付立春：新三板的進退與堅守

圖為本文作者：清華大學博士後、東北證券研究總監付立春

　　為中國中小微及雙創企業融資的新三板，市場現狀到底如何？除了公開的市場數據，不妨從主要市場仲介——券商的角度，進行一個多維度的印證。

　　根據報道，今年上半年，受監管環境趨嚴、市場流動性差等因素影響，新三板市場表現慘澹，各家主辦券商的日子亦大受影響，目前或退或守，靜待改革的曙光。

　　與前些年新三板市場“轟轟烈烈”開展，各家券商在年報、中報中紛紛突出介紹現狀與成果不同，從今年的券商中報來看，明顯“低調”了許多，有些券商已經將原本單列出的“場外市場業務”或“新三板業務”融入到了投行、並購重組等大類之中。

　　此外，根據公告，不少券商關於新三板業務的介紹也有收縮。如申萬宏源僅在投行業務中提到完成7家一級市場推薦掛牌項目和61家定向增資項目。而去年同期，該公司完成的一級市場推薦掛牌項目有46家，定向增資項目有76家。

　　中信建投在中報中“坦言”，新三板市場行情平淡，整體回歸理性。西部證券也表示，新三板市場進入深度調整期，新增掛牌企業大幅減少，企業後續督導壓力較大，摘牌數量明顯增加。其中報財務數據顯示，今年上半年，公司新三板業務虧損約522萬元，相比去年同期盈利3081.85萬元，“困難”可窺一斑。

　　國信證券在中報中透露了新三板市場今年上半年遇冷的兩大原因：一方面交易改革後成交量未見提升，流動性情況未見好轉，增量企業減少，摘牌企業增多，突飛猛進式的發展已遇轉折；另一方面，去杠桿大環境下企業經營風險逐漸暴露， 監管與風險控制再次提上新的高度。

　　總體來看，現在券商對新三板市場的態度，可以分為三種。第一種是退，這是一個主流的趨勢。原有的新三板投行業務主流還是推薦掛牌。現在的這部分業務新增的市場規模非常有限，很多券商對此進行了壓縮削減。還有體現在券商做市的規模、數量也在逐漸降低等。第二個是守。很多券商把新三板業務作為公司升級的戰略突破口。很多並沒有完全退出這個業務，在長期還是給予了相當的重視。第三種是進。新三板相關的部分市場業務，有些券商還是在持續的推進。

　　具體來看，新三板相關的券商仲介業務大概包括以下七部分:推薦掛牌、持續督導、融資財務諮詢、並購重組、ipo、做市投資，以及研究諮詢。

　　退是推薦掛牌業務的關鍵詞。在推薦掛牌這個原有的主流業務上，由於新增的市場規模數量非常有限，所以這部分也是，成為了諸多券商進行壓縮和削減的重點。也有不少券商把這部分業務，直接合併到投行等業務當中去。目前來看，推薦掛牌業務下降的趨勢並沒有改變。

　　持續督導更多是一個存量的業務，相對比較穩定。不同的主辦券商，依照自己掛牌新三板企業的數量，一般仍都持續對其進行督導的服務。這也體現出券商對存量新三板企業的堅守。

　　基於融資的財務諮詢，新三板企業需求非常旺盛。新三板市場上的融資分化非常的嚴重。很多企業很難獲得實際的融資。特別是今年以來都是新三板總體的融資出現了顯著的下降。這是新三板的痛點，也是業務突破的重點、難點。不少券商也在堅守這部分業務，可惜效果大多不理想。

　　並購重組業務，在新三板領域有比較廣闊的前景。不論是新三板企業，並購重組非上市的資産，還是上市公司收購新三板資産，潛力都是比較大的。難點在於匹配的時間、搜索業務等成本高，成功概率比較低。儘管如此，很多券商在並購重組上不斷推進，尋求突破。

　　基於新三板的ipo業務，受到政策的影響比較大。目前符合A股ipo實際標準的企業，數量比較有限。在港股或其他海外市場ip o，需要國際的投行資質。這種背景下，不少券商在新三板相關的ipo投行業務上，且守且退。

　　新三板做市業務也面臨著越來越大的挑戰。做市指數持續下行，庫存的浮虧加劇，買賣價差收入萎縮，還有一些企業變臉暴雷。做市商的壓力非常的大，很多不得不減少甚至退出做市業務。有的也把一些有潛力的做市股票轉變為直接投資。

　　新三板的研究業務比較尷尬。一些A股策略的研究方式，顯然不適合新三板現實。但在誤差極大的市場評價方式引導下，仍然看似活躍。儘管如此，新三板相關的研究諮詢市場，潛力還是比較大的。一些參與者也在堅守，深入探索，不斷開創，並取得實質進展。

　　短期來看，新三板市場仍面臨著不斷下行的壓力和更多的挑戰。長期而言，這個市場仍然具有很大潛力。唯有加快深化改革，才能給新三板參與者、中小微雙創企業以希望。

　　(付立春是經濟學者，清華大學博士後、東北證券研究總監)