基本面缺乏支撐

　　供大於求格局難改

　　我國玉米市場實行進口配額制度，進口配額維持在720萬噸/年，佔2015年國內消費量的4.36%。同時，國內外玉米價格倒挂，國産玉米的出口量非常小。因此，我國玉米市場以自産自銷為主，進出口對國內市場影響較小。

　　2013年以前，我國玉米産量和消費量處於相對平衡的狀態，期末庫存相對合理，庫存有增加亦有減少，發揮著平抑供需矛盾的作用。 2013年之後，産量持續增長，而受經濟低迷、反腐等因素影響，消費卻小幅下降，供需相對均衡的格局被打破，期末庫存大幅上升。

　　隨著新季玉米的大量上市，臨儲收購啟動時間提前。截至11月15日，東北臨儲玉米累計收購611萬噸，進展情況良好。待明年4月30日臨儲收購結束，國家將啟動新一輪臨儲玉米拍賣。數據顯示，2014年臨儲拍賣成交不足2600萬噸，2015年臨儲拍賣成交不足400萬噸，而2013/2014、2014/2015兩個年度玉米托市收購數量龐大，分別在7000萬噸與8300萬噸。截至2015年10月16日，陳玉米庫存達1.5億噸，去庫存進度很不理想。從目前臨儲收購的進度看，2015/2016年度的臨儲收購仍將維持較大的數量。市場普遍推測，收儲量或在5000萬噸，到2016年4月30日，臨儲玉米陳糧加新糧的總庫存很可能達到2億噸。國家糧油資訊中心預估，2015/2016年度國內玉米消費總量約為1.792億噸，2億噸的臨儲庫存，可供國內使用13個月。

　　2000年開始，玉米澱粉行業高速發展，産量逐年上升。直到去年，産量才有所下滑。不過，這種程度的減産對價格只起到杯水車薪的作用，行業供大於求的格局已經形成。

　　2014年，玉米澱粉産能達到3100萬噸，而産量僅有1700萬噸，産能利用率為55%，産能處於過剩狀態。在這種情況下，玉米澱粉價格隨著玉米價格波動，玉米價格大跌，玉米澱粉價格也隨之下行。

　　上游原料價格持續下跌，加工企業利潤上升，玉米澱粉加工企業開工率處於高位。10月中旬，吉林省財政廳及糧食調控處出臺政策，提高深加工企業補貼標準。補貼力度加大，降低了玉米澱粉的生産成本，刺激深加工企業開工率回升，玉米澱粉供給充足。

　　玉米澱粉是一個週期性明顯的品種。在中秋節、國慶節備貨結束之後，玉米澱粉迎來淡季。而自11月底開始，玉米澱粉就進入下一個銷售旺季——元旦和春節的備貨期。

　　然而，由於玉米澱粉行業整體供大於求，澱粉生産成本主要看玉米，玉米價格承壓，導致玉米澱粉短期需求釋放也難以驅動價格出現趨勢性上漲行情。

　　澱粉糖替代不是一蹴而就的

　　玉米澱粉下游需求領域十分廣闊。其中，澱粉糖消費佔玉米澱粉總消費的55%。我國是世界第二大澱粉糖生産國，産品品質也被市場廣泛認可，麥芽糖、果葡萄糖漿和結晶果糖已成功應用於百事可樂和可口可樂公司的産品中。澱粉糖對白糖的替代作用主要集中在食品和飲料行業。在飲料和麵包糕點等行業，澱粉糖製成的果葡萄糖漿對白糖的替代完全不需要改變生産裝置和工藝。在不改變産品口感的情況下，最有可能的情況是蔗糖和澱粉糖同時使用。目前，澱粉糖和蔗糖的折算率為幹物質含量71%，糖度90%。現在，鄭糖主力合約價格約為5300元/噸，折算成玉米澱粉的價格，應該在3350元/噸，而澱粉的期、現貨價格都大幅低於該水準。

　　澱粉糖對白糖的替代是一個緩慢持續的過程。如果白糖價格長時間維持高位，那麼澱粉糖的替代作用就會越來越明顯，企業會改變生産配方，更改工藝。2009年開始，國內果葡萄糖漿産量逐年增加，目前産能已經達到65萬噸，開工率維持在50%—60%，年産量以8%—10%的速度穩定增長。可以看出，澱粉糖對於白糖的替代作用不是一蹴而就的，需要長時間累積才能看到效果。

　　操作策略

　　基於對玉米澱粉價格回落的判斷，操作上，對於1605合約來説，中長期建議等待佈局空單的機會，短期關注2200元/噸附近的運作情況，建倉價位設在2200—2250元/噸，第一目標區間為2000—2050元/噸，最終目標設在1900—1950元/噸，止損區間設在2270—2320元/噸，資金佔用15%—20%。

　　在此過程中，要注意兩個風險點，一是國儲收購進度加快，玉米價格上漲將提振玉米澱粉價格，二是原糖價格大幅上漲，替代消費預期將推升玉米澱粉價格。