過完國慶，阿裏在紐交所上市差不多1年零1個月。過去這一年，阿裏股價經歷了過山車般的起伏，市值一度超越Facebook、通用、沃爾瑪，最高時達到2800多億美元。而如今股價已經跌破發行價，目前其股價為66.28美元，市值較最高時已縮水僅一半。

　　馬雲曾多次表示自己不關心股價，且阿裏集團CEO逍遙子（張勇）也曾發佈公開信，號召阿裏員工“忘掉股價，牢記客戶。”

　　眾所週知，如今的阿裏在電商之外，業務已經涉足文化、娛樂、體育、健康、金融等多個領域，上市之後也在積極做電商之外的生態佈局。對此，虎嗅在今年年初曾對《過去一年，阿里巴巴都佈下哪些“棋子”？》做過盤點分析。

　　今天，虎嗅僅圍繞阿裏電商業務來進行分析，回顧阿裏上市這一年都發生了什麼改變，馬雲又在其中扮演何種角色，阿裏未來的重點在哪？

　　阿裏的困境

　　一週前，馬雲與楊致遠在斯坦福大學的一席“爐邊談話”（視頻中）提到了自己對中國經濟增速放緩的看法：“這些年來，中國經濟一直保持高速增長，我（馬雲）認為是不可持續的，就像一個人已經長到了一米八，很難讓他再迅速長高了。中國需要放慢腳步，要學會放慢腳步，不計成本的增長是不科學的，過去一味的注重數量而非品質。”

　　同樣，馬雲在出席美國前總統克林頓所成立的非政府組織“克林頓全球倡議”（CGI）的年會時表示，美國人過於擔心中國經濟，“只有對中國期望過高時，中國才會成為問題。”

　　並非經濟學家的馬雲對中國經濟表示樂觀，我們應該感謝他為中國經濟做國際公關。不過我們也可以從他對中國經濟態度中看到，間接回應了阿裏電商業務的增速放緩（受到宏觀經濟因素的一些影響），所以阿裏整體上陷入了電商平臺交易總額增長乏力，營收增速快速放緩的壓力。

　　在平臺交易總額方面，可以用京東與阿裏的GMV增速進行對比。京東從2014年第二季度的630億元交易總額，到2015年第二季度的1145億元，增長了近兩倍，連續4個季度保持在100%以上的增速。

　　而阿裏從2014年第二季度的5010億元平臺交易額，到2015年第二季度的6730億元，一年時間增長了1700億元，增速已經遠遠落後京東，且已呈現明顯放緩態勢。據説今年天貓雙十一啟動會，馬雲會出來站臺，而往年他都是雙十一當天才露面，可想而知今年雙十一對阿裏和馬雲的重要程度。

　　因為京東還處於虧損狀態，所以就不拿二者的盈利能力進行比較了。僅看阿裏，受到交易總額的影響，阿裏營收增長已經出現疲軟，好在有2014年第四季度的雙十一頂著。

　　凈利潤方面，由於中美會計準則差異與計入方式的差異，在上市後的兩個季度（2014Q4、2015Q1）阿裏員工進行的股票激勵計劃攤入成本，凈利潤均出現30%左右的負增長；而2015第二季度受到阿裏影業剝離估值溢價的計入，利潤出現明顯增長，總體來説阿裏盈利能力尚在，過去一年67%的平均毛利水準，在國內電商中還算不錯。

　　1）淘寶生態惡化，跟不上消費升級

　　不過整體業務增長乏力，讓阿裏一步步陷入困境，而馬雲力挺國內經濟也是有他的道理的。要知道，國內經濟不景氣，會直接影響到大眾消費，淘寶正是大眾（電商）消費的主要陣地。

　　同時，國內消費升級，會呈現兩極分化，而品牌消費是必然趨勢，這也是唯品會崛起的前提。阿裏努力用天貓來帶動整個淘寶係的消費升級，一方面積極簽約國際知名零售平臺，如Costco、麥德龍、梅西百貨等入駐天貓；另一方面，打跨境電商牌，通過天貓國際引入海外品牌。聲勢浩大，然並卵，海外品牌在天貓上95%都由國內代運營公司掌管，TP模式是直接以銷售為導向，不會鍾情一個品牌。

