近期阿里巴巴在美國遭遇“集體訴訟”，給上市後持續上揚的股價澆了一盆冷水。事實上，此前蘭亭集勢與聚美優品等一批海外上市公司均遭遇“集體訴訟”。這幾家公司問題均出在資訊披露上，但在資訊披露的完整性、真實性、及時性與準確性方面的側重點有所不同。

　　律所徵集投資者訴阿里巴巴，關鍵點在於資訊披露不完整，認為阿里巴巴沒有在IPO時及時披露國家工商總局對阿里巴巴進行行政指導的“白皮書”，造成“隱匿某些重大事實之陳述”，導致“在當時實際情形下産生引人誤導之效果”；律所徵集投資者訴蘭亭集勢，關鍵點在於資訊披露的真實性、及時性與準確性，認為蘭亭集勢在IPO過程中誇大了業務前景，在IPO文件以及隨後的文件中沒有及時披露相關細節，致使股價暴跌，給投資者造成損失；律所徵集投資者訴聚美優品，關鍵點在於資訊披露的真實性，認為聚美優品發表了虛假的、誤導性的聲明，上市時對股東承諾的是要繼續發展電商平臺，吸引第三方，卻在上市後不久就改變了經營策略，將第三方平臺逐步轉為自營為主。

　　資訊披露制度是美國註冊制的重要組成部分，是解決投資者與高管層資訊不對稱的制度安排，有利於緩解代理問題，有利於保護投資者特別是中小投資者的利益，已成為投資者利益保護機制的重要抓手。因此，隨著我國註冊制改革推進，如何建立與完善資訊披露制度成為需要重點關注的問題。

　　站位不同會導致資訊披露制度的差異，只有選準方向才能更好地完善資訊披露制度，落實好註冊制改革。從以上三個案例可以看到，雖然集體訴訟的首要發起人並不是投資者，而是律師事務所，但最終維護的還是投資者尤其是中小投資者的利益。因此，筆者認為，資訊披露制度的建立與完善一定是要基於投資者利益保護角度，尤其是在股權集中于控股大股東的我國更應如此，更要突出對中小股東利益的保護，如果偏離了這個方向，以資訊披露為中心的註冊制改革將難以成功。

　　註冊制下資訊披露制度的建立與完善，要從制度設計與制度執行兩個角度進行，兩者相輔相成，缺一不可。資訊披露制度設計搭建了資訊披露的制度框架，吸收國際先進經驗，對資訊披露的內涵、原則、範圍、內容、標準、時間與事務管理等要素作出明確且具有可操作性的規定與説明。資訊披露制度執行需要建立一系列保證資訊披露制度有效運作的保障措施與制度安排。

　　筆者認為，在設計我國的資訊披露制度時，要注意以下三個方面的問題。第一，處理好強制性資訊披露與自願性資訊披露的邊界問題。對於投資者而言，資訊並不是越多越好，更不是越少越好，資訊的“度”至關重要。因此，監管機構在設計資訊披露制度時，一定要研究哪些資訊是必須進行披露的，哪些資訊是可以選擇性披露的，哪些資訊是不需要披露的，給上市公司或發行人資訊披露適當的自有選擇權，界定清楚強制性資訊披露與自願性資訊披露的外延。第二，關於資訊披露標準問題。要解決第一個問題，需要首先搞清楚資訊披露標準問題，筆者認為，資訊披露要以決策有用為標準，資訊只要有助於投資者作出投資決策就是有用的，決策有用的資訊是需要披露的。可能不同的人對相同資訊的決策有用性持不同的看法，此時就需要制度設計者基於投資者保護的視角作出合理的規定與説明，使資訊披露標準具有很強的可操作性。第三，關於會計資訊品質問題。財務會計資訊是資訊披露的重要內容，會計資訊品質的高低直接影響註冊制資訊披露制度的優劣，因此，證券主管部門應與證券交易所、財政部、審計署等部門大力協同，致力於持續完善上市公司資訊披露制度與審計監督制度，切實提高會計資訊品質，杜絕財務舞弊與串通舞弊。

　　設計再完美的資訊披露制度，如果不能保證其得到有效執行，那也算不上好制度。只有保證設計合理的資訊披露制度得到有效執行，才算得上好制度。因此，資訊披露制度的執行更重要。在一個設計合理、執行有效的資訊披露制度環境中，如果上市公司不按照遊戲規則“出牌”，置資訊披露于度外，那必將付出沉重的代價，受到相應的處罰。

　　為保證資訊披露制度的有效執行，美國設計了集體訴訟制度，集體訴訟制度有以下幾個特點：通常由專門做集體訴訟的律所代表投資人發起；需要召集並選出首席原告成員登記，同時從投資人處收集證據；並不需要每個股東都起訴，只要有一個人即可；訴訟勝訴，全體投資每人平均可獲得賠償，而首席原告和主動登記的投資人獲得賠償較多，律所可獲賠償金30%；投資者維權幾乎沒有成本、門檻較低，在訴訟初期産生的費用也都是由律師墊付的。集體訴訟在美國證券業非常普遍，集體訴訟制度已經被證明是一種非常好的制度設計，成為了註冊制下資訊披露制度最有效的配套和補充，對於資訊披露制度的高效執行起到了不可磨滅的貢獻，最大限度地保護了投資者的利益。因此，要結合《證券法》的修改，適時引入股東集體訴訟制度，建立健全以投資者保護為視角的資訊披露制度。