投資要點：

　　企業掛牌加速：2015年上半年，新掛牌企業1072家、累計掛牌企業2637家，另有待掛牌企業59家、申報中企業837家。

　　融資持續升溫：2015年上半年，掛牌企業累計實施定向增發853次，累計募集資金317.47億元。但2季度以來，新三板市場明顯呈現了二級市場冷、一級市場熱的情況。

　　做市股票數量快速增加：截止2015年6月，新三板共有523隻股票採用做市轉讓，平均每只股票有3.79家做市商為其提供做市報價服務。6月新增做市轉讓股票143隻，涉及可流通股81.58億股。

　　二級市場先強後弱，縮量深度回調：2015年上半年，新三板市場由強走弱，兩指數在4月創下歷史新高後大幅度回調，同時伴隨著成交量的急劇萎縮。雖然6月成交量有所放大，但難改市場整體成交低迷的態勢。截止6月，三板成指較最高點下跌24.96%、三板做市較最高點下跌40.78%。

　　35隻做市股票跌破指數基準日價格：6月12日，三板做市指數成分股調整後，首批105隻成分股有98隻得以保留，其中35隻股票6月收盤價低於基準日收盤價，另有22隻股票6月收盤價不高於基準日收盤價20%。

　　短期資金投資熱情受市場情緒冷卻影響更為顯著：機構投資者加速建倉出現在2014年4季度以後，但新三板市場整體流動性並沒能同速率增長，投資者新增的投資股票數量與市場成交量之間的差距明顯加大。主要機構投資者的投資股數增速在2015年2季度有所放緩，以投資公司、資産管理公司為代表的短期資金受市場情緒冷卻的影響更為顯著。

　　流動性“深度”的改善需要時間和耐心：新三板的根本癥結是流動性問題，目前主要的制度預期多為改善流動性“廣度”或者需要以流動性“深度”的改善作為制度落地實施的前提。改善流動性“深度”，需要企業積累資本市場經驗、轉變管理思路，宏觀制度設計只能在一定程度上加速這種轉變過程，但是時間依然是解決這一問題的根本要素。

　　去遊資過程將提供長期價值投資的建倉時機：5月和6月的單邊下跌行情，有很大一部分因素是前期入市的投資者和現在準備入市的投資者之間的起跑線差距太遠，而準備入市的投資者清醒的認識到了這一差距。將這種差距縮小至合理範圍內，需要時間和市場的反覆震蕩。在去遊資過程中，除了需要控制倉位、注意抄底資金的流動性外，還需要密切關注破前期定增價、市場價格在前期定增價附近股票的基本面和換手率情況。

　　2015年6月東吳證券新三板業務情況概覽：東吳證券場外市場部6月成功推薦企業掛牌4家、收到2家企業的同意掛牌函、新增做市股票14家、擬融資項目13項。

　　風險提示：中短期市場將面臨制度預期延遲落地、市場流動性不足、價格大幅度震蕩等風險

　　1. 市場基本情況

　　1.1. 一級市場情況

　　2015年上半年，新掛牌企業1072家，累計掛牌企業2637家（圖表1）。截止6月30日，另有待掛牌企業59家、申報中企業837家。據此保守估計，2015年新三板新掛牌企業數將突破2000家、累計掛牌企業將突破3500家。

　　除註冊在內蒙古、廣西、西藏、寧夏和新疆5個民族自治地區的掛牌公司外，其他地區已開始逐步取消對企業掛牌新三板的政策性支援。在沒有政策性支援後，掛牌費、持續督導費、掛牌年費等相關費用，將實實在在的體現為掛牌企業、擬掛牌企業的成本，成為未掛牌企業考慮掛牌的重要因素之一。

　　新三板企業行業集中度從資訊技術業向工業轉移的趨勢，在2014年2季度達到頂峰。隨著其他行業掛牌企業數量逐步增加，工業和資訊技術業的新掛牌企業集中度均略有下降，但總體上維持在相對平穩的水準（圖表3）。全部掛牌企業和2015年新掛牌企業的Wind一級行業分佈情況詳見圖表4。

圖表 3：新掛牌企業行業分佈情況（季度）

圖表 4：新三板掛牌企業行業分佈情況

　　新掛牌企業規模延續了2014年4季度以來的穩步增加的趨勢（圖表5）。在全部掛牌企業中，有8家企業掛牌前總資産超過40億元，其中4家企業為2015年掛牌，分別為中科招商（股票代碼832168）、開源證券（股票代碼832396）、萬峰電力（股票代碼832648）和齊魯銀行（股票代碼832666）。齊魯銀行不僅成為全國首家在新三板掛牌的城商行，同時其1229億的總資産成為新三板第一大股。

圖表 5：掛牌前企業資産規模情況（季度）

　　1.2. 融資情況

　　自2015年2季度，新三板市場明顯呈現了二級市場冷、一級市場熱的情況。在指數縮量調整的三個月裏，定增企業數量和募集資金總額則連創新高（圖表6）。根據股轉系統發佈的數據，2015年6月掛牌企業共完成定向增發260次，其中已掛牌企業實施定增238次、掛牌同時實施定增22次，合計募集資金95.64億元。2015年上半年新三板企業共實施了853次，合計募集資金317.47億元。

