經歷年內的股指震蕩後，針對分級資管産品的監管口徑也在悄然位移。

　　“現在監管層不鼓勵高杠桿的分級産品了，和股災前比，許多機構的杠桿也都降低了。”華東一家基金子公司項目經理坦言，“這次股災其實是讓這些杠桿創新産品的風險暴露了。”

　　事實上，監管層針對分級産品杠桿率調校，或與較多分級産品因在今年6-8月份的股災中凈值觸及警戒線、平倉線而遭到平倉有關。

　　21世紀經濟報道記者從權威渠道獲悉，年內A股開啟劇烈震蕩行情以來，遭遇執行平倉的基金及子公司專戶産品已不少於273隻，合計總規模不少於452億元。

　　在監管層看來，包括定增類在內的高杠桿專戶産品設計進一步放大了市場波動，並面臨較大的潛在風險。此外，部分結構化專戶也容易被市場操縱，為內幕交易提供便利。

　　事實上，監管層已對此有所警覺。據21世紀經濟報道記者獲悉，為資管業務劃清行為邊界的《證券期貨經營機構落實資産管理業務“八條底線”禁止行為細則》（下稱資管細則）已于8月底完成修訂，其中針對各類分級産品的杠桿上限進行了調低。

　　273隻專戶“震蕩市”平倉

　　監管層擬對分級産品實施更加嚴格的底線監管，或與今年A股震蕩中，分級産品潛在風險的充分暴露有關。

　　21世紀經濟報道記者從權威渠道獲得的一份數據顯示，在囊括了A股劇烈震蕩期在內的6月10日至10月16日期間，共有273隻專戶産品因劣後端無法足值而被“執行平倉”，累計涉及産品規模達452億元。

　　此外，還有部分産品曾觸及風控警戒線與平倉線。其中觸及警戒線産品達221隻，累計規模達391億元；觸及止損線産品達35隻，累計規模44億元。

　　“這些遭遇平倉的産品中，絕大部分都是杠桿較高的分級産品。”一位接近監管層的券商資管人士透露，“因為分級産品的杠桿比較高，所以預警線和平倉線也很高，一旦股市發生劇烈波動，就會被率先平倉。”

　　按今年3月份起實施的“八條底線”《資管細則》，分級資管産品的最高杠桿倍數不得超過10倍，其中權益類産品的最高杠桿倍數不得高於5倍。

　　據業內人士透露，在實際操作中，基金及子公司專戶産品的實際杠桿通常為1：2-1：2.5，但這一杠桿率在極端行情下仍然面臨風險暴露的可能性。

　　“權益類的産品最高也就是1：5的杠桿，但操作中最多也就是1：2、1：2.5，1：5的很少，因為這個杠桿理論上兩個跌停板就會爆倉。”前述基金子公司項目經理表示，“主要是今年的行情太極端，如果在高點建倉，股市出現大幅下跌時，一些杠桿看起來不高的産品也會被擊穿警戒線和平倉線，進而引發被動賣盤和市場波動。”

　　此外，投資于上市公司定向增發的分級産品也出現了一定的風險暴露。

　　據21世紀經濟報道記者從權威渠道獨家獲得一份數據顯示，截至9月底，今年二季度以來設立的基金公司、子公司專戶産品中，投向股票定增的産品為77隻，規模達211.88億元。

　　而在上述産品中，74.03%的産品劣後級凈值已低於1，22.08%的産品劣後凈值低於0.5，而更有10隻産品的劣後級份額已遭遇了清零。

　　在分級産品市場風險引起監管警覺的同時，由高杠桿引發的違規操作空間也被關注。

　　21世紀經濟報道記者了解到，監管層對前述分級結構化産品的潛在風險總結為兩類，其一是杠桿設計進一步放大了市場波動，其中高杠桿定增産品也面臨了較大市場風險；其二是部分主體通過認購結構化專戶的劣後級進行市場操縱、內幕交易的風險，其中部分涉嫌違規的機構目前已被監管層立案調查。

　　“一家基金設立了結構化資管投向一隻票，劣後端居然是一個人，兩個月後上市公司定增，股價不斷上漲。”前述接近監管層的券商資管人士介紹稱，“另一家基金子公司存續産品中有147隻資管産品，投資單一股票，涉及産品規模達506.14億元，部分産品聘請個人為投顧，或劣後級為一個人。這些案例都存在利益輸送、內幕交易的行為，有的已被證監會調查了。”

　　9月底分級産品破萬億

　　事實上，分級産品風險一方面來自於杠桿本身，另一方面同類産品規模不斷擴大，也在積聚潛在的風險體量。

　　據21世紀經濟報道記者從權威渠道獨家獲得的一份數據顯示，截至今年9月底，基金母公司存續專戶産品中，分級産品數量達到了1944隻，累計規模達4561億元，佔基金公司一對多專戶規模的72%，佔專戶總規模的21%。

　　值得一提的是，在分級産品中，混合型産品的比例最高，佔比達53%，而股票型産品和債券型産品的佔比則分別為31%和14%。

　　和母公司相比，基金子公司的分級産品規模則更勝一籌。前述數據顯示，基金子公司存續産品中有1468隻分級産品，規模達5454億元，佔一對多專戶産品的25%和專戶總規模的7.9%。

　　這也意味著，截至9月底，基金公司及子公司分級專戶業務規模已達10015億元，突破萬億規模。

　　在業內人士看來，基金公司的分級産品規模之所以能夠做大，與其此前較為寬鬆的監管環境有關。

　　“郭樹清時代鬆綁資管業後，基金子公司的投向幾乎是不受限制的，幾乎成了萬能神器。”前述基金子公司項目經理坦言，“這也讓不少基金子公司在各類業務上都有了佈局，業務越做越大了。”

　　“和信託、券商相比，基金子公司有個BUG，就是沒有凈資本約束。”明天係旗下一家信託公司信託經理稱，“基金子公司的專項計劃目前還沒有形成凈資本佔用，這在理論上和風險管理上是不合邏輯的。”

　　此外，在投資方向上，基金子公司分級産品似乎對非標類資産更加偏愛。前述權威數據顯示，截至今年9月底，基金子公司非標類産品佔比達37%，超過股票型産品的36%，此外混合型和債券型則分別佔比14%和2.6%。

　　值得一提的是，彼時有部分專戶産品的杠桿倍數較高，其中杠桿倍數（按設立時份額）超過10倍的共計29隻，合計規模達59.29億元；其中基金公司專戶16隻，規模20.67億元；基金子公司專戶13隻，規模38.62億元。