398手引發的期指5-31跌停真相：限倉令下流動性不能承接之重

　　5月31日，滬深兩市雙雙大漲超過3%，而在滬深兩市A股出現大陽行情的背景下，股指期貨也迎來順勢上攻，截至當天收盤包括IF1606、IF1607等多個品種在內的期指合約上漲均超過4%。

　　不過，當天上午卻出現的“單秒內砸盤”的現象，上午10點42分左右，IF1606、IF1607兩個品種突然在一瞬間被打至跌停，21世紀經濟報道記者當天報道稱，這一現象可能與套保賣盤遭遇了期指流動性的不足有關。

　　晚間，中金所公告證實了記者的上述報道。“經查，是由於某套保客戶398手市價賣出委託連續成交，並觸發市場技術性賣盤所致。其間，交易對手高度分散。”中金所表示。

　　事實上，醞釀這一現象的根本環境，則正是去年9月份期指“限倉令”下所面臨的流動性不足的窘境。因此業內對於進一步鬆綁限倉令、恢復股指期貨應有的市場調節功能的呼籲和預期也在加強。

　　流動性之殤下的“5·31”砸盤

　　5月31日上午10：42左右，IF1606、IF1607兩隻期指品種卻在幾乎一秒鐘之內被空頭砸至跌停，但在A股整體上漲趨勢未變的情況下，其漲幅也幾乎在片刻間得到回補。

　　21世紀經濟報道記者通過交易記錄和計算發現，當天IF1606僅在10：42的一分鐘內，其成交量約為1514手，達到了發生異常交易前平均每分鐘成交量的10倍之多，約佔當日總成交量的7%。

　　事實上，近年來A股也曾出現分秒內指數異常波動的情況，其中最著名的當屬“8·16光大證券烏龍指”事件，彼時光大證券策略投資部使用的套利系統出現問題，而造成異常買入帶動大盤短時間內快速上漲。

　　而在5·31砸盤事件發生後，市場中人士紛紛猜測其是否又是一起“烏龍指”事故。

　　21世紀經濟報道記者當日採訪多位期指分析和投資人士指出，IF1606等合約單日的瞬間砸盤或並非起因于投機盤，而更大的嫌疑則可能是有套期保值需求的大額空單“賣空”所致。

　　這一邏輯的原因在於，去年股指期貨的投機盤已被“限倉令”所規制，而如此大額的空單則大概率屬於套保盤。

　　“你這一下子下的手數太大了，套保是不限制手數的，但投機是限倉的，所以投機盤對期指的影響並不大了。”一家央企係期貨公司期指分析師表示，“投機盤一般做多，而套保才做空，單一時點上套保的量太大了，但是沒有足夠的多單接，所以就會出現砸盤。”

　　而據一位股指期貨投資人士介紹，套保盤基本都以做空為主。

　　而5月31日當晚，中金所的公告證實了本報的此前報道，IF1606合約瞬間跌停的原因恰與套保盤有關。

　　“今天上午IF1606合約在10：42齣現瞬間跌停。經查，是由於某套保客戶398手市價賣出委託連續成交，並觸發市場技術性賣盤所致。其間，交易對手高度分散。”中金所稱。

　　在多位資深股指期貨人士看來，有套期保值需求的空頭僅是IF1606“砸盤”的誘因，其根本原因仍然指向了現階段股指期貨市場缺乏流動性的困境上。

　　業內呼籲限倉令“鬆綁”

　　“根本原因還是限倉導致的流動性缺失，這讓部分時點的多空力量失衡了，可以想像平時量都只有幾十手，突然來個1500手的空單，肯定會跌停的。”前述期指分析師坦言，“為什麼沒有流動性，還是因為去年股災之後對期指上的限倉令導致的，是制度問題醞釀了這次‘異常交易’。”

　　去年8月至9月，中金所多次下發通知連續限制股指期貨客戶單個産品單日開倉量交易手數，直到9月7日，三大期指品種的非套保類持倉被限定為10手以內，而超過這一限倉量則將被認定為“日內開倉交易量較大” 的異常交易行為。

　　限倉令實施的2015年9月7日當天，IF1509、IC1509、IH1509三大主力合約成交量均縮小接近90%;自此期指成交量一直呈現低迷狀態。

　　限倉令下的低成交，所帶來的正是流動性的匱乏。有分析人士認為，5·31砸盤事件意味著期指市場流動性的缺乏，正在讓短時間內的單筆大筆下單給市場價格帶來更嚴重的扭曲。

　　“限倉下沒有流動性，才導致了今天的異常交易，如果在往常1500手根本在市場中掀不起波瀾。”前述期指分析師稱。

　　而在業內人士看來，在A股各項市場指標、交易情況逐漸平穩的狀態下，應當適時促使股指期貨恢復其應有的投機套保、風險對衝等政策功能。

　　“限倉令有條件逐步放開了。”北京一位從事期指套利交易的私募投資經理表示，“首先，並不是所有套保盤都來得及上套保編碼，其次正常的投機盤對於活躍市場流動性有很大的好處;今天的事則説明低迷的成交量容易導致大額交易影響市場定價，造成異常交易。”

　　而據21世紀經濟報道記者了解，在去年期指限倉令之後，有部分套保和複雜策略需求，因無法在國內進行期指交易而不得不轉向了海外的新華富時A50進行交易。

　　事實上，業內也對限倉令的鬆綁可能懷有一定預期。日前證監會副主席方星海曾在2016年第五屆金融街論壇時對於大力發展期貨市場的表態，就給市場帶來了一定的樂觀預期。

　　“由於期貨市場在決定現貨價格和未來預期價格上有著重要作用，在分散金融體系風險和管理企業風險方面起著非常重要的作用，因此將大力發展。”方星海指出。

　　對於如何恢復期指市場功能，可能的途徑如何?

　　“我認為預期管理最為關鍵，參考去年期指是如何一步步被限制的，恢復的時候就‘原路返回’，即採取反向措施。這樣做的好處是可以穩定市場預期，讓市場明確監管層和交易所下一步的動作，減少市場波動。大商所近期對商品期貨市場的做法可以作為參考。”海通期貨研究所所長高上指出。

　　“在不考慮解除限倉措施的前提下，可以考慮增加最小變動價位從0.2個點到0.5個點，這樣會顯著增加挂市價單的機會成本，鼓勵投資者挂限價單，增加市場深度。但這並非治本之策，根本上還是要採取尊重市場的政策。”東證期貨副總經理方世聖表示，“另外，區分‘套保’、‘套利’、‘投機’編碼，並給出相應的限制政策，本質上是在區分‘交易目的’，而不是監管‘交易行為’，事實上也無法嚴格執行。參考國際成熟市場做法，只要根據交易部位的大小做出規定就可以了。”(編輯 譚翊飛)