圖表 6：融資情況

　　1.3. 二級市場情況

　　1.3.1. 指數表現

　　2015年上半年，新三板市場由強走弱，兩指數在4月創下歷史新高後，出現大幅度回調並伴隨著交易量的急劇萎縮（圖表7、圖表8）。三板成指6月報收于1601.63點、單月跌幅12.79%、單月成交量10.22億股、單月成交額118.62億元。三板做市6月報收于1583.11點、單跌幅16.20%、單月成交量4.35億股、單月成交額62.43億元。

圖表7：三板成指走勢（2015年上半年） 圖表 8：三板做市走勢（2015年上半年）

　　2015年上半年，共有1147隻新三板股票有二級市場交易，其中358隻協議股票和427隻做市股票上漲（合計785隻），130隻協議股票和90隻做市股票下跌（合計220隻），半年漲跌幅前15名股票詳見圖表9。

圖表 9：新三板2015年上半年漲跌幅前15名

　　在掛牌企業數和做市企業數均保持高速增加的情況下，新三板成交自2015年4月下旬開始，出現明顯萎縮。雖然6月成交量有所放大，但難改市場整體成交低迷的態勢。上半年成交前15名詳見圖表10。

圖表 10：新三板2015年上半年成交前15名

圖表 11：6月收盤價低於三板做市指數基準日價格股票名單

　　6月12日，股轉系統公司對新三板兩指數的成分股做出調整。三板成指成分股總數451隻，其中新進成分股106隻、剔除成分股58隻；三板做市指數成分股總數192隻，其中新進成分股94隻、剔除成分股7隻。此輪成分股調整後，三板做市指數首批105隻成分股有98隻留在指數成分裏。對比這98隻成分股在三板做市指數基準日（2014年12月30日）收盤價和6月收盤價，有35隻股票6月收盤價已經低於基準日收盤價（圖表12），另有22隻股票6月收盤價不高於基準日收盤價20%。

　　1.3.2.做市股票表現

　　截止2015年6月30日，新三板共有523隻股票採用做市轉讓，平均每只股票有3.79家做市商為其提供做市報價服務。6月新增做市轉讓股票143隻（圖表12），涉及可流通股81.58億股。在全部做市股票中，有110隻股票上漲、247隻下跌，漲跌幅前15名詳見圖表13、成交量和成交額前15名詳見圖表14。

圖表 12：每月新增做市轉讓股票數及做市股票總數

圖表 13：新三板2015上半年做市股票漲跌幅前15名

圖表 14：新三板2015上半年做市股票成交前15名

　　2. 機構投資者情況分析

　　借新三板兩指數3月18日發佈的東風，三板成指和三板做市分別在4月7日創下了2134.31點和2673.17點的歷史高點，且上漲過程過伴隨著成交量的明顯放大。新三板市場的持續升溫，導致了市場異常行為和大眾關注度的激增。針對過熱的市場情緒，股轉系統和證監會陸續採取措施，規範市場各方行為，新三板市場情緒也隨之進入了冷卻階段，經歷了三個月、幅度超過50%的縮量回調。市場情緒也經歷了4月初的過熱、5月的降溫，6月的冷卻過程。然而，對於新三板這樣一個沒有漲跌停機制的新興市場，重拾市場情緒的過程有可能比主機板市場更為艱難。

　　雖然存在通過過橋方式進入新三板市場的個人投資者，但目前監管層已經採取相關措施對其進行監管。相比股票二級市場99%的投資者為個人投資者的市場屬性，新三板可以稱之為機構投資者的市場。因此，我們希望通過分析機構投資者的持倉情況，了解新三板市場未來所面臨的壓力和風險。以下分析的時間區間為2013年3季度至2015年2季度，所覆蓋的交易形式，主要為機構投資者通過參與新三板企業的定向增發獲得股份，也有一部分機構持倉是通過二級市場轉讓取得。

　　機構投資者從2014年下半年開始成規模進入新三板市場，加速建倉則出現在2014年4季度以後（圖表15），這與2014年8月做市交易制度正式推出不無關係。在2014年下年機構投資者資金加速流入新三板市場的同時，新三板市場的流動性並沒能同速率的增長，投資者新增的投資股票數量與市場成交量之間的差距明顯加大。然而，各類型機構投資者的屬性存在天然差異，投資目的、投資期限、對市場流動性的壓力等不盡相同。

圖表 15：機構投資情況和成交量（2013Q3~2015Q2）

　　除證券公司因為做市業務需要持有庫存股外，投資股票數量最多、投資金額最大的機構類型是“投資公司”，其次分別為創業投資公司、資産管理公司、私募基金和公募基金（圖表16）。在所列新三板投資機構類型中，投資公司、資産管理公司、證券投資諮詢公司的投資期限一般相對較短，私募、公募、證券公司資産管理計劃、信託的投資期限多為2年~3年，創業投資公司、産業基金則有可能進行更長時間的投資；我們假設這9類投資者的投資目的是獲取股息收益和資本利得收益。另外，並購、資産重組、企業（非金融機構）戰略投資等行為等，是“其他”項下的主要組成部分，因此我們假設這一部分的資金多為長期投資，主要的投資目的是參與被投資公司的經營決策，獲取經營利潤。考慮到各類型投資機構所投股票的數量和投資金額的規模，下文中“主要機構投資者”指投資公司、創業投資公司、資産管理公司、私募和公募。

