海外機構對A股市場的預期中已經包括了正常的市場波動，但希望政策維持相對穩定和透明。一年來，海外機構對A股的信心逐漸恢復，海外資金在投資A股時關注的重點——投資額度限制、A股的市場化程度等，均出現了實質性的改善。
從2015年6月12日上證指數觸及5178高點，到今年6月8日收盤，上證指數累計跌去43.34%。海外投資A股的機構資金，以怎樣的視角去解讀這樣的極端行情？被嚴厲打擊的“惡意做空”是否大跌元兇？一年來，QFII等機構的投資業績表現如何？
海外基金規模大縮水
業績赤字臨清盤
在2015年中以前，伴隨著人民幣升值以及快速上漲的A股，投資人民幣股票的基金一度成為美國市場上首發規模最高的産品。db X-trackers 嘉實滬深300中國A股ETF（ASHR）2013年末在美國市場發行，作為利用RQFII額度最早的直投A股的基金，其規模成為美國市場考量對A股投資興趣的重要參照指標。
ASHR首發規模1.09億美元，創下了2007年以來美國市場上最大的股票ETF上市前募集規模的最高紀錄。到2015年5月底，ASHR産品規模已經增長到14.1億美元，成為美國市場上投資A股最成功的産品。但隨著A股市場迅速調頭向下，産品規模也出現下滑。尤其是在股災發生當周，ASHR在一週內流出的資金達到2.58億美元，為該基金成立以來的最高記錄。隨後基金規模一路縮水。到上週末，ASHR産品規模縮水至4.22億美元，規模退回到一年半之前的水準。
規模縮水，海外投資者投資A股産品的業績當然是“覆巢之下安有完卵”。從海外投資者對A股的投資情況來看，一年過去，多數海外投資A股的産品仍然停留在“紅字”的虧損狀態。從湯森路透理柏提供的最新數據來看，多數産品收益率仍然為負。截至到4月底，QFII A股基金一年來的平均收益率為-28.59%，其中景順中國機會基金I以-43.06%的業績墊底。香港市場上的RQFII A股基金的收益率也一樣欠佳，截至6月初的一年平均收益率為-33.41%，交銀國際中國動力基金以-41.65%的業績墊底。不過，與同期上證指數和滬深300指數的表現相比，QFII及RQFII的A股基金收益仍高出指數10%左右。因此，並不能否認海外基金在過去一年在A股市場挖掘超額收益的能力，但絕對收益卻難以讓投資者滿意。
由於業績低迷，海外基金也面臨著清盤壓力。作為澳洲首家獲得QFII額度的安保資本（AMP Capital Funds Management），目前就正在為是否清盤旗下投資A股的産品—規模達4.7億澳元的安保資本中國成長基金而發愁。據了解，該産品成立於2006年，截至上週五，近一年的跌幅高達41.05%，今年以來的跌幅也有27.03%，目前單位凈值為0.81澳元，而且折價率達到18.5%。基金的其中一個股東希望今年7月28日召開股東特別大會，以求將該基金清盤。若得到超過50%以上的基金單位持有人的支援，安保資本將被迫清算在中國A股市場持有的股票，並將凈收益支付給基金單位持有人。
理解市場大跌
希望政策穩定透明
A股市場大跌引發全球市場海嘯，A股這一尚未完全放開的資本市場受到全球各經濟體的高度重視。對於A股市場出現大跌，海外機構的理解分為市場屬性和救市措施的干預兩個角度。在急漲急跌的市場屬性方面，記者了解到，海外長期機構投資者從估值角度出發，一般不會進行趨勢交易，只有海外的A股指數追隨緊密，對長期看好A股的機構投資者而言，高波動性屬於新興市場的固有屬性已經早有較清晰認識。
“新興市場也會出現A股這樣的大的波動幅度。”一位位於香港的新興市場投資經理在採訪中表示。儘管A股已是全球第二大市場，但尚未全部放開，直接的外部溢出效應有限，加上MSCI等全球指數也沒有納入A股，大跌直接影響到的海外投資者規模並不大。
而在救市中的一系列緊急措施讓當時的外資機構一度比較擔心。如在股災最為嚴重的頭幾個月內，出臺了多項臨時行政措施，如中金所連續出臺了一系列對三大股指期貨的限制措施，從成交持倉量、交易費用、每日開倉量等多方面限制了過度投機行為，還有如“惡意做空”等較為模糊的界定一度讓海外市場投資者感到困惑。
一家外資機構投資相關負責人就向記者表示，股災期間要對衝A股指數只能進行套期保值，而且要求進行“一一匹配“，即只有在A股市場上持有一個正向的倉位，才能進行做空的反向倉位。而如果嚴格照此執行的話，可能有50%的QFII機構進入A股股指期貨市場都有問題，因為他們許多是利用衍生品分散投資的A股，並沒有A股的實際倉位。
