道資管計劃、銀行理財或者其他渠道，把有配資需求的客戶引導到信託公司。

　　“雖然受到監管限制，但傘形信託現在還這麼火，關鍵是有客戶需求。”前述證券投資信託經理如是説。不過，他向中國證券報記者透露，與去年末不同的是，現在傘形信託的劣後級客戶更多的是“散戶”。

　　實際上，受宏觀經濟運作困難等因素的影響，一些産業資本借道傘形信託在去年甚至更早時間進入A股。隨著A股財富效應顯現，更多散戶開始跑步入場。前述信託經理説：“以前劣後級客戶多是公司，現在更多的是個人。”而這意味著相比此前更多的高凈值散戶開始借助高杠桿的傘形信託“跳躍進場”。

　　銀行配資熱情不減

　　在A股走牛的背景下，傘形信託“兇猛入市”得益於其利益鏈條各個環節的“配合”，這其中自然包括傘形信託優先級最為重要的資金來源——銀行理財資金。

　　值得注意的是，近期一些銀行開始自發收緊傘形信託配資業務。年初，光大銀行要求傘形信託新增子單元最高比例由原來的1:3降為1:2.5，預警止損線修改為0.93/0.88。近日，據媒體報道，招商銀行亦不再受理1:2.5杠桿業務，杠桿比例最高為1:2，對應的預警線為0.90，平倉線為0.85。

　　對此，業內人士認為，上述銀行收緊傘形信託配資主要是出於風控原因。前述證券投資信託經理透露，實際上，包括上述兩家銀行在內的多家股份制銀行在近期還“找到府”希望做配資業務，甚至某業務保守的國有大行亦對此産生興趣，專門到公司了解情況。

　　實際上，銀行理財資金實際上有著相當的積極性。例如，有一家傘形信託的配資“大戶”的銀行，中金公司就在一份研報中表示，該銀行明確表示，2015年將繼續增加理財對股市權益類投資的佔比。考慮到理財餘額每年以40%左右的速度增長，2015年理財權益類投資餘額的增長將至少在50%左右。銀行增加權益類投資的背景是理財規模快速增長，債券利率整體下行；同時，原先高收益率的非標資産難覓，所以銀行必須尋找替代性的高收益率資産。權益類投資特別是兩融收益權、傘形信託的風險很低，是理想的替代性高收益率資産。

　　國信證券亦在近期的一份研報中表示，銀行對權益市場較為看好，入市動力較強，可通過兩融受益權、傘形信託等形式間接參與股票市場。在金融脫媒、居民金融資産多元化以及銀行綜合化經營的大趨勢下，銀行理財資金將以各種形式進入股市，這將成為後續走牛的源頭“活水”。