3月，保監會網站公佈《關於修改保險資金運用管理暫行辦法的決定(徵求意見稿)》(簡稱《險資運用辦法》)，改動達29處。其中，對保險資産管理機構的明確界定，擬放開保險資金對創投基金等私募股權基金的投資，放開專業保險資産管理公司自行發起設立保險私募基金等，引起業內廣泛關注。

　　36氪披露的數據顯示，截至2015年底，保險資金投資私募股權基金的規模達1980多億元。險資早已成為國內重要的機構LP，有70余只基金獲得險資投資，包括弘毅、中信産業基金、紅杉、九鼎、TPG、KKR等人民幣和美元PE以及一些市場化VC、夾層基金。保險業2015年總資産達12.36萬億元，根據保監會規定，權益類資産不高於上季度末總資産30%的要求，理論上保險資金可用於股票和股權投資的規模超過3.7萬億元。

　　險資運用再鬆綁，無疑對私募股權投資行業的長期健康發展有很大好處，並且險資涉足股權投資有其自身轉型發展的內在需求。如果能分工明確，密切合

　　需求推動“跨界”投資

　　事實上，這不是險資在私募股權投資領域的首次獲得鬆綁。2010年9月、2014年12月、2015年9月，保監會分別通過《暫行辦法》、《通知》等形式對險資涉足私募股權領域的範圍逐步明確和擴大。此次《險資運用辦法》的修訂將上述內容均納入辦法，一併規定，更加規範。

　　最近的一次是去年9月10日，保監會發佈《關於設立保險私募基金有關事項的通知》，結合保險資金期限長、規模大、負債穩定等特點，對設立保險私募基金進行具體規範。目前，保險資金髮起設立的私募基金已有兩家：其一為光大永明資産管理公司聯合安華農業保險、長安責任保險、東吳人壽保險、崑崙健康保險、泰山財産保險等險企成立的合源資本；另一家為陽光保險集團單獨發起的陽光融匯資本。而保險私募基金政策開閘後，平安、華泰、泰康等大中型保險公司也紛紛尋求參與的可能。不僅如此，保險係資産管理公司也以直接投資股權項目或以LP(有限合夥人)身份參與其他基金的方式，成為保險體系內的類PE機構。

　　某保險資管人士評論稱，監管部門在對保險資金運用的金融工具準入方面，體現了逐漸向實體經濟靠近的趨勢。從現狀來看，目前保險機構在參與相對成熟的股權投資基金時，一般是多家保險機構作為有限合夥人，投資範圍包括新三板市場相關企業股權、含未掛牌企業股權投資、掛牌企業的協議轉讓、定向增資和做市交易等。

　　一家PE基金高管表示，在保險資金運用的渠道方面，其配置的熱點隨著金融市場的形勢不斷變化，尤其是監管新政後非保險類的另類資産配置比例逐步提高，而私募股權投資平均年化收益率在15%-30%左右，是保險資金的重要配置方向，在固定收益類資産收益率下行、股票市場持續低迷的背景下，股權類資産更成為保險機構獲取超額收益的重要渠道。

　　不過他認為，保險業內設立私募股權基金剛剛起步。大型保險公司較早開展，中小保險則開始嘗試少量投資。目前，具備股權投資資格較少，尤其是中小保險公司需要以合適的方式參與股權投資。從發展趨勢上來看，保險資金股權投資的領域正在從傳統的 銀行 等戰略性股權投資擴展到網際網路等新興行業。

　　研究數據顯示，目前保險資金股權投資增速較快，但佔保險業總資産比重和佔PE行業總資産的比重都相對偏低，絕對數量仍然可觀，未來進一步增長的空間巨大。

　　三路並進試水

　　保險這種大體量資金進入PE領域的路線圖無疑備受關注。記者了解到，目前險資參與PE市場主要的三種方式包括保險資管直投、以LP身份參與基金和保險係PE基金直投。對於不同的主體，投資方向上所受的限制不同，但對資金安全和收益穩健的要求卻高度一致。

　　北京某保險資管人士稱，經保監會批准，他所屬資管公司可投的八大重點行業包括銀行、非銀金融、現代商貿物流、農業、資源能源、養老、醫療、汽車。投資上述行業的公司股權，只需在保監會報備，一定時間內無負面反饋，便可進入到下一程式。但如果所投項目不在這八大行業，則需要向保監會報批。

　　“報備需要等待的時間較短，報批則比較麻煩，我們需要按照審批要求準備一系列的材料，等待審批的結果資金才能出去，其中等待時間就不好把握，如果是需要資金到位的項目肯定不適合來找我們投。而報批項目的多少要根據市場冷熱的程度，如果市場比較火熱，走報批的資金就會大一些，相反則少，總額上並無控制，但整體體量上仍然不及報備的多。”上述人士説。

　　他特別強調，由於保險資金涉足私募股權投資仍然是比較新的事情，所以他之前看到的走報批渠道且獲得通過的項目，多是“明股實債”和地方債務平臺的項目。

　　“所謂‘明股實債’即本質上符合債券的性質，但採取股權的形式，通過一系列的保底條款或結構設計來達到保險資金對於收益的要求，而這種收益有多少，要根據每個案例具體來確定，沒有行業具體的慣例。”他透露，儘管目前他們所投項目更多關注標的資産本身的品質，而不需要“具有國資背景”這些額外的條件，但所參投的項目都是偏向大中型。

