萬能險投票權爭議未了局 法無禁止即可為

　　寶萬之爭，在這場參與各方都想不按遊戲規則出牌的商戰中，打著各自算盤的參與者已混戰多時，加之於事件本身的多面性決定了其必然要經受諸多爭議，這場可能被寫進商學院教科書的經典大戰，卻至今仍被困在“未生”的棋局，暗潮洶湧地等待著“完生”。

　　爭議投票權

　　當“寶能杠桿收購萬科背後有部分資金來自前海人壽”的話題開始引起熱議，作為這場大戰“發動機”的保險資金便被置於輿論的“凸透鏡”下層層聚焦。

　　一項業務的飛速發展離不開政策紅利的加持。2015年7月8日，保監會發佈了《關於提高保險資金投資藍籌股票監管比例有關事項的通知》，允許符合條件的保險公司，投資單一藍籌股票的餘額佔上季度末總資産的監管比例上限由5%提至10%，投資權益類資産比例達到30%的，可進一步增持藍籌股票，增持後權益類資産不超過40%。

　　投資限制放鬆，無疑是險資變得更激進的重要因素。這之後，寶能旗下的前海人壽迅速行動，第一次對萬科舉牌。而這，也是漫長拉鋸戰的開始。

　　對陣期間，“險資投資期限錯配”、“質疑寶能股東表決權”等聲音便一直存在。首當其衝被關注的萬能險，一時間成為了被攻擊、質疑的對象，“妖魔化”險資者有之，“資本為王”的擁躉者亦有之，眾説紛紜，好不熱鬧。

　　不過，一位大型國有保險公司的直投部工作人員告訴《國際金融報》記者，多家保險公司都通過萬能險賬戶在二級市場購買股票，事實上，萬能險對壽險公司保費增收功不可沒。

　　2016年上半年的保費數據顯示，保險業實現原保險保費收入1.88萬億元，同比增長37.29%。其中，壽險業務原保險保費收入1.18萬億元，同比增長45.02%，增速超過保險業總體保費增長速度。不僅如此，壽險公司未計入保險合同核算的保戶投資款(指萬能險和分紅險)和獨立賬戶本年新增交費達8648.46億元，同比增長高達143.16%。

　　那麼，堪稱中國商事法律史上的一大經典，同時涉及《公司法》、《證券法》、《銀行法》、《保險法》、《信託法》等幾乎全部商事法律核心制度的“寶萬之爭”，其至關重要的一環——“投票權”，究竟算不算數？

　　“目前國內對萬能險資金是否可以參與上市公司董事會投票和公司治理存有爭議。”中金證券分析師唐博倫坦言，對此保監會沒有明確的規定。但在成熟市場保險資金參與公司治理是會有一些限制或者程式。比如美國的保險公司在為買入投資標的(如共同基金)作投票前，會給變額萬能保單持有人預先發送郵件確認，並據回復的比例行使相應的投票權，普通萬能險暫無限制；中國台灣地區要求投資型保險資金在投資股票時，必須秉承保單持有人利益最大化原則，不得參與公司經營或不當安排之情事，在行使表決權前需要做出聲明；南韓並沒有對萬能險特別的規定，但南韓保險法規定保險公司不得持有一家公司15%以上的有表決權的股票。

　　北航法學院教授、中國保險法學研究會副會長兼秘書長任自力則認為，前海人壽對其萬能險資金所購入股份享有投票權(表決權)。

　　“法無禁止即可為”

　　目前國內關於保險業資金投資的管理以《保險資金運用管理暫行辦法》為主，兼有各個市場的保險資金投資相關法規。華泰律師事務所律師詹明告訴記者，“目前法律中沒有任何針對具體險種的投資限制。我們對於規則和投資人的權利，都應持尊重和認可的態度。”

　　任自力認為，根據《公司法》規定，股東依法享有資産收益、參與重大決策和選擇管理者等權利。投票權是公司股東所享有的股權基本權能之一，除非股東協議或公司章程對之另有限制性規定，否則股東所持有的每一股份享有一份投票權。“投票權的權利基礎是股東持有的公司股份，至於股東持有股份的資金來源是自有資金抑或借貸資金，則完全無影響”。