　　淘寶流量紅利早已過去，在2010年之後，我們基本上就未看到有新起來的淘品牌，而曾經的淘品牌也正面臨抉擇與重生：抱大腿、求上市、做實體。

　　這些都間接反映了淘寶生態環境的惡化。

　　上周，天貓調整了2016年度續簽標準，對在營商家提供的商品及服務品質提出了更加嚴格的要求：業績不達標、續簽未通過的商家可以選擇轉入淘寶企業店舖（區別於C店）。可見，阿裏在守衛天貓一方凈土的同時試圖將淘寶升級，但規則並未發生根本性改變。

　　2）垂直電商對淘寶的品類分化

　　母嬰、美粧、奢侈品等垂類電商也在瓦解著淘寶（天貓）的“海量”優勢，虎嗅過去和一些品牌商家接觸後得到反饋，他們更看中垂直電商平臺帶來的精準流量。缺乏品牌知名度的商家，即便産品過硬也難在天貓上出類拔萃。你聽過天貓對外發佈新聞稿説某某不知名的商家入駐天貓嗎？並沒有。

　　馬雲是聰明人，早就預見到這一情況，兩年前基本沒聽到阿裏投資了哪家垂直電商。如今，阿裏投資了生鮮電商易果網、奢侈品電商魅力惠，天貓超市、天貓電器城也獨立出來，與京東們分庭抗禮。

　　阿裏電商業務增長乏力，而雲計算、大數據會是阿裏重點推進的業務。

　　馬雲的憂慮

　　近期，馬雲在參加央視《對話》節目時表示，“我一直以為企業做大了，我就可以抽抽雪茄、曬曬陽光，可沒想到企業越大越累，走向企業的路永遠是糾結之中、永遠在痛苦之中”。“不希望60歲還在開董事會“的馬雲在2013年5月，淘寶十週年之際卸任阿裏集團CEO，而身上的重擔並未卸下。

　　曾經以“打著望遠鏡也找不到對手”的馬雲，已無法用狂妄來掩蓋內心的憂慮。如果從財富和社會地位的維度來衡量，馬雲早已“高枕無憂”，但回到要做一家“偉大的公司”，要走102年的公司，還有86年沒走完。回顧阿裏上市這一年，馬雲最大的煩惱當屬阿裏股價的持續下滑，公司未來備受質疑。

　　1）股價連續下跌，未來價值遭受質疑

　　2014年9月19日阿里正式登陸紐交所，首日開盤報92.70美元，較發行價上漲36.32%；而收盤價為93.89美元，上漲38.07%，總市值達到2314億美元。超過Facebook、亞馬遜，同時以218億美元融資額位居全球第三大IPO，僅次於中國農業銀行和中國工商銀行。

　　類似的故事發生在2007年11月6日，阿裏（B2B業務為主體）在香港主機板上市，首日開盤報價達到30港元，以39.5港元收盤，高出發行價192%，一度創下了港股2007年新股首日漲幅之最。其融資規模達17億美元，超過谷歌成為科技領域融資之最，創港股融資紀錄。

　　然而，自2009年三季度開始，阿裏股價就一路下滑，至2012年2月，股價一度跌落至10港元不到。最終，阿裏在2012年6月20日，以每股13.5港元的價格進行了私有化，正式撤出港交所的阿裏還背上了欺騙了香港股民的惡名——馬雲欠香港投資者一個交代。

　　後來在美國上市的阿裏（B2B、B2C、C2C業務）在2014年雙十一之後，股價就開始持續下跌。外界質疑接踵而至，9月初，美國權威財經刊物《巴倫週刊》發表了一篇題為《為什麼阿里巴巴的股價可能下跌50%》的封面文章；9月底，彭博社報道稱，隨著中國經濟降溫，有12位分析師在過去四週先後下調了阿裏本季度和下一季度的業績預測。

　　股價下跌，也需要考慮其估值是否合理。尹生價值線在《斷崖式跌落，阿裏股價去泡沫化的開始》一文中已經論證了阿裏超過1500億美金的估值偏高。

　　無論股市是阿裏（B2B業務）在香港上市，還是去年阿裏（B2B+B2C+C2C業務）在美國上市，馬雲對上市時機的把握都是很到到位的，都選擇在全球科技股大熱和股市投資熱錢膨脹時期，所以阿裏股價高起低落，也受到現在資本市場投資遇冷的影響。

