快速跌破前期低點的難度較大 配置、選股可更積極

　　鵬華基金首席策略師 張戈

　　在積極的財政政策、貨幣政策、地産政策的推動下，中國實體經濟復蘇態勢逐步確立，加之近期美國加息預期下降，A股市場處於難得的反彈窗口。中觀數據分析也證實，中國經濟在築底企穩。在經濟短期企穩相對確定的情況下，機構對於市場長期走勢的分歧(向好或向壞)會帶來市場方向和結構的大幅波動。針對A股投資者一致與分歧並在的情況，我們首先把經濟短期企穩的一致預期線性外推，以發現未來可能的背離；然後緊密跟蹤數據變化，以便早一步發現拐點。在目前的市場環境下，通脹、匯率、産業資本行為是三個顯著的重點。

　　通脹的機會：在經濟潛在增速不斷下滑的條件下，一腳油門一腳剎車反覆交替，勢必帶來更大的扭曲，其長期結果必然是滯漲。這個滯漲或許是廣義上的，即房價高於CPI、CPI高於PPI。從數據上看，CPI也呈底部不斷抬升的趨勢，PPI則在築底。

　　在CPI起來之前，産出、利潤通常會有一個顯著的上升，政策也將保持寬鬆。此間的預期差會帶來相應的投資機會。特別是，2015年GDP數據的低估，或會造成2016年企業盈利反彈超預期。需要警惕的是，此輪CPI的上漲可能更為陡峭。

　　匯率的風險：近期投資者對匯率的擔憂在下降。首先，中國宏觀經濟前兩個月的數據表現相對不錯，與此同時，2月份外匯儲備數據下降明顯放緩，近期人民幣兌美元匯率也有小幅上升；其次，3月份美聯儲議息會議宣佈維持聯邦基金利率不變，美元匯率指數走低、新興市場再度迎來資本流入、大宗商品價格反彈。

　　但我們認為匯率問題是“機中有危”，需要保持足夠的警惕，風險點或許在2季度末：(1)中國GDP增速和進口增速保持了極高的相關性，且後者的彈性更大。特別是，大宗商品價格反彈，中國進口增速反彈會更加明顯，這會在2季度對經常項造成較大衝擊。例如，2015年中國進口原油3.35億噸、同比上升8.8%，但原油進口金額為1342億美元、同比下降41%；(2)不能排除美國在6月份加息，這會對資本項形成衝擊。

　　需要觀察的産業資本行為:隨著散戶持有流通市值佔比的下降，需要更為密切的關注産業資本的行為。總的結論是目前比較平穩，還需要觀察：(1)從定增解禁的角度看，今年5月是第一個高峰期，約1100億。今年電腦行業定增解禁規模最大，約為1100億；(2)在各種因素的制約下，年初以來，大股東和董監高的減持較為平穩。

　　綜上所述，經濟弱復蘇持續、通脹略晚于預期是二季度市場的有利因素，但也需要看到季末的匯率問題和産業資本動向，仍將是二季度市場高懸的達摩克裏斯之劍。有利因素會首先發揮作用，所以二季度市場雖難免波動，但再次快速跌破前期低點的難度較大，可以用積極的心態進行行業配置和選股工作。