在央行出手呵護市場資金面的背景下，二季度以來受“股債蹺蹺板”影響表現持續低迷的債券市場終於迎來轉機。

　　分析人士認為，隨著股市震蕩的不斷加劇，配資、打新等資金短期內料會選擇觀望或進入債市避險，預計股市對債市的分流高峰已經過去，下半年資産配置的天平有望逐漸向債市傾斜。

　　債市重歸牛市氛圍

　　值得一提的是，二季度以來，銀行間現券市場可謂“跌宕起伏”，整體走出了“先上後下”的格局。

　　尤以利率産品為例，4月中旬公佈的一季度經濟數據疲軟不堪，加上央行超預期大幅度降準，同時不斷引導資金開盤利率下行，債市得益於多重利好影響，收益率大幅回落。其中，10年期國債收益率最低下探至3.35％，10年期國開債收益率最低下探至3.77％。

　　然而，好景不長，5月中旬，在地方債供給逐漸放量和經濟邊際改善壓力上升的情況下，收益率曲線開始震蕩回升。此後，包括巨量IPO發行、半年末銀行監管考核壓力、MLF到期、大額存單發行等多重因素均對債市資金面形成了一定擾動，並使得現券收益率震蕩攀升。

　　直到6月底央行祭出“定向降準及降息”的貨幣政策組合拳，助力銀行間市場告別季節性資金面趨緊，債市方重新步入牛市氛圍。

　　毫無疑問，央行價格和數量工具同時使用，粉碎了此前市場中關於貨幣政策轉向和力度減弱的預期。而考慮到近期股市下跌以及場外配資的集中強平可能使得未來股市杠桿放緩甚至下降，則股市與實體經濟、債市爭奪資金的情況料會有所改善，即央行的貨幣政策放鬆將切實作用於實體經濟和債市。

　　海通證券宏觀債券首席分析師姜超表示，定向降準增加了銀行可用資金，疊加降息，有助於降低銀行負債端成本和貸款利率，這將從比價角度打開長債的下行空間。

　　中金方面亦判斷，未來一段時間內，制約債市的因素會逐步緩解，加上貨幣政策依然積極作為的取向，即使後續地方債供給增加也不會對債市構成太大衝擊，收益率尤其是中長期收益率仍會在央行貨幣政策的引導下逐步回落。

　　受訪的多位一線交易員均認為，鋻於前期在市場分歧較大時，那些大量拋債和觀望的機構將會重新補倉債券，因此，預計伴隨本輪降準、降息的兌現，短期內長久期利率債收益率的下行幅度會高於以往。

　　貨幣寬鬆料未終結

　　再就資金面而言，隨著央行雙降政策的落地，當前銀行間資金利率應聲回落，並對債市形成支撐。

　　業界普遍認為，按照最新2.5％的逆回購操作利率考量，R007降至2.5％以內應是央行合意的利率水準。

　　“上周央行時隔2個月重啟了公開市場逆回購，加量續作到期MLF，週末又超預期定向降準並降息。顯然，管理層呵護資本市場與實體經濟的意圖十分明確。”一位商行交易員在接受記者採訪時直言，“雖然下周新一輪IPO又將來襲，但個人認為，持續降準之後銀行間流動性寬鬆將得以延續，下半年貨幣利率R007保持2.0％－2.5％的低位波動仍是大概率事件。”

　　展望後市，包括國金證券在內的多家券商均預計，“寬貨幣”不會就此終結，仍將繼續進行。

　　首先，在“寬財政”的背景下，管理層勢必要配合使用寬鬆的貨幣政策，否則，公共投資對私人部門的擠出效應將更加明顯。其次，降低社會融資成本已然是當前一個十分重要的目標，且這一目標遠未完成。再者，年初以來不斷降低的逆回購利率雖對短端利率引導頗有成效，但是長端方面卻不甚理想，即央行的操作空間依然較大。

　　來自國信證券的觀點表示，後續貨幣政策的取向將主要取決於經濟狀況。而國信高頻宏觀經濟指標顯示，進入6月份後，整體經濟下行壓力再度加大，因此預計未來還會有陸續的貨幣寬鬆政策出臺，降息政策預計至少還有1次，而降準政策的幅度會更大一些，預計7月份還會出現全面性降準措施。

　　關注城投板塊價值

　　“考慮到當前資金面重新趨松，短期來看，預計債券市場將迎來一定轉機，出現10－20BP左右的波段交易機會。”國泰君安首席債券分析師徐寒飛坦言，“不過，中期來看，債券市場中存在的部分利空因素仍不可忽視。尤其是目前地方債的發行規模已經超過傳統利率債發行量的幾倍，而且很可能會持續幾年時間。這意味著，後續比價效應和擠出效應會越來越明顯。”

　　具體到債市的投資策略方面，就利率債而言，目前來看，銀行投資盤受益於央行大幅度降準，備付資金較為充沛，對債券需求有一定支撐。

　　考慮到當前較低的資金利率，券商建議套利盤可繼續關注3－5年期品種的息差套利機會，保持一定杠桿水準；配置盤可優選具有免稅優勢的國債、地方債，資本充足的機構也可以關注鐵道債的配置價值。

　　至於信用債方面，“自今年3月份正式下發地方債務置換額度後，伴隨債務信用風險的逐步降低，信用利差的持續縮窄，城投債整體板塊走勢十分可觀。”姜超表示，現階段，債務置換進程較快的省份對應的城投收益率下行空間較大。此外，未來債務置換空間較大省份的城投債，其受益程度亦不容小覷。

　　記者觀察到，在上周公告的19項信用債主體評級向上調整行動中，共涉及9家城投平臺。城投平臺評級上調的原因，在於城投公司受到國家和地區政策的大力扶持，公司信用不斷提高；同時各發行主體業績發展平穩，運營良好，整體收入和盈利水準處於增長狀態，償債壓力較小。

　　多位券商研究員向記者表示，在寬鬆預期強化，特別是平臺放鬆政策接二連三齣現的背景下，“城投信仰”將逐步回歸。姜超也建議，投資者當前可以優質城投和高等級公司債為主展開配置。