資産荒之下大量固收資金涌入債市，而逐漸抬高的債市杠桿和部分債券違約的發生正在讓流動性風險和兌付風險承受壓力。

　　對杠桿的警惕情緒，正在從股市、樓市進一步向債市擴散。

　　21世紀經濟報道記者從多家基金公司處獲悉，監管層日前已要求各基金統調其産品的持債規模和質押回購融資情況，不過多數公司透露該項統計目前仍是初步階段，尚未進入具體的填報環節。

　　值得一提的是，被要求填報的並非公募基金，而是具有私募性質的專戶産品；基金在此類專戶的債券投資上常提供通道、配資等服務，其出資方則以銀行和保險機構等固收市場中的“大買方”為主。

　　而據21世紀經濟報道記者此前獨家報道，早在去年底，監管層就曾在內部溝通會上，向多家基金警示過有關債券類專戶的風險（詳見本報2015年12月9日15版《監管層內部通報預警風險債市泡沫引關注資管承壓》）。此外記者獨家獲悉，年初有關資管業務新規修訂的一次討論中，監管層還擬對債券類專戶業務的結構類杠桿和質押類杠桿比例進行規範。

　　在業內人士看來，資産荒之下大量固收資金涌入債市，而逐漸抬高的債市杠桿和部分債券違約的發生正在讓流動性風險和兌付風險承受壓力，監管層此次摸底的主要原因或也與此有關。

　　持債專戶杠桿摸底

　　多家基金公司後臺人士確認，日前監管層已下發有關通知，要求各公司上傳填報基金産品根據不同債券市場，分別上報持債規模及質押類杠桿情況；不過多數公司表示具體的填報事宜與細節還尚未展開。

　　“我們收到調查表了，會有關於債券杠桿這個的統計要上報，”上海一家大型公募後臺人士確認，“不過目前還沒有進入具體的填報統計流程，相關的細節工作還並沒有展開。”

　　不過，此次統計上報的主要對象主要是從屬私募性質的專戶産品，而並非公募基金；據基金運營人士稱，由於公募債基的資産情況需按日核算，且託管行也要參與，因此並不需要進行專項統調。

　　“被統計的産品是專戶，公募不涉及，因為公募本身也不存在這種杠桿過高的問題，”廣東一家基金公司運營負責人表示，“通常最高就是140%的紅線，而這個還會被託管行所提示，一旦超標很快就會降下來，而且通常債基運作會距離這個指標有一定的安全界限。”

　　前述運營負責人表示，目前債券類專戶的投資者主要以銀行、險資等固收市場的大額買方資金為主，其中部分産品還存在帶有配資性質的結構化設計，而加之場內債券的質押回購交易功能，該類專戶往往具有結構+質押的“雙重杠桿”特質，而在去年下半年至今的資産荒背景下，部分債券專戶的杠桿曾引起監管部門的注意。

　　據21世紀經濟報道記者獨家報道，早在去年監管層曾向多家基金公司警示有關債券類專戶的風險，其中包括兌付問題、杠桿過高、集中度過高以及估值過高等風險，而一份權威渠道數據顯示，截至去年9月底共有37隻資管産品持有的少量私募債出現違約。

　　此外，監管層還在通報中提示，“新增公司債券投資集中于房地産和地方融資平臺存在一定信用風險”；“公司債信用利差收窄至歷史低位，評級制度不規範，可能引發股指高風險”。

　　專戶杠桿約束前夜？

　　在業內人士看來，監管層對債券專戶摸底的動機，或與防範當下該類專戶可能暴露的風險點有關。

　　“因為一些債券産品內部杠桿比較高，結構杠桿也比較高，這就導致實際杠桿過高的問題，”前述基金運營負責人表示，“如果這些産品不斷押券融資再買券，杠桿加杠桿，在需要變現的時候容易釀成流動性風險，在債券市場上形成拋壓，甚至還有可能釀成價格風險。”

　　除純債券投資外，銀行參與的結構化專戶還存在債券、非標資産混合投資的現象。

　　“一些結構化産品也會拿出一半來配非標，一半配標準債，相當於放大收益，但非標的流動性比較差，所以存在一定的流動性風險。”一位基金子公司中層人士也表示。

　　同時，另一項可能被監管層所關注的，則是在宏觀經濟下行壓力下，部分低等級債券的實際兌付風險；今年年初，山水水泥、亞邦集團等多家發行人曾被曝出兌付違約問題。

　　截至記者截稿前，公募債市場的兌付風險還在向地方國有企業擴散，3月28日晚，國開行公告稱其主承東北特鋼集團所發行的8億元短融券“15東特鋼CP001”短融券由於未能籌措到足夠的償債資金，不能按期足額償付，已構成實質性違約。

　　“年初出現了山水水泥、亞邦等好幾家違約的情況，也就是説現在公募債市場和以前政府或者社會整合資源給剛性兌付那個時期不一樣了，所以兌付風險也就變得更加現實。”天風證券一位債券投資人士指出：“兌付風險和流動性風險也是連鎖的，因為加杠桿買入了垃圾債券通常都是系統性風險的前兆。”

　　而有業內人士預測，監管層在對債券類專戶産品進行統計之後，有可能對該類産品實施新的杠桿約束。

　　“專戶産品和私募基金的不同之處在於，它是持牌機構發行的通道，一般可以被豁免穿透，而且是銀行理財、同業的投資範圍，所以在同業市場具有一定的風險交叉，”上述基金子公司中層人士稱，“如果出現風險，肯定也對專戶管理人造成影響，所以不排除這次統計是為了以後給它劃杠桿上限。”

　　事實上，提高持債類專戶杠桿這一政策預期似乎在年初已有苗頭隱現。

　　21世紀經濟報道記者從多家基金子公司人士處獨家獲悉，在一次針對年後資管業“八條底線”細則修訂的討論會議上，監管層的一份討論稿擬規定固定收益類結構化專戶杠桿比例不得超過1：3（現行版本為10倍），而投向債券的總資産比凈資産亦不得超過140%的紅線。

　　“標準債池的絕對收益本身就不高，配資也很少有做到3倍杠桿這麼高的比例，但是之前是沒有內部杠桿140%這個規定的，這相當於把公募的標準用到了專戶上。”前述基金子公司中層人士稱，“現在上報統計杠桿情況，可能是在看如果給專戶上杠桿‘天花板’的空間有多大，儘量控制‘去杠桿’帶來的政策風險”。