對於6月下旬至今的股市大調整，很多人歸因于“杠桿資金”的進退；並且，很多人對杠桿資金退出可能引發的連鎖反應做了推演，認為極端時會導致上市公司股權質押貸款清盤、國有銀行崩盤。杠桿資金究竟在前期行情中發揮了多大作用？是不是去除了杠桿資金的股市才沒有風險？杠桿資金究竟該如何定性？對這些問題，亟待有所説明。

　　首先，始於2014年7月下旬的上漲行情，是在全面深化改革的進程當中，廣大投資者(包括機構投資者)對改革抱有良好的預期所産生的。在2014年7月之前，我國股市持續低迷接近七年，銀行股市盈率低至4倍左右，這樣虛脫的市場是不健康的。因此，行情上漲具有充分的合理性。即使沒有杠桿資金，股市也會上漲。

　　但另一方面，創業板在2012年末就開始上漲，至2014年7月已經實現股指翻番，之後繼續瘋漲，必然積累嚴重泡沫。而不理性資金的聚集，首先是在創業板上。

　　第二，杠桿資金被“廣義化”、“貶義化”，正常融資活動受到無端質疑。

　　在筆者看來，任何商業活動都需要借貸和融資，這本身不是一個問題。比如房地産開發商，靠借貸蓋了房子去賣，但沒有“杠桿房地産”這個詞；大型商場靠借貸進貨售貨，也沒有“杠桿商場”這個詞；汽車製造商靠借貸生産和銷售，也沒有“杠桿汽車廠”這個詞。美國股市的市值相當於其GDP的150%，這是一個常態，但是沒有人説美國是“杠桿美國”。

　　但是，一個不容忽視的情況卻是，早在去年7月，我國股市主機板市場行情剛剛啟動時，“杠桿牛市”一詞就被造出來了。在隨後的行情演進中，這個詞的作用巨大：一是持續引發公眾對於行情性質的質疑；二是嚴重混淆了正常融資活動與非法融資活動的差異，損害了金融市場穩定。

　　以“中國證金公司+證券公司”為主要模式的場內融資融券業務自2011年11月全面推行，經過幾輪稽查，證明總體是健康有序的。而針對形形色色的場外配資活動，監管者也採取了相應措施。

　　筆者認為，對於場外的所謂“配資”活動，不管是多少倍的配資，首先應該看資金是否有合法來源；其次必須實行實名制；第三必須要求借貸雙方公平協商，簽署合法合同。在此基礎上，借貸雙方應該風險自負。如果借貸雙方依法定程式確定了融資合同，借方將所融資金投資于股票市場，就不應該受到什麼非議。

　　第三，要高度重視股市輿論的“議題設置”問題。

　　所謂“議題設置”，就是通過對某一問題予以反覆多次強調，引導社會公眾突出地議論這一話題。比如針對中國匯率政策，美國在2003年前後，就設置了一個“中國操縱匯率”的議題。美國的政客們經常利用這一議題演出“雙簧戲”。先是議員聯名致信其財政部，要求將中國認定為“匯率操縱國”；財政部煞有介事地審議，然後向中國喊話施壓；中國一般要有所回應，美財政部就推遲發佈所謂“匯率政策報告”。這貌似的妥協，其實是事先設置談判程式、對中國彈性施壓的戲法之一。

　　去年以來，美國又設置了一個新的議題：美聯儲會不會在“聲明”中去掉“有耐心”這個詞彙。美聯儲每隔一段時間就放放風，引導媒體不斷議論、揣測一番，把一個金融決策問題、宏觀調控問題炒作成提升到聖旨的程度，實在令人唏噓。

　　筆者認為，“杠桿牛市”也是一些人給中國股市設置的議題，理由是：在2014年7月時，股市中的融資比例不大，並且對於合法合規融資活動，應當依法保護，無需戴上這樣一頂帽子。把融資活動不加區分的戴上“杠桿”的帽子，混淆了是非。

　　第四，關於“改革牛”，可以用三句話來概括。一是，先有改革，後有牛市；二是，“改革牛”也有投資風險；三是，最終要有可兌現的利潤。

　　“改革牛”指的我們看好、維護好改革和經濟發展的良好態勢，積極參與國際競爭；但這不意味著股市操作就沒有風險。通過改革，企業的利潤會穩步提升、結構性分佈；改革牛最終會變成經濟牛、制度牛、市場牛，預期要變成現實。這才是對改革牛的全面理解。所謂“國家造一個牛市”的説法，是完全的曲解。只要扎紮實實抓經濟，扎紮實實抓改革，扎紮實實抓民生，股市自己就會牛。

　　綜合以上四點，筆者要強調的是，各方都要尊重市場，也要充分重視輿論對於市場的正反作用，加強中國股市的輿論建設，提高中國股市的輿論環境品質。