中國經濟網北京6月10日訊 （記者曾金華）日前，經國務院批准，財政部下達了第2批1萬億元地方政府債券置換存量債務額度。這是繼今年3月下達第1批1萬億元置換債券額度後，再次推出的發行地方政府債券置換存量債務舉措。

　　發行地方政府債券置換存量債務廣受社會關注，為什麼要開展這項工作？採取定向承銷發行置換債券是否有“行政攤派”之嫌？發行置換債券是不是中國版的量化寬鬆？《經濟日報》記者就相關問題採訪了財政部有關負責人和專家學者。

　　發行置換債券是穩增長、防風險重要舉措

　　經國務院批准，財政部在3月、5月先後下達兩批1萬億元置換債券額度，這個舉措是否是臨時性的政策安排？

　　據了解，發行地方政策債券置換存量債務，是規範地方政府債務管理的既定政策安排，也符合新預演算法的規定。2014年8月31日，全國人大常委會審議通過的《預演算法》修正案規定，地方政府債務通過發行地方政府債券舉借。地方政府存量債務是新預演算法實施之前形成的，通過發行地方政府債務進行置換，是規範預算管理的有效途徑。為此，2014年9月21日，國務院印發的《關於加強地方政府性債務管理的意見》明確，納入預算管理的地方政府存量債務可以發行地方政府債券置換。

　　專家認為，發行地方政府債券置換存量債務是穩增長、防風險的重要舉措。

　　首先，能夠有效降低地方政府舉債成本和全社會融資成本。從國際經驗看，地方政府債券是僅次於國債的“銀邊債券”，具有“低風險、低成本”的特點。在融資平臺公司舉債模式下，政府支付的是企業舉債成本，未能合理反映政府信用的市場價值。發行地方政府債券置換存量債務，使政府舉債成本逐步回歸合理水準，符合市場化改革方向，也有利於降低全社會融資成本。

　　“以前地方政府融資平臺舉債資金成本較高，銀行貸款平均資金成本在7-8%左右，信託等融資成本高達10%以上；而發行地方政府債券資金成本在3-4%。”中債資信公共機構首席分析師霍志輝説。

　　據測算，每發行1萬億元地方政府債券置換存量債務，可為地方每年節省利息支出500億元左右。

　　其次，與基礎設施項目週期更為匹配，有利於降低債務期限結構錯配風險。地方政府債務資金主要用於公益性基礎設施建設，項目週期一般在8－10年，而當前地方政府通過企業舉借的存量債務期限主要集中在3年左右。這種項目週期與債務期限的結構錯配客觀上導致了地方政府必須不斷“短借長用”，既加大了舉借成本，也使得地方償債高峰期過於集中。發行地方政府債券置換存量債務，有利於合理匹配債務期限結構，平滑地方償債壓力，實現項目收益與債務償還的良性迴圈。

　　再次，有利於緩解當前地方償債壓力，騰出資金用於支援重點項目建設。在當前經濟下行壓力加大、地方財政收入增速持續放緩的形勢下，發行地方政府債券置換存量債務，有利於保障在建項目融資和資金鏈不斷裂，處理好化解債務與穩增長的關係，還有利於緩解部分地方支出壓力，使地方能夠騰出一部分資金用於重點項目建設。

　　據審計，截至2013年6月30日地方政府負有償還責任的存量債務中，2015年到期需償還18578億元。財政部兩批共下達2萬億元置換債券額度，覆蓋了上述債務，多餘部分將可以用於償還以前的逾期債務等。

　　“地方政府發行債券置換存量債務，是當前過渡時期一個不錯的制度安排。地方政府存量債務形成原因複雜，量也比較大，通過集體協商、發行置換債券的辦法來解決，是一個比較現實的辦法。”清華大學經濟管理學院教授白重恩説。

　　定向承銷置換債券遵循市場化原則

　　根據財政部、人民銀行、銀監會三部門聯合下發的《關於2015年採用定向承銷方式發行地方政府債券有關事宜的通知》要求，置換債券可以採取公開發行和定向承銷兩種方式發行。採用定向承銷方式發行置換債券，由地方財政部門與銀行等特定債權人按市場化原則協商。不採用定向承銷方式發行的置換債券，仍採用招標、公開承銷等方式公開發行。

　　在這兩種發行方式中，定向承銷方式尤為引起市場關注。由於在這種方式下，債券是針對特定債權人發行的，有觀點認為這是一種“行政攤派”。“將採取定向承銷方式發行置換債券視為‘行政攤派’，是一種誤讀。”財政部有關負責人表示，上述《通知》的出臺，經過了三部門的反覆磋商、醞釀，對定向承銷充分採用了市場化發行的原則：

　　第一，採用定向承銷方式發行地方債由地方財政部門與特定債權人按市場化原則協商開展，雙方在平等自願的基礎上就債券發行利率等要素進行協商，協商過程中，商業銀行等債權人可充分反映自身意願，各債權人的意見將直接影響債券發行的利率區間。

