[與今年股災期間企業主動取消發行計劃不同，此次已經取消發行的企業，幾乎都是因市場出現波動，而被迫取消發行計劃]

　　接二連三的債券違約事件，給仍在牛途的債市敲響一記記警鐘。

　　中國貨幣網顯示，自11月5日至11月23日，在不到20天的時間裏，有多達45家企業取消債券發行計劃，涉及金額高達500億元。相比之下，2014年4月至今年7月的一年多時間裏，取消發行的債券規模僅370億元左右。

　　此次取消債券發行的45家企業，大多集中在鋼鐵、煤炭、水泥、建築、基礎設施、交通等行業。

　　“取消發行的企業，大多屬於産能過剩的領域，有些企業本身資質也較差。”業內人士認為，隨著違約事件集中爆發，市場的風險擔憂在加劇，投資者要求更高的風險補償，進而對這些高風險行業的債券融資産生影響，預計未來信用利差將會分化，可能存在風險的企業發債成本將進一步上升。

　　近期，違約事件的集中爆發或是導致債券大量棄發的因素之一。11月5日，山東山水公告稱，境內債務償付存在不確定性。其境記憶體續債券共6隻，累計餘額達71億元，其中20億超短融已確定違約，其他債務亦面臨違約風險。而更早些時候，中鋼、英利等企業債券，也出現了不等程度的違約。

　　500億債券棄發

　　11月23日，廈門建發集團發佈公告，由於近期市場波動，經與簿記管理人協商決定，該公司2015年度第三期中期票據將擇時重新發行，而原定發行計劃取消。公告顯示，廈門建發集團上述中期票據原擬於11月23日發行，發行規模共計30億元。

　　實際上，廈門建發集團不過是最新的例子，此類情形並非個別現象。11月份以來，大量企業取消、延遲其發債計劃。中國貨幣網顯示，從11月5日至11月24日，共有45家企業取消或延遲了發債融資計劃，涉及債券數量共計達48隻，而涉及發行規模高達500億元。

　　上述取消或延期發行的債券已覆蓋了中期票據、短融、超短融三大品種，而其中又以中票最多，數量共計19隻。短融、超短融兩類分別為14隻、15隻。

　　值得注意的是，此前市場也曾出現過短期內大量企業取消發債融資的情形，但之前的規模則無法與此次相比。有統計顯示，上海超日太陽能于2014年3月債券違約後的一年半年時間裏，先後有近40家企業取消債券發行計劃。但需注意的是，上次類似情況主要是集中在今年6月，時值股災高峰，不少企業是主動取消發行計劃。

　　而近20天來取消債券發行的規模，創下了近年來的新高。公開數據顯示，今年10月份，信用債發行量為3150億元，9月份則為3842億元。這意味著，500億元的取消發行規模，相當於上兩個月發行規模的16%、13%。而11月5日至20日的預計發行規模約為2500億元，取消發行的佔比已達20%左右。

　　上述企業中有部分已經啟動發行，但卻因為申購不足，最終不得不取消發行。如江蘇愛康科技、金陵建工等，均因申購區間內有效申購不足，經與簿記管理人協商後決定取消發行。

　　與今年股災期間企業主動取消發行計劃不同，此次已經取消發行的企業，幾乎都是因市場出現波動，而被迫取消發行計劃。

　　“最近債券非常難賣，尤其是高風險的信用債，無論是機構還是個人投資者，風險偏好都出現了明顯變化。”某機構固收部門人士對稱，投資者近期對於債券投資總體趨向謹慎，而在一些評級較低，或資質較差的個券上面，這種情緒變化反映更為明顯。

　　“債券投資方面的策略，我們最近明顯謹慎了一些，前幾個月還加杠桿，現在有些評級還算好的個券都不買了。”某商業銀行同業部門人士亦稱，據其所知，不少機構都對信用債投資策略進行了微調。作為債市資金主力之一，銀行投資策略的變化會在一定程度上影響市場。

