“該來的終歸會來，只是沒想到竟然這樣富有‘戲劇性’。”在某證券公司投行部門負責人看來，伴隨著兌付高峰的到來，私募債出現違約已經算不得新鮮事，“只不過，‘12東飛01’未能按期兌付本息，不單是首家有地方平臺擔保的私募債違約，還暴露出私募債發行中可能存在的風控問題和行業‘潛規則’。”而就在“12東飛01”違約余波未平之際，2月4日到行權期的“12藍博01”又被曝出難以按期行權。

　　作為從誕生之日起就被寄予厚望的創新型固定收益類産品，私募債歷經三年的發展後，如今卻面臨進退兩難的窘境。原本是通過簡化發行審批、為中小企業解決融資難題的一劑“良方”，但在實際落地過程中卻由於風控等原因，或是成為地方融資的渠道，或是存在較大違約風險。

　　分析人士認為，儘管多數券商認為私募債業務將成為債券市場發展的重要組成部分，高度重視私募債券業務機會，但在私募債業務發展過程中，不排除部分公司存在為了快速搶佔份額而對風控把關不嚴的現象。完善監管，加強盡職調查和風險控制對行業健康發展至關重要。

　　私募債頻現“黑天鵝”

　　“目前最重要的事情，是協調各方，儘快兌付本息，不讓投資者出現太大損失。”電話另一端，是“12東飛01”主承銷商長城證券的相關負責人。“我們的風控和投行部門都在積極處理這一事件，待處理完畢後會對市場關心的問題統一回復。”

　　Wind資訊顯示，“12東飛01”中小企業私募債于2013年1月25日起息，2015年1月25日到期，發行額度1.1億元，發行期限2年，票面利率9.5%，債項評級AA，由中誠信證券評估有限公司評級。“12東飛01”由東臺市交通投資集團有限公司提供“不可撤銷連帶責任擔保”，並且擔保期為債券存續期間及債券期限屆滿之日起兩年。

　　然而，在“12東飛01”私募債1月25日出現不能按期償還本息之後，東臺交投在1月26日即在上交所發佈公告稱，“應東飛馬佐裏請求，我司與東飛馬佐裏簽訂了擔保協議，並出具了擔保函，主要內容為東臺交投的擔保事項是東飛馬佐裏發行的中小企業私募債券的信用評級。如債券發行人未能清償本期債券項下的任何本金或利息，東臺交投不承擔任何代為清償或與之類似的義務和責任。”

　　換言之，東臺交投只承擔東飛債評級到AA，但並不承擔代償責任。截至目前，“12東飛01”仍未償還本息，東臺交投的公告更是“雪上加霜”。一時間，關於“12東飛01”涉嫌欺詐上市、擔保方“擔而不保”、長城證券盡職調查風控不嚴等質疑聲不斷。中信建投在分析報告中表示，無論東臺交投有多少理由説明以往擔保沒有瑕疵，但是不能否認是，中小企業私募債在監管機構備案時，機構投資者已認同東臺交投承擔不可撤銷的連帶責任擔保。不能以東臺交投、東飛債的發行人、承銷機構之間的某種關係而甩脫對善意第三人的代償責任。

　　一波未平一波又起，“12東飛01”違約的本息償付還沒有定論之際，2月4日到行權期的“12藍博01”又被曝出難以按期行權。據悉，“12藍博01”于2013年2月4日起息，發行規模為0.6億元，期限為3年。由於採用“2+1”的設計，大多數此類私募債的債券持有人在發行滿兩年後可以要求發行方提前兌付相應本息。近日，“12藍博01”的主承銷商首創證券公告稱，結合聯合發行人及其控股股東藍博旺集團存在主要債務逾期、現金流較為緊張、資産受限及涉訴、擔保人失信等問題，以及未能足額提取償債保障金的實際情況，受託管理人認為“12藍博01”和“12藍博02”面臨到期不能償還本息的兌付風險。首創證券主要負責人向中國證券報記者表示，目前無法確認“12藍博01”已經違約，但公司會積極處理相關問題。

　　“12東飛01”和“12藍博01”反映出的私募債違約已不是特例，可謂“連環殺”不斷。據不完全統計，2014年就有5隻私募債券發生實質違約，包括3、4月爆發違約風險的“13中森債”和“12華特斯”，7月違約的“12金泰債”和“12津聯債”、8月份曝出利息違約的“13華珠債”。“鋻於中小企業私募債的資訊披露程度較低，我們認為實際案例將多於上述數據。”國信證券在研報中表示，經濟下行大週期環境下，中小企業私募債發行人違約可能性相對較高。