圖表 16：各類機構投資情況（2013Q3~2015Q2）

　　主要機構投資者的整體資金流入速度的增速與新三板市場成交量的增速相對較為匹配（圖表17）。目前新三板市場面臨的最大的挑戰是市場流動性不足的問題。因此，下文數據分析將主要集中在主要機構投資者的投資股數與新三板市場成交量之間的關係方面。我們希望通過這樣的分析，可以在某種程度上解構新三板未來可能面對的流動性壓力。

圖表 17：主要機構投資情況和成交量（2014Q2~2015Q2）

　　綜合來看，主要機構投資者的投資股數增速在2015年2季度有所放緩，參與投資22.77億股，較1季度增長32.92%；2季度新三板成交量為12.11億股，較1季度增長33.96%左右。如果新三板成交量能夠繼續保持這一增長速度，6至7個月後（2016年第一季度）的新三板單季度成交量才可能完全覆蓋在2015年2季度建倉的主要機構投資者的流動性需求。

　　按前文中對各類型投資者一般性的投資期限所做假設，我們將主要投資者分為三組，分別為：主要代表短期資金的投資公司和資産管理公司（圖表18）、主要代表中期資金的公募和私募（圖表19）、主要代表長期資金的創業投資公司（圖表20）。

　　根據圖表18所示，投資公司和資産管理公司加速建倉從2014年下旬開始，持續約六個月。2015年2季度新增投資股數較1季度略微下降4.76%，主要是由於投資公司6月新增投資股數較5月出現大幅下降。

圖表 18：投資公司和資産管理公司投資情況（2014Q2~2015Q2）

　　數據顯示，私募從2014年11月開始成規模進入新三板市場，公募（主要形式為專戶産品）則從2015年1月開始成規模進入新三板市場。公募和私募的新增投資股票數都在2015年5月出現了快速增長。但是在市場情緒冷卻的過程中，私募6月新增投資股票數出現大幅下降，公募6月新增投資股票數僅小幅下降。公募進入新三板只是一個開端，目前主要採用基金子公司專戶形式進行投資。一旦真正放開公募資金入市，一方面會增加資金方面的供給和對新三板股票標的的需求，另一方面也會對市場流動性的增長速度提出新的要求。

圖表 19：公募和私募投資情況（2014Q2~2015Q2）

　　與前幾類投資者相比，創業投資公司新增投資股數的變化顯得平緩得多，同時也是進入新三板市場較早的機構投資者之一。創業投資公司的新三板新增投資規模第一次顯著增加出現在2014年2季度，第二次顯著增加出現在2015年1季度。創業投資公司的新增投資股數在2015年2季度出現了較為明顯的下降的主要原因是在2015年3月出現了一次集中的投資高峰。如果平抑3月這次投資高峰值的影響，實際上創業投資公司的新增投資股數並沒有在3季度下滑，而是繼續保持了2014年以來的平穩增速。

圖表 20：創業投資公司投資情況（2014Q2~2015Q2）

　　對主要投資者在過去5個季度投資情況的分析顯示，新三板市場與主機板市場存在的相似處在於，短期資金對市場微觀情況的變化反應更為敏感。然而，上文中我們提及的代表短期資金的投資公司和資産管理公司，其實並不是新三板市場上投資期限最短、對市場微觀情況變化反應最敏感的投資者。雖然新三板開戶500萬的金融資産門檻，形成了新三板市場機構投資者為主的投資者結構特徵。但是，早期通過各種形式的過橋資金開戶的投資者形成了市場流動性需求的最不穩定因素之一。這些投資者不僅在二級市場上參與新三板股票的投資，也通過各種“仲介”在一級市場上參與新三板定增。在做市交易落地前，新三板的二級市場交易極度不活躍、一級市場定增價格普遍非常低，因此在3月和4月的快速上漲過程中，這部分投資者的獲利極其豐厚。但是，因為沒有公開數據可以統計，因此無法進行估測這部分市場參與者對市場現有整體流動性的損耗程度，以及這種消耗可能持續的時間。

　　3. 流動性“深度”改善——制度設計+時間

　　目前，新三板市場需要解決的根本性問題是“流動性”，如何改善流動性也是市場各方參與者關注和討論的重點。推出競價交易制度、完善協議轉讓制度、積極發展做市制度、拓寬做市商範圍、實施市場分層管理、調整投資者適當性要求等等諸多制度預期，歸根結底解決的都是新三板的流動性問題。然而，無論這些制度調整能否按預期落地，某種意義上新三板市場的流動性問題，是要交於時間來解決的。