　　原因何在

　　最近幾個月，債市已走出一波轟轟烈烈的牛市，打新資金、銀行理財資金涌入債市，為企業發債融資提供了便利。但為何短短一個多月後卻發生大量企業棄發的現象？

　　“並不是所有企業都遇到了這種情況，取消發行的企業大多屬於産能過剩的領域，有些企業本身資質也較差，屬於市場波動過程中的正常現象。”招商銀行同業金融總部高級分析師劉東亮對分析，由於市場波動，投資者的風險偏好發生變化，加劇了市場對産能過剩行業風險的擔憂。

　　中國貨幣網顯示，上述取消發行的45家企業中，絕大多數屬於傳統行業，主要集中于鋼鐵、煤炭、水泥等相關行業，另有一部分是與水泥、鋼鐵密切相關的建築、基礎設施、交通行業，而這些行業中多數屬於産能嚴重過剩行業。其中不乏沙鋼集團、大連萬達、陽煤集團等大型企業。

　　民生證券研究院固收負責人李奇霖認為，從行業分佈上來看，上述取消發行的企業，基本上都屬於傳統行業，在經濟下行壓力之下，機構近期對信用風險的擔憂上升，必然會對經營不景氣的傳統行業、企業發債産生不利影響。

　　與此同時，近期發生的多起債券違約事件，也加劇了市場對信用債風險的擔憂。2015年以來，先後有*ST雲網、*ST中富、天威、英利、中鋼、山東山水等多家企業債券違約事件。

　　從2014年以來，企業取消債券融資計劃的發生，幾乎都與違約事件爆發同步。2014年3月，超日太陽能違約後，隨即有大量企業取消發債計劃。而這次45家企業退出債券融資，也是在山水水泥違約之後，時間集中在11月5日以後。山東山水發佈違約預警後，同屬水泥行業的冀東發展，隨即取消30億元債券發行計劃。

　　投資者風險擔憂上升，推動了發債成本的上升，這也成為企業放棄發行的一大因素。多家企業均在公告中表示，取消發行是因為市場波動，為了有效降低融資成本。

　　“今年違約事件較多，信用債風險上升，大家的注意力都注意到山東山水違約上去了，投資者希望獲得更高的風險補償，這也是雙方博弈的過程。”劉東亮認為，此前發債成本很低，因此導致利率稍有提升，企業就不願意發債。

　　從10月份開始，信用債利率已出現上升勢頭。山東山水違約後，信用債利率繼續上升。其中，10月份公司債的平均票面利率上升至6.87%，較上月上漲了15%。而國金證券數據顯示，山東山水違約後，中低等級信用債被拋售，信用債整體估值水準上升了20個基點。

　　定價或將分化

　　“在違約事件多發的情況下，利率債可能是更好的選擇，儘管缺乏資産，但對信用債還是提高警惕。”上述商業銀行人士表示，受資金使用效率影響，即便可以加杠桿，信用債的收益仍然不高。在此情況下，信用債有可能出現去杠桿的情況。

　　據廣發證券此前測算，以3年AAA企業債為標的，即使實現2倍杠桿，組合收益率也只有5%左右。即便投資者能夠融得資金，合意資産亦將表現出更強的稀缺性，進一步壓低杠桿策略預期收益率。

　　“在宏觀經濟下行的情況下，國內市場的信用利差還在收窄，這是不符合市場規律的。”劉東亮認為，在市場不穩的情況下，未來可能會出現明顯的信用利差分化，一般企業發行的債券和無風險收益債券的利差，將會進一步拉寬。對於資信較低的債券，投資人會要求較高的風險補償。

　　劉東亮還認為，信用利差並不會全部拉寬，評級較高或企業經營較好的債券，未來信用利差還可能進一步收窄，而利差可能拉寬的，將主要集中在鋼鐵、水泥、煤炭等行業內。“但也不能一概而論，具體還是要看個券的評級、風險狀況等因素。”

　　李奇霖也認為，未來信用債定價可能會出現較大分化，傳統強週期的行業，信用利差可能會趨於上升。在此情況下，安全類資産利率債可能會有相對超額的收益，收益率還存在下行空間。