　　第二，採用定向承銷方式發行的地方債通過簿記建檔來確定發行利率和承銷團成員配售數量。簿記建檔是一種系統化、市場化、競爭性的債券發行定價方式。目前，市場上多數中期票據、短期融資券、公司債券等債券都是採用這種發行方式。

　　第三，對於無法與地方政府協商一致的特定債權人，地方政府仍將通過公開發行地方債等方式籌集資金歸還到期債務。

　　“從近期發行結果來看，已定向發行的地方政府債券由於暫時不能在銀行間市場進行現券交易，流動性弱于公開發行的地方政府債券，其發行利率總體高於公開發行的地方政府債券利率，基本反映了市場化定價的結果。”該負責人説。

　　中央財經大學公共財政與政策研究院院長喬寶雲認為，定向承銷採用的簿記建檔在金融市場上是一種常見的發行方式，採用這種方式發行置換債券，優勢十分明顯，“在目前地方債市場不發達的情況下，在定向承銷中，承銷團可以就債券利率等問題與地方政府充分溝通，了解、消化各方面有關資訊，有助於避免不確定性和市場波動，降低市場風險。”

　　霍志輝認為，公開發行方式是債券市場上一種比較成熟的市場化發行方式，定向承銷是為了緩解地方債發行對市場流動性衝擊和債券市場影響；從政策來看，這兩種地方政府債券發行方式都是市場化的發行方式。

　　銀行購買置換債券並不“吃虧”

　　無論公開發行還是定向承銷，對商業銀行等債權人來説，其結果大多是將高利率的貸款置換為低利率的債券，有的觀點認為銀行“吃虧”了。

　　對此，專家普遍認為，“銀行購買置換債券是否‘吃虧’，不能簡單比較地方政府債券和貸款名義利率的高低，而要綜合考慮多方面因素。”

　　從經營風險看，地方政府債券由省級政府納入預算，統籌償還，其信用明顯高於融資平臺公司貸款，特別是低層級融資平臺公司貸款。以地方政府債券置換貸款，降低了銀行的經營風險。

　　“從風險收益對稱原則來看，銀行收益的下降具有一定的合理性。地方政府融資平臺貸款置換成省級政府發行的地方債券，其資産的風險明顯下降。”霍志輝説。

　　從稅收方面看，地方政府債券利息所得免征企業所得稅，銀行貸款對應的利潤應繳納25%的企業所得稅。如扣除免稅因素，地方政府債券與貸款之間的利差明顯縮小。

　　從資本佔用方面看，根據《商業銀行資本管理辦法（試行）》，融資平臺公司貸款的風險權重是100%，而地方政府債券的風險權重是20%，投資地方政府債券可以大幅節約銀行的資本佔用。

　　從流動性方面看，地方政府債券納入中央國庫現金管理和試點地區地方國庫現金管理、中國人民銀行部分貨幣政策操作、商業銀行質押貸款的抵（質）押品範圍，並可按規定開展回購交易，其流動性要優於貸款。

　　“風險權重對銀行十分重要，以地方政府債券置換貸款，對銀行來説是一個利好，大大降低了風險，形成了地方政府、銀行、市場等方面‘多贏’的局面。”白重恩表示。

　　發行置換債券不是中國版“QE”

　　相繼下達2萬億元置換債券額度，有人認為這是中國版的量化寬鬆（QE）。 “地方債務置換是加強地方政府債務管理的重要環節，有利於推動地方形成一個規範透明的融資機制。發行地方政府置換債券不能誤讀為量化寬鬆。”央行有關負責人説。

　　商業銀行的貸款置換成地方政府的債券，在商業銀行的資産負債表上表現為資産組合發生改變，由貸款變成了債券，在這個過程中不涉及中央銀行進行流動性投放。將符合條件的地方債納入到部分貨幣政策操作工具的質押品範圍，只意味著地方政府債與國債、政策性金融債等金融産品一樣，獲得了抵押品的資格，並不意味著中央銀行將因此開展相對應特定額度的流動性投放。

　　“從債務置換的過程看，並沒有新增貨幣，因此不能認為是量化寬鬆。”喬寶雲認為。

　　此外，財政部、人民銀行、銀監會三部門聯合下發的上述《通知》，明確採取定向置換的方式來置換地方政府的債務，這種置換方法與一般公開發行的方式相比，可以減少對市場流動性和市場利率的影響，促進債務置換的順利進行。

　　目前，已有多個省份在第1批1萬億元額度內順利發行了置換債券，採用的方式既有公開發行，也有定向承銷。第2批額度的償還範圍和第1批一樣，必須用於償還審計確定的截至2013年6月30日政府負有償還責任的債務中2015年到期的債務本金，地方政府已經安排其他資金償還的，可以用於償還審計確定的政府負有償還責任的其他債務本金。

　　“地方政府債券市場是金融體系非常重要的一部分，未來將得到大力發展。應該建立健全信用評級機制，使其準確揭示地方的經濟發展水準、治理水準。”喬寶雲説，同時，地方要加大預算公開力度，提高預算透明度，預算應該全面而且讓人看得懂，並編制、公開地方政府資産負債表。