　　我們將新三板的市場的流動性問題分為兩個層次，“廣度”和“深度”。我們定義的動性“廣度”是指新三板市場上可流動股票的總數，包括有自由流通股的股票總數和全市場上自由流通股本總數。我們定義的流動性“深度”是指單一股票在市場上真正有流通意願的股本總數。“廣度”決定了新三板投資者的選擇範圍；而“深度”決定了新三板投資者的投資成本，而投資成本是風險的重要組成部分。改善流動性“廣度”比改善流動性“深度”要容易、政策引導的空間更大、所需要的時間較短，未來新三板的制度調整其實更為需要偏重改善流動性“深度”。因此，現有各項制度預期與改善流動性“深度”之間的關係，顯得尤為重要。

　　首先，大力發展做市轉讓制度、支援更多的股票由協議轉讓轉為做市轉讓、鼓勵企業主動轉為做市轉讓，主要是在改善流動性“廣度”而非流動性“深度”。這一制度預期，可以明顯增加有自由流通股的股票總數和全市場上自由流通股本總數，但是無法直接提高已做市股票的流通意願。

　　其次，推出競價交易制度、下調投資者適當性要求、實施市場分層管理，需要市場流動性“深度”得到改善作為支撐。推出競價交易制度本身，要求市場的流動性“深度”達到一定程度，否則在沒有做市商提供流動性的情況下，流動性枯竭將成為競價交易的重要風險因素。因為流動性“深度”是新三板市場投資的重要風險因素之一，如果下調投資者適當性要求，讓更低風險承受能力的投資者進入新三板市場，需要以降低市場本身的風險特徵作為前提，至少需要降低相關股票的風險特徵。降低部分股票風險特徵，自然會在新三板股票中形成不同的風險特徵層次，從而形成市場分層管理設計中劃分市場層次的一個重要指標。

　　“修改協議轉讓交易制度”這一制度預期，主要影響在於規範協議轉讓行為、平滑協議轉讓股票價格波動、增強市場估值能力，對市場流動性“廣度”和“深度”的改善，缺乏顯著的直接影響。因此，在目前所有制度預期中，唯一能夠直接、顯著改善新三板流動性“深度”的是調整做市商門檻、增加做市商數量。拓寬可以從事做市業務的機構種類，一方面可以打通投資者到做市商的轉換路徑，將原本單純的到期退出的賣出需求轉換為提供市場流動性基礎的做市商庫存股；另一方面，從機構投資者轉變為做市商，在增加單一股票做市商數量的同時，也可以更快速的增加單一股票做市商資本金總量以及做市商們風險承受能力的多樣性，增加做市商聯合應對單一股票單邊市風險的能力。

　　改善市場流動性“深度”的核心在於掛牌企業股權達到一定的分散程度。“股權分散”和流動性“深度”之間相互影響，改善流動性“深度”的結果之一是公司的股權分散；公司股權越分散，股東之間對公司未來表現的判斷差異會越顯著，公司股票的流動性“深度”隨之加深。但是，大多數新三板企業處於成長初期，有相當一部分企業的控股股東是不希望公司股權“過度分散”的。雖然股權越分散，維持一般經營決策權控股權所需的比例越低；但就新三板市場的實際情況而言，掛牌企業控股股東的思路轉變是需要時間的。與主機板市場多數為個人投資者不同，新三板市場多數為機構投資者。單一機構投資者的持股比例和投資期間行使投票權的可能性，普遍來説是高於個人投資者的。在這樣的市場條件下，控股股東因保障經營決策控股權的需求而不願“過度稀釋股權”的想法其實是無可厚非的。對於有轉板或IPO預期的企業來説，股權分散程度可能與公開發行前的盡職調查成本成正比。資本市場經驗的積累、企業管理思路的轉變，無法一蹴而就，宏觀制度設計只可能在一定程度上加速這種轉變過程，但是時間依然是解決這一問題的根本要素。

　　5月和6月的單邊下跌行情，有很大一部分因素是前期入市的投資者和現在準備入市的投資者之間的起跑線差距太遠，而準備入市的投資者清醒的認識到了這一差距。將這種差距縮小至合理範圍內，需要時間和市場的反覆震蕩確認。我們暫且將這一震蕩調整過程稱為“去遊資”。考慮到2014年和2015年1季度入市的、低建倉成本的短期資金的投資規模，去遊資不可能是一輪遊。指數非常有可能反覆試探1000點甚至以下區域。在新三板這樣一個沒有漲跌幅限制的市場中，去遊資過程中的震蕩幅度非常有可能是主機板市場難以見到的。對於長期投資資金來説，去遊資過程中的市場低點，可以作為二級市場建倉的時機。在去遊資過程中，除了需要控制倉位確保抄底資金流動性外，還需要密切關注破前期定增價（圖表21）、價格在前期定增價附近股票的基本面和換手率情況。