他表示，雖然這些救市舉措在一定程度上緩解了市場的下行壓力，但也不可避免地讓正常的衍生品合約所固有的對衝風險、發現價值的功能受到了限制，導致境外投資者的投機和套保需求受到限制，部分套保資金分流，流向新加坡的A股股指期貨。
不過，上述負責人也表示，從後來的實際執行情況來看，一些臨時的救市措施主要是為了緩解悲觀的市場情緒，並沒有出現實際的認定，也沒有出現實際的處罰，QFII機構的緊張情緒也逐漸得到緩解。他表示，海外機構對A股市場的預期中已經包括了能夠理解正常的市場波動，但希望政策維持相對穩定和透明。只要監管層能夠維持公開、透明，不進行過多的行政措施干預，海外機構對A股的信心也會逐漸恢復。
A股投資額度限制、市場化等
一年來得到改善
從受訪的海外機構所反映的情況來看，他們對臨時行政干預政策的擔憂在減弱，而且海外資金在投資A股時主要關注的重點——投資額度限制、A股的市場化程度等，在股災一年後均出現了實質性的改善。
據了解，在吸引海外資金進入A股的制度設計上，監管層一向鼓勵養老金、學校捐贈基金、主權基金等長期資金入市，而且不鼓勵熱錢尤其是在人民幣升值期間套利後快進快出。因此在資金匯出匯入上是易進難出，在獲得額度後，也有關於立即投資的期限限制等。而過去一年中，為了增強A股的吸引力，恢復QFII等投資機構的信心，一系列措施的出臺使得A股市場的可進入性大大增強。
在QFII額度的配比上，外管局今年2月放寬了單家QFII機構的投資額度上限，不再對單家機構設置統一的投資額度上限，而是以機構資産規模或管理的資産規模的一定比例作為其獲取投資額度的依據。同時，對一定範圍內的QFII額度申請採取備案制，大大簡化了機構獲得額度的程式。
資金匯出匯入方面，對QFII投資本金不再設置匯入期限要求，允許QFII開放式基金按日申購、贖回；在QFII買入A股的鎖定期也大大縮短，鎖定期從一年縮短為三個月，且保留資金分批、分期匯出要求，QFII每月匯出資金總規模不得超過境內資産的20%。在獲得額度後，QFII也不用立即投出去，可以在一年內依據市場情況合理安排時間投資A股。總體而言，QFII對獲得投資額度的使用上更加靈活、方便。
此外，為了滿足MSCI的要求，達到國際市場的準入條件，在A股市場化方面也做出了兩個方面的改善。今年5月，上交所和深交所限制上市公司濫用停牌權利，要求籌劃非公開發行的，原則上停牌不超過1個月；籌劃重大資産重組的，停牌時間原則上不超過3個月。同時，證監會也明確表態，認可QFII、RQFII名義持有賬戶下的證券權益擁有人的權益依法訂立的合同解決，受合同簽署地法律約束，並明確支援QFII、RQFII專戶理財證券權益擁有人所享有的財産權利。
A股做空機制、機構培育
仍待完善
從境外機構的角度來看，A股市場仍有值得改善的空間。一位香港中資公司的投資總監表示，境外投資者參與A股更多地是需要穩定的交易環境、通暢的投資及資金匯出入渠道和與國際市場接軌的體系構架。以目前監管機構的態度和採取的政策工具來看，一些救市的臨時措施已經逐步退出或者沒有實際採納，應急措施也逐步被外資機構消化，一些對接國際市場的措施也得到監管層重視在加速接軌。據其從一些外資機構了解到情況，對中國市場有興趣的機構仍然在積極申請額度，籌集資金、接洽客戶，畢竟中國A股國際化的大勢不變，在全球的地位也會越來越重要。
上述外資機構投資相關負責人也指出，現階段對A股市場的反思也是向國際化市場接軌的過程，差異較大的地方還是存在，如多空機制不平衡，A股向企業的輸血慣性導致單一的做多思維、融資容易融券難，市場一下跌就歸咎於做空等。實際上，平時的做空不到位才會導致泡沫膨脹，泡沫破滅才會加速下跌。在成熟市場，劣質企業已經通過做空使虛高股價得到釋放，股指也很難出現急漲急跌。股災期間，股指期貨規模不足A股零頭，即使海外資金一致做空，也很難撬動市場，最多只能算是一個催化劑。目前，A股市場對股指期貨的做空限制仍存在，交易所對境外A股衍生品限制也導致境外資金難以更好地套期保值。
另外一方面，追漲殺跌、急漲急跌的根源在於A股市場的構成，相對於散戶，投資機構培育緩慢，以基金為代表的專業機構話語權遲遲沒有建立，甚至反被牽著鼻子做短線、炒故事，而美國等專業機構為主的投資環境，散戶投資都是依靠專業投資顧問、基金等配置資産，直接炒股的比率並不高。
(責任編輯：張明江)