　　中華聯合保險控股股份有限公司研究所總經理郝聯峰在撰文中強調，作為一種投資性壽險，萬能險資金列入普通賬戶，併入險企的資産負債表，屬於表內資産，而非受託管理的資金。保險公司有權進行包括投資在內的各種處置，以履行對投資者的保障和收益承諾。

　　對於爭議中的持股比例是否合規問題，任自力認為，鋻於前海人壽2014年底和2015年底的總資産分別為560億元和1559.44億元，並且根據萬科公告顯示的前海人壽買入萬科A時間段、購買價格區間等計算，前海人壽持有萬科A的股權價值在110億以下。可合理推斷，前海人壽所持有萬科A的股權價值，尚未達到其總資産的10%，故其持股比例不存在違規。

　　郝聯峰表示，根據目前的會計準則，保險公司可以根據持股比例的不同採用成本法、權益法以及合併報表法等不同方式進行處理。當保險公司持股比例達到一定比例，能夠實現對被投資企業合營或聯營時，可以按權益法進行核算，這樣上市公司二級市場股價波動對保險公司當期損益的影響相對較小，只要上市公司業績或凈資産持續穩定增長，保險公司的該筆長期股權投資也將保持穩定增長。

　　中國行為法學會金融法律行為研究會會長朱小黃認為，無論管理層、董事會、一些董事、一些股東，骨子裏都是在極力掙脫企業治理結構的束縛，企圖突破規則實現利益，在市場縫隙中左右逢源，如魚得水，成為放縱韁繩的野馬、精緻的名利雙收的成功者。

　　但不可否認的是，“寶萬之爭”為上市公司敲響了自覺做好市值管理、完善收購應對機制的警鐘，對於資本市場體現價值和健康發展，起到了積極的推動作用。

　　警惕流動性風險

　　在利率下行的初期階段，保險産品對利率的敏感性弱于其他競爭性産品，保險負債端産品收益要求下降，但保險資産端收益暫時還未下降，因此相對吸引力提高，保單更容易銷售。同時，在投資結構上，固定收益類産品投資回報的下降，必然導致尋求非標資産和權益類産品的上升。

　　保監會副主席陳文輝曾在2016年陸家嘴金融論壇上警示，近年來中短存續期保險産品銷量劇增，導致部分公司出現了“短錢長用”的新情況，面臨較大的資産負債不匹配風險和流動性風險。從收益匹配來看，去年以來，國內“資産荒”現象日益嚴重，資金收益難以覆蓋負債端成本。部分保險公司為了保持業務規模，在投資端收益持續下滑的情況下，依然在負債端保持高結算利率，可能會形成新的利差損。

　　“部分保險公司將萬能險作為快速提升保費規模、搶佔市場份額的工具。中小型保險公司銷售萬能險資金成本預計在8%-10%，顯著低於信託等其他非銀融資渠道，但仍然不足以支撐資産端的快速擴張。”海通證券分析師孫婷認為，“萬能險+激進投資”發展模式可能帶來流動性、期限錯配、利益輸送等風險。

　　不過，根據Wind資訊資訊，目前保險公司通過萬能險賬戶或委託其他金融機構開設定向資産管理計劃以萬能險保費進行股票投資，在所有參與權益類投資的保險資金中佔有一席之地。

　　不過，隨著保監會發佈《進一步規範高現金價值産品有關事項的通知》，通知對萬能險這類高現金價值保單的銷售規模上限、資本金消耗做出了嚴格約束。前述直投部工作人員猜測，萬能險的“杠桿”使用被愈發收緊。

　　新華保險則直接站到了隊伍的另一邊。新華保險董事長萬峰曾公開表示，保險公司一旦將利率調低，客戶將會在很短時間內贖回，萬能險業務的波動性無法控制，未來新華保險産品將回歸保障型。

　　在圍棋術語中，未生，代表了可能，也許還代表了死後的重生，因為未生的棋是薛定諤的貓，生死是你的選擇，也是對手的選擇。

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