圖表 21：6月均價低於前期定增價股票名單

　　4. 2015年6月東吳證券新三板業務情況概覽

　　4.1. 成功推薦掛牌4家

　　1.錦達保稅（股票代碼：832627）

　　公司簡介：江蘇錦達保稅倉儲股份有限公司的主營業務為向客戶提供貨物保稅倉儲服務，以及由此衍生的貨物配送、流通加工、貼標等其他倉儲增值服務。

　　2.愛源股份（股票代碼：832628）

　　公司簡介：江蘇愛源醫療科技股份有限公司專業從事一次性醫療耗材的研發、生産和銷售，服務對象主要為各類公立醫院，産品應用於婦産科及各類外科手術中。愛源醫療銷售的主要産品包括：一次性球囊宮頸擴張器和一次性使用負壓引流管路系列産品。

　　3.伏泰科技（股票代碼：832633）

　　公司簡介：蘇州市伏泰資訊科技股份有限公司主營業務為環衛資訊化相關的軟硬體開發、系統實施和運營維護。公司所處行業上游為各種電腦硬體、軟體製造商和數據庫提供商，下游是各個地市級、區級、縣級、街道和鄉鎮環衛部門，以及部分有資訊化建設需求的環衛企業單位。報告期內，凈利潤分別為10,079,066.09元和6,114,343.69元，2014年度凈利潤較2013年度增加3,964,722.4元，主要係同期營業收入增加所致。

　　4.數亮科技（股票代碼：832670）

　　公司簡介：杭州數亮科技股份有限公司主營業務為各類指數資訊系統的開發、應用與推廣，以及其他軟體資訊系統的開發服務。指數資訊系統是綜合統計理論與軟體技術，用於跟蹤、計算和發佈標的物價格變動狀況的資訊系統，比較有名的如波羅的海海運指數、道瓊斯指數、上證綜合指數等。公司主要從事行業性、區域性指數資訊系統的編制和開發，目前公司創始人及公司開發的各類行業指數已達到18項，其中義烏小商品指數、柯橋紡織品指數、壽光蔬菜指數、成都中藥材價格指數和中關村電子産品價格指數均有較高的社會影響力，對行業參與者進行分析決策具有較強的指導意義。

　　4.2.收到同意掛牌函2家

　　1.玖隆再生（股票代碼：832718）

　　2.興渝股份（股票代碼：832720）

　　4.3. 新增做市股票14家

　　1.巨龍生物（股票代碼：831775）

　　公司簡介：河南巨龍生物工程股份有限公司的主營業務為高附加值的小品種氨基酸(係玉米澱粉的深加工産品)的研發、生産和銷售。公司主要産品包括L-色氨酸和L-蘇氨酸糖等高附加值的小品種氨基酸、玉米澱粉及副産品、結晶葡萄糖等。公司色氨酸的生産已經達到國際標準的98%L-色氨酸的高品質和産量，是目前國內最大規模專業化生産L-色氨酸企業。年産5千噸L-色氨酸，佔國際市場供應量的40%以上，是國內98%色氨酸最大的生産商，是全球市場L-色氨酸産品最主要供應商。2014年度，全年實現營業收入5.78億元，比上期增長20.15%；氨基酸收入比上期增長103.89%，其中色氨酸收入比上期增長173.97%。全年實現凈利潤1,725.47萬元，凈利潤增長率117.39%。

　　2.祁藥股份（股票代碼：831859）

　　公司簡介：甘肅祁連山藥業股份有限公司主要從事土黴素鹼等原料藥和復方甘草含片等製劑産品的研發、生産和銷售。祁藥股份是一家集藥品研發、生産、銷售為一體的綜合性制藥企業，有3600噸/年土黴素原料藥生産線1條，10億片/年片劑生産線1條，1000噸/年中藥提取生産線1條。公司擁有50余臺藥品檢測儀器和建築面積一千余平米的實驗室、計量校準室和動物實驗室。2014年度實現銷售收入184,437,854.33元，同比下降27.21%，歸屬於掛牌公司股東的凈利潤10,157,893.28元，同比下降39.96%。截止2014年12月31日，公司資産總額159,069,111.39元，與上年末基本持平，歸屬於掛牌公司股東的凈資産57,024,957.24元，同比增長21.67%。

　　3.昌信農貸（股票代碼：831506）

　　公司簡介：蘇州市滄浪區昌信農村小額貸款股份有限公司可為許可經營區域內的小微企業、農村個體工商戶及農戶等農村小微型經濟組織提供小額資金融通服務，並取得利息及手續費收入。公司在堅持遵守省市各級政府對小貸公司規範經營原則下自主選擇貸款對象，堅持發放貸款“小額、分散”的原則。在堅持“服務三農、服務小微企業”的行業使命的前提下，面向小微型企業和個體商戶、農戶提供信貸服務，著力擴大客戶數量和服務覆蓋面。2014年度，公司累計發放貸款86筆，貸款餘額人民幣22515萬元，同比增長2876萬元，實現營業收入2244萬元，同比下降2.14%；利潤總額為1590萬元，同比下降7.61%；實現凈利潤1389萬元，同比下降7.58%。

