新一輪全球貨幣戰泛起泡沫：選擇美元還是遠離交易？

　　負利率環境時，全球投資者如何聞風策動

　　漲？跌？市場多空博弈正酣。英國新首相上任，英鎊應聲上漲。美元指數在96.0關口盤整，受其牽動，人民幣匯率短線趨貶態勢明顯。

　　此間，日股飚升，日元爆跌。其背後或是市場提前反應未來大手筆寬鬆政策。“直升機撒錢”理論擁護者們再次涌向臺前。市場預期七月底日本貨幣會議或公佈進一步刺激政策。

　　7月14日，日本首相安倍顧問本田悅朗稱，前美聯儲主席伯南克曾建議發行非上市永續債。話音甫落，美元對日元升穿105關口。日元年內貶值幅度逾12%，日內貶1.32%。

　　當日晚間，英國央行決議維持基準利率于0.5%不變。此前市場主流觀點預期降息25個基點，決議令市場失望。英鎊對美元短線暴漲逾255點至1.3480。歐美股市則集體走高。美股標普500指數連續四日刷高位，美股道瓊工業指數突破18390.16點後，連續第三日刷新紀錄。

　　但英國央行會議紀要仍暗示將在8月行動，且行動可能不只是一次降息。

　　此時，若隱若現的全球新一輪寬鬆貨幣潮或在吹大資産泡沫，低利率或負利率時代已經或將要開啟。突然間，風險資産向上，避險資産向下。

　　迷茫的投資者該如何聞風策動？聚焦美股、美元？還是遠離擁擠的交易？

　　變與不變

　　一些平時靠套利“過日子”的對衝基金們仍然淡定。主要做外盤的操盤手鄭愷平就是其中一位。他基本不做方向性交易，其大部分交易都是中性策略。脫歐事件令此前做多期權波動率的他獲益頗豐，他相信今年還會有類似交易機會。

　　“等交易信號強一些再進場吧……”跨市場交易的國際對衝基金經理林子峰説。他堅守固有的CTA策略。其團隊構建的量化策略模型每分每秒都在變化，他尚未看到明確買入信號，依然伺機等待。

　　這個決策過程非常枯燥。中小投資者可能沒人願意聽林子峰講投資哲學。雖然此前精準佈局的脫歐事件趨動策略，令其團隊成員在一天之內賺了數倍收益。

　　剛剛過去的六月對全球宏觀對衝基金而言也是個好月份，得益於做多日元和美元及做空英鎊，它們創六年來單月最大漲幅。

　　但接下來的七月能否保持漲勢，尚待時間去驗證。

　　現在，如果再拿美林投資時鐘説事，可能是自找沒趣，因此時非彼時。

　　國際金融生態已悄然生變。全球化進程逆向、地緣經濟抬頭、貨幣寬鬆、債務危機……一個碎片化的全球經濟撲面而來。

　　年中的外匯市場愈發撲朔迷離，儘管英國原內政大臣特裏莎·梅(TheresaMay)接替卡梅倫成為英國新任首相；此消息被視為利好英國經濟前景，英鎊對此積極反應。但今年來，英鎊對美元下挫近12%，10日內跌5%。7月12日盤中報1.2987。美元指數則觸及四個月高位96.793，上週五公佈的美國就業報告提振市場，有投資者甚至預計，年底美聯儲仍有加息的可能。

　　但文華廣潤資産管理公司董事長、原人保資産首席經濟學家王家春堅稱，美聯儲加息週期在可預見性將來將依然是個偽命題——美國政府的高負債以及不夠強勁的經濟基本面綁架了美聯儲貨幣政策。除非美國名義GDP增速提升到6%以上的高檔位，並且美國政府債務率下降到100%乃至90%以下，否則美儲幾乎不可能進入加息週期。幾年來，人們持續猜測美聯儲加息，然而美國十年期國債利率一路下行，這個現象很諷刺。

　　“就全球整體而言，比經濟低迷更重要的、更具決定性的問題許多中大型經濟體政府財政與金融體系陷入了難以自拔的‘宏觀龐氏’困境。日本政府財政的高債務與高赤字決定了日本央行必須保持足夠高的印鈔加速度。面對南歐國家和法國的財政困境以及歐元區銀行體系的危機，歐洲央行無法像日本央行那樣為區內各國充當無限量最後貸款人，暴露出歐元制度的先天殘疾。歐元走向解體及國際匯率體系走向動蕩，都是大勢所趨。”王家春解釋。

　　市場並不平靜。英國央行會議之後，美元指數盤中跌破96、英鎊對美元大漲至1.3374.英國股市FTSE100指數上漲0.6%。

　　“流動性博弈環境下，一致預期就是收益的墳墓。”英國央行議息會議結果公佈之後，有投資者如此感概。美國商品期貨交易委員會(CFTC)數據顯示，英鎊對美元投機空倉未平倉合約佔比21.5%，空倉規模為2015年初以來最大。此前市場大多預測，英國央行將下調基準利率25個基點至0.25%，若是，其將是2009年利率自1.0%下調至0.5%之後的首次變動。

　　然而，英國央行會議紀要亦明確暗示將在8月行動；且行動或不只是降息；若擴大資産購債規模，其大小將取決於新的經濟增速和通脹預期。

　　上躥下跳的匯市背後是：被蒙上陰影的歐洲未來和不知何處安放資産的投資者之迷茫。

　　上個月，83歲的黑石顧問合夥人公司副董事長拜倫·韋恩(Byron R.Wien)到訪倫敦、阿姆斯特丹、巴黎、日內瓦和蘇黎世，與一些投資人就影響資産配置不確定性的因素進行討論。令他擔憂的是，歐洲投資組合經理們備受資産配置決擇困擾，還沒發現有人對任何一種資産投資類別充滿信心。儘管韋恩被譽為神奇預言者。

