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人民幣國際化：匯率波動背後的匯改機制與利率市場化

2016年07月22日15:56 海外網

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　　海外網財經7月22日電據中國外匯交易中心20日公佈數據顯示，21日人民幣對美元匯率中間價報6.6872，這相比于去年底的6.4936已經貶值近3%，比去年7月9日的中間價6.1151貶值超過9%。也因此，換匯成了很多人上半年的選擇。

　　業內分析人士認為，此輪人民幣匯率下跌主要與國際匯市美元走勢密切相關。由於英國“脫歐”後市場避險情緒升溫，加上近期受到土耳其爆發軍事政變影響，美元有所反彈，導致人民幣對美元匯率中間價自6月下旬以來持續貶值。

　　在內外部環境如此複雜的背景下，人民幣匯率後期走勢怎樣？未來如何完善匯率形成機制，減少利率非市場化因素對資本市場所産生的影響？

　　近期匯率波動與貶值壓力仍需密切關注

　　2015年來中國加速推行匯率市場化改革，“811匯改”完善了人民幣兌美元中間價的報價機制，弱化了政府在中間價形成中的決定權，增強了人民幣兌美元匯率中間價的市場化程度和基準性，更好的反應市場主體對人民幣匯率走勢的預期判斷。

　　然而，匯改及CFETS人民幣匯率指數發佈後，人民幣貶值幅度加大，並不斷積累貶值預期。離岸在岸人民幣價差擴大、A股市場持續性暴跌，都表明瞭市場主體對央行政策穩定和人民幣未來走勢的擔憂。現階段來看，匯率波動和貶值壓力仍是需要重點關注的地方。

　　對於匯率波動，人民幣匯率指數相比人民幣兌美元中間價，波動幅度更大、貶值特徵更明顯。上半年，人民幣兌美元中間價貶值2.3%，而CFETS人民幣匯率指數下跌6.0%。表現為在弱勢美元時期，人民幣兌美元基本維持穩定，人民幣匯率指數溫和下跌，在強勢美元時期，人民幣兌美元上漲帶動匯率指數劇烈下跌。這一方面説明瞭貨幣籃子中美元的比重較低，其代表性和有效性需要重新考慮，另一方面，資本管制的存在使得外匯市場中人民幣供給過度而美元供給不足，供需不匹配使得人民幣單向貶值。

　　對於貶值壓力，透明化的匯率形成機制和央行的溝通引導提高了市場對人民幣貶值的容忍度，資本外流壓力減小和巨量的外匯儲備降低了人們的恐慌情緒，離岸在岸價差縮小和美國年內加息預期減少了跨境套利活動，人民幣的貶值壓力在逐步化解。

　　人民幣匯改靈活性是未來重點

　　面對靈活匯率制度伴生而來的匯率波動和高不確定性匯率預期，我們更要對匯率市場保持密切關注，將管理匯率波動、維穩匯率市場作為央行政策目標之一，防範可能出現的系統性風險和跨市場的傳染效應。我認為，央行在短期、低頻波動的時期應將匯率水準的決定權交由市場，充分體現市場的供求。而在危機時刻對市場進行強勢干預，同時，加強溝通，讓市場了解政策信號，避免“誤讀”而造成的市場波動。

　　下半年，巴西經濟危機、義大利公投和美國大選等一系列不確定因素疊加，全球範圍內的避險情緒高漲，人民幣仍將面臨比較大的貶值壓力。尤其是美國年內的加息將是對人民幣匯率運作機制極大考驗，只有在平衡預期的情況下合理釋放貶值壓力，既不造成恐慌也不出現匯率失衡，才能證明現階段匯率形成機制的穩定有效。

　　考慮到去年匯改後市場反應較激烈、短期內國內外經濟環境日益複雜，今年不宜再進一步推進匯率形成機制的大變革，應該在小的領域進一步豐富和完善“以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節，有管理的浮動匯率制度”。

　　不斷豐富人民幣風險管理工具、加強一籃子貨幣及資本流動渠道通暢應該是未來匯改重點。

　　首先，豐富人民幣的風險管理工具。在匯率的波動幅度擴大以後，人民幣的風險管理是企業管理匯率風險的重要手段。但是現階段人民幣的風險管理工具數量少、種類有限，並且幾乎全部集中在人民幣兌美元上。未來人民幣不再盯住美元，與其他貨幣的波動性和獨立性會增強，如果沒有對應的風險管理工具，未來匯率波動對微觀主體的影響會更加劇烈，反過來激勵市場更加關注人民幣兌美元的匯率，與改革的目標背道而馳。因此，接下來要不斷豐富人民幣的風險管理工具，推出多幣種、多期限的金融工具。

　　此外，完善一籃子貨幣的幣種選擇和權重設定。CFETS人民幣匯率指數公佈以來運作良好，在引導預期、穩定市場方面作用越來越大。但是一籃子貨幣還是存在一些問題，比如美元的權重太低，不能充分反映美元對人民幣匯率變動的影響，也沒有覆蓋南韓等與中國政治經濟貿易聯繫密切國家的幣種，降低了人民幣匯率指數的代表性和有效性。未來人民幣匯率指數應考慮更廣的貨幣籃子，將韓元、蘭特、盧比等貨幣納入，並綜合貿易、市場規模和儲備貨幣地位來確定權重，增強一籃子貨幣的代表性和有效性。

　　最後，逐步推進資本賬戶的開放。匯率的均衡需要通過市場主體的交易行為進行確定，打通資本流動渠道可以活躍市場，更好的體現市場主體的供求，增強外匯市場的價格發現能力。匯率不僅是一種資産，也是一種計價單位，它代表了所有以人民幣計價資産的價格。中國的房地産市場、股票市場、債券市場的收益率較高，但資本管制還是比較嚴格、資本流動成本也高，很多資産配置需求並無法得到滿足，體現在匯率上使人民幣承擔了比較重的貶值壓力。資本流動程度的提升能夠更好的實現供求雙方的匹配，推動匯率水準的均衡有效。

　　(作者何青，中國人民大學財政金融學院教授、國際貨幣研究院特約研究員；張策，國際貨幣研究院研究員。)

(責任編輯：胡愛善)

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