　　4.中天羊業（股票代碼：430682）

　　公司簡介：甘肅中天羊業股份有限公司主要從事優質良種肉羊、肉牛的擴繁、育肥、屠宰分割、精深加工等業務。公司是“農業産業化國家重點龍頭企業”，建立了肉牛羊的良種擴繁與加工屠宰兩大業務體系.公司收入主要來自種牛羊、育肥牛羊的活體銷售以及屠宰加工的牛羊肉銷售等。報告期內，公司實現營業收入37,273.58萬元，較2013年33,269.76萬元增加4,003.82萬元，增長率為12.03%；2014年實現凈利潤2,693.70萬元，較上年2,125.72萬元增加567.98萬元，增幅為26.72%；2014年度末資産總額為58,641.23萬元，負債總額為36,056.42萬元，所有者權益為22,584.81萬元，所有者權益較上年17,933.40萬元增加4,651.41萬元，增幅25.94%。

　　5.中通電氣（股票代碼：832519）

　　公司簡介：湖南中通電氣股份有限公司作為軌道交通裝備行業重要配件與服務提供商，主營業務為軌道交通車輛受流器的研發、生産和銷售，以及軌道交通車輛電機的維修服務。公司擁有軌道交通車輛受流器産品工作條件、性能要求、檢驗方法、檢驗規則、標誌、包裝、運輸和貯存等等方面的完全自主智慧財産權，是“軌道交通三軌受流器”國家標準的主要起草者。2014年公司實現營業收入3,770.59萬元，營業成本2,240.77萬元，相對於2013年度營業收入增長165.43%，營業成本增長116.71%，營業成本增長幅度低於營業收入增長幅度。公司2014年和2013年業務綜合毛利率分別為40.57%和27.21%，2014年業務綜合毛利率較2013年有一定幅度上升。

　　6.大漢三通（股票代碼：430237）

　　公司簡介：上海大漢三通通信股份有限公司是一家短消息服務提供商，併為基礎電信運營商和各行各業客戶提供基於3G的移動增值業務平臺技術和應用解決方案，是國家工業和資訊化部批准的跨地區電信增值業務經營許可商，擁有全國電信增值業務接入號碼：10663330、10690300（注：1066號段為跨省\全國範圍內經營性短消息類服務，1069為跨省\全國範圍內非經營性短消息類服務接入平臺），是國家工信部、上海市政府認證的“雙軟”高新技術企業。目前公司的主營業務包括移動增值業務應用平臺軟體研發及銷售和短消息服務業務。

　　7.藍天園林（股票代碼：832136）

　　公司簡介：杭州藍天園林生態科技股份有限公司是行業內較早擁有城市園林綠化壹級和風景園林工程設計專項甲級兩項行業最高資質的企業之一，是集園林設計、工程建設、苗木生産和銷售及技術研發于一體，全産業鏈發展的生態園林綜合服務商。經過二十多年的發展，公司業務覆蓋全國二十多個省市，完成作品2,000多項，藍天園林品牌和優質服務獲得客戶廣泛認可，累計獲得“全國園林50強”、“中國園林綠化AAA級信用企業”、“國家級優秀園林工程金獎”、“浙江省十佳優秀園林企業”、“浙江省十佳綠化苗木企業”等國家級、省市級各種獎項和榮譽100多項。公司以“生態園林”為發展理念，打造均衡發展且具備特色競爭優勢的生態園林設計、工程、苗木、研發完整産業鏈。2014年，實現營業收入63,902.83萬元，較2013年增長0.21%；公司通過業務結構調整，增加毛利率相對較高的生態園林業務，主營業務毛利率達到30.78%，實現歸屬於母公司股東的凈利潤7,794.13萬元，較2013年增長了25.63%。

　　8.卡聯科技（股票代碼：430130）

　　公司簡介：北京卡聯科技股份有限公司專業從事線下電子商務,是採用無線智慧POS終端,整合線下社區商業網點,為消費者提供便民産品及便捷服務,併為供應商提供精準行銷及售後支援,實現線上線下融合的商業服務平臺.公司的主要業務及産品有線下電子商務平臺行銷,其中包括無線智慧POS終端、線下平臺數字化産品、線下電子商務平臺行銷,以及軟體系統研發運營服務。 公司所從事的為基於軟體、系統平臺開發的社區化店商聯盟業務,屬於工業與資訊化部監管;公司從事的線下電子商務,是基於電子商務的綜合創新業務模式,屬於商務部主管。2014年公司繼續發揮自主研發、運營、銷售團隊優勢，帶動公司業績發展，營業收入及凈利潤相比上一個年度均實現了穩步增長。

　　9.仁會生物（股票代碼：830931）

　　公司簡介：上海仁會生物制藥股份有限公司主營業務為創新生物醫藥研發、生産和銷售。主要産品係重組人胰高血糖素類多肽-1（7-36）（英文簡稱rhGLP-1，商品名誼生泰），該藥物係仁會生物自主開發的擬用於2型糖尿病的國家一類治療用生物製品。報告期內，公司主營産品誼生泰尚未上市銷售，2014年公司營業收入為零。截至2014年12月31日，公司總資産229,359,640.79元，凈資産149,989,316.42元，資産負債率33.46%。公司誼生泰上市工作按計劃推進中，根據目前進度，預計誼生泰能在2015年底前取得新藥上市的全部批文。