　　事實上，韋恩每到一個地方，投資者們都會向其尋求意見，希望推薦一款能獲得兩位數回報的資産類別。當韋恩告訴他們，股票未來的名義回報率將會接近5%，而非10%，他們在失望的同時也表示理解。假設全球經濟實際增長為2%，通貨膨脹率為2%，而生産效率為1%，那麼收益率達到5%已經是再好不過了。韋恩及同事對於生産效率進行了幾番談討，考慮到收益率提升以及生活水準提高，韋恩建議將生産率定為1%左右來考慮。然而，目前的生産率僅達到0.5%。很多人認為評估過程中，科技對於生産效率的貢獻並沒有被計算在內。

　　不過，韋恩對於歐洲的基本觀點是，增長雖然緩慢但仍存在機遇。年輕人就業率仍然保持在高位，歐洲大陸2016年實際GDP增長仍保持在1%的水準。

　　而早在6月30日，英國央行行長卡尼在位於倫敦的英格蘭銀行發表講話就稱，“經濟前景已經惡化，今年夏天可能需要採取一些貨幣寬鬆措施。”

　　他們的潛臺詞是，歐元、英鎊不甚樂觀，資産配置市場更添幾分愁?

　　當然，也有不愁不慌的，如果你構建了敞口可控最大化對衝不確定性風險的交易模型。儘管這個模型每秒都在變，但你的投資策略相對不變——惟有勝算在握時，才會出手。“100次交易中，能統計性的抓到51%勝率就很不錯。”林子峰説。

　　是的，不管市場怎樣變，投資哲學不變。華爾街資深人士湯新宇的觀點是，秉承全球CTA/量化策略，根據均值回歸、動量、基本面因素等多種Alpha指標投資于市場上流動性強的標的，且保持市場中性；在多元化的Alpha模型中分配權重。

　　所謂市場中性策略是指，最大化地減小對市場大勢或主要風險因素的風險敞口；適應性地捕捉多元化的alpha機遇。而多元化的Alpha策略既不依賴於下單成交技術，也不依賴於下注于市場方向。

　　“市場中的各類資産價格按照相關規律不停變化。模型及時告訴我們，價格合理性如何？看到的價格與預期判斷的差別有多大？惟有在市場價格嚴重偏離，交易信號強時方可出手。”湯新宇説。

　　怎樣對衝？

　　其實，對於沒有交易模型的投資者而言，也不乏ABC內在對衝邏輯。

　　“在中長線投資策略方面，基本思路是做多貴金屬和美股，回避歐元區各高債國政府和區內金融機構的債券；同時，把美元、日元和瑞朗看作相對於歐元的避險貨幣。”王家春認為，美股進入新一輪牛市有堅實的價值邏輯，不能想當然認為它漲了6年之後就該走熊。

　　FXTM富拓市場分析師AlexGurr認為，由於基本面發生變化，一直尋求避險的投資者現身買入英鎊。英鎊/美元已上升至1.3304美元阻力位。一些交易員和空頭可能在此處再次出擊，因為隨著特雷莎·梅出任首相，長期而言英國真正脫歐更有可能實現了。若英鎊/美元自此處回落，則有望在1.2795美元獲得支撐，市場在此暫作喘息還是繼續上行備受關注。

　　當然，也有些策略或在低利率和負利率的世界遇挫。例如，不良資産投資吸引力正逐漸消失。該策略在今年早些時候看起來趨勢較好。但在利率低環境下，並非如此。因為，杠桿率過高的企業可能無限期地維持僵屍狀態。

　　不過，就資産類別而言，近期大宗商品價格的逆市反彈頗為搶眼。“這主要是由市場對於貨幣與流動性寬鬆的預期所致。”社科院世界經濟與政治研究室主任張明認為。他解釋，儘管全球需求沒有根本性的回暖，在這種對未來寬鬆貨幣政策的預期推動之下，全球大宗商品價格，包括最近的發達國家股市，都在和避險資産價格同步上行。但總體看，大宗商品價格走勢是一個低位盤整的格局。全球大宗商品價格在2011、2012年是一個歷史性高點，從那時候到現在基本處於震蕩下行的格局。

　　在張明看來，英國公投贊成脫歐後，市場預期美聯儲的加息可能被進一步推遲，市場也預期英國央行可能宣佈降息，而日本政府最近也表示會將寬鬆貨幣政策推行到底。

　　若是，全球新一輪寬鬆貨幣政策大戲，可能將由日本拉開帷幕嗎？

　　反觀中國，其離負利率有多遠？看似很遠但並非遙不可及。按照北京師範大學金融研究中心主任鐘偉的話説，金融資産和貨幣供應的膨脹，包括中國的債務現狀等，均對持續利率下行構成期待。

　　話説，中國央行也難保不會加入寬鬆之列。7月13日，央行對13家金融機構開展MLF操作共2590億元，旨在加大對國民經濟重點領域和薄弱環節的支援力度。

　　摩根大通分析師稱，若經濟增速放緩，央行或在第四季降息25個基點，下半年降準兩次。

　　而全球大範圍負利率環境下，人民幣可能會被動成為高息貨幣的代表。按照中銀香港首席經濟學家鄂志寰的話説，正利差因素對人民幣有一定支撐作用。

　　那時，人民幣資産的吸引力也許更能體現出來。但其成為避險貨幣尚有距離，人民幣國際化尚在途中，投資者追隨人民幣的目光也在路上。

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