　　第二種方式是以LP身份參與其他PE基金。“我預計PE基金管理人應該非常歡迎險資這個新的LP，因為他們現在的募資壓力很大。但我們在選擇GP(普通合夥人)時可以説是‘千里挑一’，對其整體資産規模、單只基金規模、退出項目、歷史業績都有要求，很不好投。”他解釋稱，基金管理人達到監管部門規定的要求是挑選底線。相關規定包括“註冊資本不低於1億元，已建立風險準備金制度”、“管理資産餘額不低於30億元，且歷史業績優秀，商業信譽良好”等十項原則，其中對管理團隊專業性和從業經驗的要求更是達到“超高配置”。

　　“這些都是由險資的屬性決定的。”他説，在具體交易設計上，一些股權投資基金設計成投資期、退出期各佔一半的模式，每年收取認繳金額的2%作為管理費，必要時可適當延期。在收益分配上，扣除管理費及其他公司運營費用後，若基金收益不足全體合夥人年實繳資本的8%，則普通合夥人或基金管理人不享受業績報酬，收益全部分配給參與該項目投資的全體合夥人。若基金收益超出全體合夥人年實繳金額的8%，在保證參與該項目投資的全體合夥人年預定收益率8%的基礎上，整體投資收益的20%作為業績分成給基金管理人。

　　對於第三種方式，即陽光融匯資本、合源資本這兩家由險資直接成立的PE基金，上述人士稱，保監會則直接給他們劃定了一定的資金額度和投資範圍，在所限範圍內的投資會有比較大的自主權。“保監會批准成立的就只有這兩家，試點的意味明確。試點需要探索精神，但也不能太激進，體量太大和太小的保險公司可能都達不到試點的要求。”

　　記者了解到，目前保險機構參與的股權投資基金已計劃投資線上教育、污水處理、資訊服務、醫療雲平臺、中高端線上旅遊等多個項目。上述保險資管人士表示，一些社會資本參與度低、尚未形成資本競爭的行業有著明顯的價值洼地，具備大量優質資源，非常適合保險資金參與。

　　分析人士認為，保險資金投資私募基金的發展方向將主要落腳于主動管理型基金和專項基金兩個方面。前者將主要看好新興市場、有投資潛力的行業以及代表未來消費模式和方向的行業；後者則可能主攻混改、並購等風險容易識別的項目以及和不動産、優先股、PPP相關的夾層基金。

　　PE“列隊歡迎”入場

　　不過，PE人士認為，相較于直投方式，險資做LP更能發揮其優勢，並且對險資入場持極其歡迎的態度。

　　“險資涉足私募股權投資的優勢在於資金體量大且是相對成熟的投資者，對市場有一定程度的認知。如果這種類型和體量的投資者能夠進來，對支援創新創業事業、促進PE行業和新三板市場的長期發展都是一件好事。”天星資本主管合夥人、執行總裁蔡志明説。

　　與普通的LP相比，除了體量大、對市場認知能力強等特點，保險資金的穩定性也更強。“這也意味著他們對GP的要求會更高，這和社保基金一定是由最優秀的公募基金來操盤類似。”不過他表示，保險係PE基金在團隊的建設和鍛鍊上可能還需時日，險資借助PE機構參與市場則是事半功倍的一種方式。目前，天星資本也正在積極地推進與相關保險公司的合作。

　　明石投資管理有限公司董事總經理張勝利也表達了對險資入場的歡迎態度。他稱，由於保險資金的投資原則一直是以安全穩健為主，預計大部分保險公司還是會優先與有險資合作經驗的GP展開闔作，借助私募基金本身專業的投研能力和豐富的市場經驗，支援實體經濟的發展。“國際上的經驗也是如此，例如美國一些實力強大的保險公司會自己發起設立投資基金，但大多數仍然是和一線的GP合作。”

　　他透露，明石投資先後與生命人壽、 天安 財險等保險公司合作過，基金既可以採取“單獨GP”也可以用“雙GP”模式，保險公司有一定的否決權，“這主要是為了滿足部分保險公司在投資安全性上的要求，基金就是一切皆可談，再用協議的形式固定下來。”

　　盛世投資總裁張洋認為，險資涉足PE行業會給市場帶來一個大體量的配置型穩定資金提供方，同時也會顯著地增強市場資金的週期，有利於中國私募股權市場的長期性建設。

　　險資的主要優勢在於資金體量和相應的品牌優勢，但對於細分領域小項目和深入行業研究方面險資可能會存在不足，因此，誰能夠在市場上給保險資金提供一個穩定收益的所有大批量資金解決方案，就有可能和他們達成協定和合作。

　　“險資由於資本週期長，對資金的安全和穩健要求較高，而低風險大容量和配置功能較強恰巧是母基金的固有特性，母基金是最好的承接大體量險資的平臺，這也為盛世投資提供了和險資合作的機遇。我們會積極和保險資金進行合作，預計保險係的資産管理公司，會尋求大體量資金的解決方案，而盛世投資會爭取給他們提供所有的交鑰匙工程。”

　　他還提到，儘管參與時間不長，目前保險資金涉足私募股權的比例非常低，但是絕對金額已經顯現，險資進入一級市場可以撬動更多的社會資本進入創新創業領域。