　　10.納地股份（股票代碼：831166）

　　公司簡介：蘇州納地金屬製品股份有限公司主營業務為鋁制戶外休閒傢具的設計、生産和銷售。戶外休閒傢具，又稱戶外傢具、花園傢具，是指主要應用於室外、以休閒為目的的傢具産品，在歐美國家購買及使用較為普遍，國內市場則處於發展初期。公司産品主要出口至北美地區，在國內和歐洲有少量銷售。目前公司約70%的産品通過OEM&ODM方式進行銷售，另有30%以OBM方式銷售。經過多年發展，公司在北美地區已經有一批固定的用戶群體，在業內具備一定的知名度。報告期內，公司主營業務收入全部來自於戶外休閒傢具的生産和銷售。由於歐美國家特別是美國經濟復蘇形勢良好，公司産品需求增加，營業收入保持了較快增長，2014年全年銷售達到53,511,030.71元，比去年同期增長了15,330,938.69元，營收比2013年增長40.15%。凈利潤2014年達到3,441,133.69元，比去年同期增長了1,292,666.09元，凈利比2013年增長60.17%。

　　11.振華股份（股票代碼：831757）

　　公司簡介：河南振華工程發展股份有限公司為食品醫藥行業整體建設運營服務商、工業與民用鋼結構工程承包商，主要從事：（1）食品醫藥行業：工程設計、技術諮詢；機電設備安裝工程；食品醫藥行業鋼結構工程；凈化工程安裝；食品醫藥行業裝飾裝修工程；食品醫藥行業建設中的有關項目內容；後期系統運作維護等服務。（2）其他行業：鋼結構工程、機電設備安裝工程、建築裝修裝飾工程、建築幕墻工程用材的生産製造與施工。2014年，國內經濟環境複雜多變，公司經營遇到挑戰。但在公司董事會的正確領導及全體經營班子努力下，2014年公司業績平穩發展。報告期內，公司實現營業收入11,748萬元，比2013年下降16.2%；實現凈利潤382萬元，比2013年下降21.78%。

　　12.風華環保（股票代碼：831386）

　　公司簡介：廣東風華環保設備股份有限公司一直專注于環保噴霧降塵設備的研發、生産、銷售和服務，致力於發展成為環保噴霧降塵領域的領先科技型企業。公司生産的環保噴霧降塵設備主要是風送式噴霧機，是噴霧除塵器的一種，主要是通過增加粉塵的濕度達到除塵、降塵的效果。公司主要産品為環保噴霧降塵設備。2014年，公司實現營業收入64,762,192.27元，較上年同期增加39,323770.59元，增長率為154.58%；凈利潤為9,491,257.18元，較上年同期增加6,521,728.36元，增長率為219.62%；經營活動産生的現金流量凈額-5,452,699.99萬元，較上年同期增長4,715,436.67萬元，增長率為46.37%。

　　13.蘇大明世（股票代碼：430388）

　　公司簡介：蘇州蘇大明世光學股份有限公司是依託蘇州大學現代光學研究所技術建立起來的民營高科技公司，成立於02年12月，主要經營樹脂鏡片玻璃模具的設計、開發、生産、銷售，以及提供相關技術服務。公司已經成為目前世界頂尖水準的漸進多焦點樹脂鏡片玻璃模具供應商，公司出品的各類型漸進多焦點模具、抗疲勞模具、8軸兩面非球面模具，已達到世界先進水準。同時公司也是國內唯一的自由曲面鏡片車房軟體以及世界上唯一的玻璃內漸進眼鏡片供應商。2014公司生産經營運作平穩，各項主要財務指標達到了年初預算的要求。通過新産品的推廣和新業務的開拓，報告期內公司營業收入1,237.7598萬元，較上年同期增長10.37%，完成年初預算的102%，完成年初生産經營目標的91%。報告期內公司營業利潤458.7436萬元，較上年同期增長5.49%；凈利潤523.9122萬元，較上年同期增長8.32%，均達到年初生産經營目標的要求。

　　14.華陽密封（股票代碼：831020）

　　公司簡介：大連華陽密封股份有限公司是一家專業從事密封産品及配套設備的研發、生産及銷售的高新技術企業，産品廣泛應用於石油、化工、造船、發電、醫藥等領域，客戶包括眾多國際國內的知名企業。公司目前的主要産品為泵用、釜用、幹氣密封産品及配套設備，廣泛應用於石油、化工、船舶、冶金、醫藥、造紙、發電等較多涉及管道設備的行業。報告期內，公司實現收入103,485,942.72元，比去年同期增長7.70%，利潤總額20,178,699.40元，凈利潤16,291,403.28元，經營活動産生的現金流量凈額13,642,691.70元。截止2014年12月31日，公司股本41,590,000元，歸屬於掛牌公司股東的凈資産181,145,067.87元，總資産257,097,101.94元。

