□本報記者 王輝

　　在經濟托底需求日益迫切、財政投資面臨融資束縛的背景下，近期地方政府債務置換和融資平臺再融資相關政策密集出臺，釋放出存量政府債務兜底和增量融資政策微調放鬆的信號。分析人士指出，雖然地方政府負債端約束放鬆，可能導致新增債券供給上升，但能夠明顯降低平臺再融資風險和存量城投債估值風險，使得城投債在各類信用産品中的相對投資價值更為凸顯。

　　平臺融資政策微調放鬆

　　本週，江蘇債和新疆債相繼完成招標，拉開了今年到期存量地方債務置換的大幕。與此同時，近期圍繞地方融資平臺再融資相關政策也密集出臺。

　　5月15日，國務院辦公廳轉發了財政部、央行、銀監會《關於妥善解決地方政府融資平臺公司在建項目後續融資問題的意見》，對地方融資平臺在建項目後續融資問題進行了詳細規定。該項新政主要包括兩方面的內容：一是對“融資平臺公司”及“在建項目”給出了明確界定；二是提出區別對待在建項目的存量、增量融資需求，確保在建項目融資需求。

　　幾乎同時，有媒體披露，發改委已印發《項目收益債試點管理辦法（試行）》，明確了相關政策，為項目收益債發行鋪平道路。隨後不久，有消息稱，發改委還在日前發佈了《關於充分發揮企業債券融資功能 支援重點項目建設促進經濟平穩較快發展的通知》。據悉，該通知指出，在嚴格防範風險的基礎上，繼續支援市場化運營、資産真實有效且償債保障措施完善的企業，可以將企業自身信用為基礎發行企業債券融資，從而進一步發揮企業債券在促投資、穩增長中的積極作用。

　　結合發改委在4月初提出的四項轉向債，市場機構普遍認為，這一系列政策存在相似之處，宗旨均是支援融資平臺融資，屬於政府對地方融資約束的微調放鬆，凸顯出目前基建項目融資問題的急迫性和重要性。整體而言，類似政策有助於緩和地方融資平臺的再融資風險，利好存量城投債券。

　　國信證券報告指出，財政部年初迅速推出置換債政策，近期三部委更發文明確以定向承銷方式落實存量債務置換，使得年內融資平臺還本壓力減輕；同時，近期多部門出臺新政，主要強調保障融資平臺在建項目後續融資，融資平臺的融資渠道仍較暢通，將有利於降低城投債估值風險。

　　城投債相對價值凸顯

　　鋻於地方存量債務置換啟動且融資平臺再融資微調放鬆有助於緩解城投債違約風險，市場機構普遍看好城投債在信用産品中的相對投資價值。

　　興業證券表示，相關地方債務及平臺融資新政陸續公佈之後，三方面的因素將使得城投債價值凸顯：首先，管理層通過債務置換逐步化解地方政府的債務風險之後，存量城投債作為較稀缺的高收益品種將受到追捧。其次，債務置換將使得地方政府隱性擔保顯性化，地方政府信用溢價的下降，將降低城投債的信用風險溢價。最後，為保障地方債置換的順利展開，央行預計將保持較長時間的貨幣寬鬆，從而降低城投債的流動性溢價。在具體投資標的方面，興業證券認為，由於2015年之後發行的城投債並未在地方政府性債務的甄別範圍內，且城投老券對應的發行人資質普遍較高，相比而言城投老券比新券更安全。

　　來自國信證券、第一創業證券等機構的觀點也認為，從城投債的角度來看，債務置換實質是要求商業銀行向地方政府發放長期限低息貸款。對地方政府的負債端做期限轉換和利息轉換，能夠降低其信用風險，進而提高城投債的價值。國信證券指出，隨著多部門新政的出臺，投資者對城投債違約的擔憂會下降，2015年後期城投債的相對優勢將有望推動其信用利差進一步收窄。

　　中債五年期城投債到期收益率曲線