　　風控水準有待提升

　　2012年開始進入快速發展期的私募債市場，將在2015年迎來集中兌付期。而“12東飛01”暴露出來的擔保風險和風控隱患，讓相關券商繃緊了神經，進一步擰緊風控“龍頭”。

　　在東臺交投的公告中，存在這樣的表述：“我司對東飛私募債持有人等有關機構持有的擔保函完全不知情，該擔保函非我司出具真實文件。我司出具的所有文件中，無任何承擔連帶保證責任或一般保證責任的承諾。”知情人士則稱，在2013年的相關擔保函中，騎縫章只有發行人的，而沒有擔保人東臺交投的蓋章，東臺交投只在最後一頁的簽字頁上蓋了公章。

　　分析人士認為，如果事情真如東臺交投所述，要麼是發行方蓄意隱瞞或造假，要麼是作為主承銷商的長城證券在盡職調查環節存在重大疏漏。

　　“民企的抗風險能力差，但如果有地方平臺擔保，在發行上就基本不存在問題。”一位行業資深人士介紹，在部分中小企業私募債的發行過程中，不排除存在地方融資平臺和當地民營企業上演“雙簧”的現象，“這在行業內本無可厚非，但隨著對地方融資平臺的清理整頓，傳統的剛性兌付或逐漸被打破”。

　　中信證券分析師鄧海清認為，信用事件頻發或成“新常態”，隨著地方平臺的規範治理，不規範的操作會逐漸曝光，可能從而形成違約事件。

　　Wind資訊統計顯示，將有151隻中小企業私募債在2015年到期，相較2014年的48隻大幅增加214%；到期私募債票面金額將達到179.89億元。中投證券研報稱，2015年中小企業私募債集中到期，償付壓力將對私募債市場形成考驗，信用“黑天鵝”或不在少數。

　　因此，風控成為證券公司防範私募債兌付風險的重要環節。深圳某大中型券商負責人介紹，絕大多數券商能夠重視債券業務的盡職調查和風險控制，通常會針對不同種類債券業務，結合監管機構的要求及債券業務經驗教訓，要求業務人員嚴格根據公司下發的盡職調查制度開展工作，並建立與業務流程匹配的風險控制體系，保障公司對業務的有效管控。“但從我們了解的情況看，由於發行規模較小、業務處於發展初期等原因，私募債的風控水準整體上還有待提升。”他同時表示，針對私募債風險事件，大多數證券公司會秉著及時處理、損失最小化的原則，制定風險管理制度，以防範市場風險、信用風險和聲譽風險等。

　　發展空間廣闊 規範管理需加強

　　接二連三齣現違約事件，讓以産品創新為突破口的證券公司面臨重重阻力。

　　“這次12東飛01違約，主承銷商長城證券面臨很大壓力，也對其他券商有一定思想震動。”有接近長城證券人士介紹，長城證券近兩年在創新業務發展上投入了較大力量，並且自上而下非常強調風控，12東飛01違約的出現，短期內或對公司相關業務造成衝擊。Wind資訊統計顯示，在處於上市狀態的私募債中，由長城證券為主承銷商的就有39隻，這一數字甚至超過同城的大型券商國信證券，居於全行業前列。

　　事實上，私募債的出現曾被賦予“類信託”的定位。“監管層希望大力發展債券市場，證券公司則寄望通過私募債掌握更多的擬上市資源，為潛在的IPO業務和再融資業務做好鋪墊。但現實發展中，證券公司私募債業務卻面臨‘責任大、收益少’等難題。”深圳某中型券商投行部負責人介紹，私募債規模一般在1億元左右，承銷收入多是100萬元左右。“一旦出現問題，投資人首先想到的是來找承銷商，出於聲譽等考慮，證券公司多會積極幫助追討賬款甚至直接‘兜底’，潛在風險太大，很多券商對於這類創新業務持觀望態度。”

　　如今，私募債“黑天鵝”事件的出現，讓本就“低調”、“神秘”的券商固定收益部門更加對相關業務諱莫如深。與此同時，私募債的發行近期明顯減緩。Wind數據顯示，2013年共有272隻私募債發行，2014年前三季度私募債的發行數量為301隻。但2014年10月-12月三個月間，只有53隻私募債發行；進入2015年1月，中小企業私募債的發行數量則降低到了個位數，當月僅有2隻。

　　分析人士認為，私募債發行主體為中小企業，其規模較小，抗風險能力較弱，融資需付出較高的成本對投資者予以相應的風險補償，違約事件的發生是業務發展過程中的必然。隨著《公司債券發行與交易管理辦法》的發佈與實施，私募産品業務空間將更為寬廣，同時需要加強對産品本身的規範管理，並加強市場教育，引導投資者認識産品風險。