　　4.4. 擬融資項目

　　1.星火環境（股票代碼：430405）

　　公司簡介：蘇州星火環境凈化股份有限公司主要從事工業廢液污水等危險廢物的處理凈化；工業固體廢物處置；其他資源的加工、回收處理及綠化管理。集資源綜合利用、清潔生産、生態設計和可持續發展等為一體，把經濟活動重組為“資源利用—産品—廢棄物—資源再生”的反饋式迴圈過程和“低開採、高利用、低排放”的迴圈模式，強調經濟系統與自然生態系統和諧共生。打造符合低碳經濟特色的綜合性高科技環保服務商。報告期內，公司實現營業收入47,651,987.72元，較2013年度增長85.84%；實現利潤總額24,584,934.33元，較2013年度增長415.60%；實現凈利潤21,081,350.44元，較2013年度增長409.27%。擬定向發行股票360～660萬股，每股價格40.00元。

　　2.股轉系統掛牌企業，專業從事複合隔熱保溫製品的研發、生産和銷售。擬募資1000萬用於擴大産能。

　　3.股轉系統掛牌企業，其他金融行業。擬募資3000萬元用於擴充資本金。

　　4.股轉系統擬掛牌企業，專業從事食用菌菇的無土栽培和銷售。擬募資2億元用於收購生産基地。

　　5.股轉系統擬掛牌企業，專業從事骨科植入物、生物級陶瓷複合粉體、先進製造技術及設備的研發生産。擬募資2000萬元用於産業化轉型。

　　6.股轉系統掛牌企業，專業從事水質環境監測設備研發、生産、銷售。2015年公司成功戰略轉型，在水質環境監測設備相關領域獲得新的盈利增長點。訂單量較2014年大幅提升，為滿足訂單需求擬募資3000萬用於流動資金投入。

　　7.股轉系統擬掛牌項目，公司專業致力於為客戶提供3D模型，3D全景，3D列印應用，虛擬項目，3D影視五大領域的3D應用服務解決方案。擬融資1000萬元，用於3Dunion平臺的軟硬體投入和行銷，團隊建設及人才培養，業務擴展和補充流動資金。

　　8.股轉系統擬掛牌項目，公司專業從事電影IP專業授權，電影映前廣告，電影公共關係活動等影視相關業務，擬融資600萬元，用於購買大片IP版權，投資電影製作等。

　　9.股轉系統擬掛牌項目，公司專業致力於防腐新材料的開發，研製，生産。擬融資1500萬用於新型熱交換器的開發。

　　10.股轉系統掛牌項目，公司專業從事畜牧養殖屠宰，肉品銷售，餐飲等一條龍産業鏈。擬融資5000萬，拓展市場門店，調整産業結構，建設線上養殖牧場，使之成為業績新的增長點。

　　11.股轉系統擬掛牌項目，公司是一家專業的時間頻率産品提供商和服務商，為各行業提供全面的解決方案，專業從事中國北斗 (BD)、美國GPS、原子鐘等相關時間産品的研發、生産、銷售及服務的國家級高新技術企業。擬募資1500萬元用於軍工領域産品的研發、生産和銷售。

　　12.股轉系統擬掛牌項目，公司是一家為全球用戶提供通用航空器運營及綜合航空服務的甲類通航企業，擬融資3000萬（A輪）用於開展飛行員私照和商照培訓業務。

　　13.股轉系統擬掛牌企業，專業從事醫療養老相關的資訊系統平臺開發和運維，主要産品有①醫療流程優化整合系統；②醫患關係管理系統；③臨床藥物資訊系統；④體檢管理系統；⑤智慧健康管理系統；⑥智慧健康管理終端；⑦遠端通信系統；⑧移動護理系統；⑨智慧物聯網資訊整合監控系統。擬募資1000萬用於研發與生産。

　　5.風險提示：

　　新三板市場流動性風險的改善需要時間，因此短期內可能面臨制度預期延遲落地、市場流動性不足、價格大幅度震蕩等風險。

　　免責聲明

　　東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批准，已具備證券投資諮詢業務資格。

　　本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的資訊或所表述的意見並不構成對任何人的投資建議，本公司不對任何人因使用本報告中的內容所導致的損失負任何責任。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關連線構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券並進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。

　　市場有風險，投資需謹慎。本報告是基於本公司分析師認為可靠且已公開的資訊，本公司力求但不保證這些資訊的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。

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　　東吳證券投資評級標準：

　　公司投資評級：

　　買入：預期未來6個月個股漲跌幅相對大盤在15%以上；

　　增持：預期未來6個月個股漲跌幅相對大盤介於5%與15%之間；

　　中性：預期未來 6個月個股漲跌幅相對大盤介於-5%與5%之間；

　　減持：預期未來 6個月個股漲跌幅相對大盤介於-15%與-5%之間；

　　賣出：預期未來 6個月個股漲跌幅相對大盤在-15%以下。

　　行業投資評級：

　　增持：預期未來6個月行業指數漲跌幅相對大盤在5%以上；

　　中性：預期未來 6個月行業指數漲跌幅相對大盤介於-5%與5%之間；

　　減持：預期未來 6個月行業指數漲跌幅相對大盤在-5%以下。