趙陳婷

　　“現在盈利要求依然會阻擋相當多的電商公司回歸A股，所以還需要政策進一步開放。”

　　在當下的中概股集體回歸潮中表現得足夠立場堅定的電商類中概股，日前成功被工信部的一則公告撥亂了心弦，特別是剛剛在美股市場上遭遇機構做空的京東和唯品會。

　　工信部此前發佈的公告內容顯示，在上海自貿區開展試點基礎上，將在全國範圍內放開經營類電子商務(線上數據處理與交易處理業務)外資股比限制，外資持股比例可至100%。而這也就意味著，電子商務外資股權比例的要求徹底取消，電商類中概股可以不必拆除VIE架構直接回歸。

　　而在此之前，包括阿里巴巴、京東、聚美優品、噹噹、唯品會、蘭亭集勢以及麥考林在內的電商企業均構建VIE架構赴美上市。只不過，與幾乎集體回歸的中概股遊戲公司不同的是，目前依然對美股市場表現得足夠眷念的各家電商類中概股似乎都有不能回來的理由。

　　被做空依然不能回A股的理由

　　工信部的上述公告表示，為了“支援我國電子商務發展，鼓勵和引導外資積極參與，進一步激發市場競爭活力，我部決定在中國(上海)自由貿易試驗區開展試點的基礎上，在全國範圍內放開線上數據處理與交易處理業務(經營類電子商務)的外資股比限制，外資持股比例可至100%”。

　　事實上，經營類電子商務的外資股比限制經歷了逐漸放寬的過程。

　　公開資訊顯示，2014年1月6日頒布並實施的《工業和資訊化部、上海市人民政府關於中國(上海)自由貿易試驗區進一步對外開放增值電信業務的意見》將外國投資者投資線上數據處理與交易處理業務(經營類電子商務)的外資持股比例上限由50%提高到了55%。2015年1月，工信部又發佈通告，在自貿區範圍內將此比例提高到了100%。此次《通知》將適用範圍從上海自貿區擴展到全國。

　　在知名網際網路行業律師趙佔領看來，總體來看國家對網際網路領域的VIE架構正在逐漸放寬限制。“在全國範圍內放寬對平臺類電商業務的外資股比限制是具有突破性意義的一步，很可能將迎來一批電商中概股的回歸以及電商企業在境內上市的熱潮。而資訊服務業務(僅含應用商店)和存儲轉發業務也有望取消外資股比限制外，但其他網際網路業務目前仍有待觀望。”

　　而來自工信部的這一公告發佈的前後腳，在美股上市的電商類中概股京東剛遭遇美國投行JCapital做空。

　　無獨有偶，從5月12日開始，做空研究公司MithraForensicResearch也發佈了研究報告質疑唯品會的財務數據存在問題。

　　而這背後，由於美國資本市場的交易制度不同於A股。美國具有做空機制，在做多做空都能盈利的市場上，空頭們常常借力打力，刻意營造市場恐慌情緒，讓投資者和市場來幫自己砸盤。2010年開始，大量中概股都曾有過被做空的經歷，然後成為多家律師事務所證券集體訴訟被告的經歷。而電商概念股中的麥考林、蘭亭集勢、聚美優品、阿里巴巴都有過這樣的經歷。

　　而如今工信部的公告給了電商類中概股一個大大的福利，這意味著有VIE結構的經營類電商企業，可以直接轉為中外合資企業，而不需要像此前外資股東退出，由本土資金接盤，變成一家純內資企業再在A股上市。

　　“我覺得是一個很現實的做法，因為VIE結構是很多中概股公司回A股最大的障礙。”在美股律師郝俊波看來，電商類中概股如果真的想要回歸的話，現在會是一個非常好的時間點，畢竟相比那些需要拆除VIE結構又擔心A股這一波好行情過去的公司要幸運很多。

　　但不少電商類公司想要在A股上市的第一個門檻就是盈利問題。畢竟現行的A股上市審核機制對網際網路企業算不上友好，主機板上市的企業必須連續三年盈利，即使在創業板上市，也必須一年盈利。

　　“現在盈利要求依然會阻擋相當多的電商公司回歸A股，所以還需要政策進一步開放。”電商分析師李成東這樣告訴《第一財經日報》記者。

　　而被現行的盈利要求阻擋在A股大門之外的包括京東、噹噹、蘭亭集勢等諸多電商類中概股。

　　誰將是最適合回來的？

　　一邊是A股動輒上百倍的市盈率，一邊是自己在海外被嚴重低估的市值，連續三十幾個漲停的暴風影音在諸多中概股公司的管理者心中點了一把火。

　　於是曾經爭先恐後赴美上市的中國公司們，正在從美股全面撤退。表現得最為激烈的是中概股的遊戲公司。

　　在去年8月剛上市的樂逗遊戲宣佈私有化之後，如果算上走“不同模式的私有化”的九城，除了暢遊，其他在美上市的中國遊戲公司基本都在私有化進程中或者已經完成私有化了。

　　與樂逗遊戲私有化一樣，中概股遊戲公司在美股市場普遍價值面臨低估的尷尬。遊戲公司崑崙萬維停牌前市值437億元，而在美國上市的遊戲公司中，市值最高的盛大遊戲只有113億元，崑崙萬維的市值超過盛大遊戲、完美世界、暢遊等中概股遊戲公司的市值總和。即使從財報數據看崑崙萬維的業績遠不如這幾家老牌遊戲公司。

　　但電商類中概股的處境是在此之前A股市場並沒有一家純電商類上市公司。

　　在李成東看來，優質的電商公司在追求規模的過程當中，難以盈利，只能在海外上市。“A股電商概念公司通常只是在傳統業務基礎上，發展了部分電商業務，比如蘇寧雲商、羅萊家紡，但它們也都獲得了資本市場的較高估值。”

　　而在易觀國際分析師王曉星看來，阿裏、京東這樣走國際化業務的電商公司在美股市場更有概念。而現有美股市場上回歸A股的電商公司還是那些專注國內業務的垂直細分類電商平臺。“畢竟國內的股民很可能就是他們的消費者，而海外投資者對於中國市場發生的故事無法全面了解。”

　　不得不反覆提及的一點是，A股的牛市究竟還能牛多久？“不管是借殼還是排隊IPO，錯過這次風口之後波折的回歸過程，是不是一筆划算的買賣依然值得再三評估。”王曉星補充道。

　　但對於目前還沒有上市的電商企業來説，這次的確迎來了一個好時機。

　　有消息稱，國內不少做完C輪融資的公司也在調整，此前考慮VIE架構的現在則規劃做內資架構。對此，洋碼頭創始人兼CEO曾碧波告訴《第一財經日報》記者，公司現在還在評估這個事情，還是想先看看再説。

　　“電商依然處於燒錢拼規模的激烈競爭當中，所以更加強調資金的實力，因此大部分的電商，尤其是沒有上市的電商公司，都是有意願回A股上市的。當然了，回歸A股上市的核心訴求，還是更高的溢價，更多的融資。另外中國電商公司的用戶在中國上市，在A股上市也更加合理一些。”李成東補充道。