　　無論阿裏哪一次上市，馬雲都會“留幾手”，如螞蟻金服、菜鳥、阿裏體育等。

　　繼今年3月份，阿裏4.37億股破除上市180天的禁售期後，9月又有16億股面臨解禁，也將進一步加大阿裏股價下跌壓力。

　　阿裏不會坐以待斃，在公佈2015年第二季度財報的同時，宣佈了一項40億美元的股票回購計劃，將在未來兩年內分批完成，而馬雲與董事局副主席蔡崇信表將聯手個人回購阿裏股份，正計劃以公司股票作為抵押來獲取超過20億美元的保證金貸款。

　　所以，馬雲並非不關心阿裏股價，開玩笑稱，“如果生活可以重來 我不會讓阿裏上市”。

　　2）阿裏管理團隊的變動也充滿馬雲的藝術

　　虎嗅回顧過去一年阿裏股價的走勢情況發現，每次阿裏股價波動轉捩點大部分伴隨著人事變動（如圖）：

　　在張勇接替陸兆禧出任阿裏CEO之時，馬雲在《這是年輕人的時代》郵件中指出“要把阿里巴巴集團的所有‘兵權’移交給70後”。當前，阿裏集團的核心高管（戰略決策委員會）都來自內部提拔，電商、金融之外事業部高管多是外部引進，比如：知名音樂人高曉松、宋柯分別擔任阿裏音樂董事長、CEO；大數據專家徐子沛出任阿里巴巴副總裁，分管阿裏大數據業務；出任阿裏體育CEO；原上海文廣(SMG)副總裁張大鐘出任阿裏體育CEO等，都是阿裏上市後一年內加盟阿裏的。

　　上市後的阿裏職業經理人在高管中的比重在加大。引進職業經理人，一來阿裏看中這些人在各種領域的權威性，二來阿裏新業務內部稀缺這類能者。但他們並不像陸兆禧、張勇這些“阿裏老人”與馬雲有共同創業經歷，對阿裏文化、價值觀理解不一定有“阿裏老人”那麼深刻。

　　馬雲是賞罰分明之人，同為職業經理人的70後衛哲在2011年阿里巴巴平臺商家欺詐事件中引咎辭職。阿裏影業執行董事劉春寧在今年7月被警方帶走，原因是劉春寧在騰訊就任期間涉嫌商業賄賂。職業經理人的“非職業”表現，一直是馬雲的隱痛。

　　今年上半年，阿裏三次的人事調整：

　　3月6日阿裏免去王煜磊天貓總裁職務，由淘寶網總裁張建鋒“統一管理”，其實質是回歸“大淘寶”。

　　5月7日張勇接替陸兆禧出任集團CEO，在阿裏集團扮演“救火員”角色額陸兆禧大權旁落。

　　8月5日高盛前副主席邁克·埃文斯出任阿里巴巴集團總裁兼執行董事，全面負責阿裏集團全球化業務，向CEO張勇彙報。

　　我們不難發現，今年阿裏重大人事調整都是側重電商業務。

　　3）對外形象受損

　　1月28日，國家工商總局，發佈白皮書，指責阿里巴巴存在主體準入把關不嚴、對商品資訊審查不力、銷售行為管理混亂、信用評價存有缺陷、內部工作人員管控不嚴等5大突出問題。隨後阿裏進行了反擊，從而上演了一場近10天的“阿裏大戰工商總局”。該事件也引發了阿裏美國股東授權多家律師事務展開阿裏對投資者提供不實商業資訊等問題展開調查。

　　4月初，美國服裝與鞋類協會（AAFA）分別向美國證券交易委員會和美國貿易代表辦公室提交了投訴，指控阿里巴巴的淘寶平臺售假問題嚴重，並建議將淘寶列入黑名單。

　　假貨、刷單是馬雲最不能容忍出現的問題，但他又表示無奈，“假貨是所有商業模式發展的硬傷，假貨不是淘寶造成的。但淘寶註定要背負這種委屈，這種責任”。所以在上述兩件事情發生後，一來成立了300人的“打假特戰營”，二則通過菜鳥網路打擊快件炒信，此外還在進行反腐關店。甚至高調宣佈整治山寨貨。

　　後續還宣佈了一系列的治理成果，如果你細心的話，會發現阿裏打擊刷單、打假、反腐關店等行動，力度多是集中在3~5月，雙十一、春節之後銷售淡季。

　　阿裏未來還有很多不確定因素，面臨各種挑戰。馬雲説過，“希望自己能早點退休，早點享受沙灘、陽光、享受二十年創業失去的樂趣”。祝福他。