科隆精化(300405)

　　科隆精化此次發行總數為1700萬股，網上發行680萬股，發行市盈率22.84倍，申購代碼：300405 ，申購價格：16.45元，單一帳戶申購上限6500股，申購數量500股整數倍。

　　【基本資訊】

　　【公司簡介】

　　批發(無儲存)壓縮氣體和液化氣體(環氧乙烷)、易燃液體(環氧丙烷)、腐蝕品(己二胺)(憑許可證經營至2012年11月29日)；經營本企業及所屬企業生産科研所需的原輔材料、機械設備、儀器儀錶及相關技術進出口業務(國家限定公司經營和國家禁止進出口的商品及技術除外)；危險貨物運輸(2類1項、3類憑許可證經營至2014年6月30日)；以下項目均不含行政許可經營項目：建材助劑、化工産品、表面活性劑製造及銷售。

　　【機構觀點】

　　齊魯證券：科隆精化合理估值為25-30倍PE

　　公司是國內環氧乙烷精細化工領域的龍頭企業之一，專注環氧乙烷深加工，建成以聚醚單體、減水劑和晶硅切割液為主要産品的完整産業鏈。2013 年聚醚單體産量5.2 萬噸，僅次於奧克股份和佳化化學；減水劑市場佔有率5.87%，行業第二；同時，公司也是國內最早進入晶硅切割液生産的企業之一，市場份額僅次於奧克股份。

　　聚羧酸係減水劑成長空間廣闊，切割液受益於光伏行業景氣度回升。公司聚醚單體用於生産第三代聚羧酸係減水劑，聚羧酸減水劑需求保持30%複合增長的動力：1)國家減少或禁止城區現場攪拌混凝土，國內商品混凝土市場進入快速發展期， 2013 年的商品化率約42%，大部分國家(60%-80%)的水準，我國商品混凝土市場還有很大的發展空間；2)聚羧酸減水劑成本壁壘已經打破，政策、環保和性能優勢將加速其對萘係減水劑的替代。同時，光伏行業景氣度回升，切割液需求有望恢復。

　　公司具有環氧乙烷一體化産業鏈的成本優勢。公司技術研發實力較強，打造了聚醚單體、減水劑濃縮液、聚羧酸泵送劑、最終産品應用的完整垂直産業鏈，使下游産品成本優勢增強，有力於市場競爭，攫取産品利潤的最大化。同時，公司靠近原材料環氧乙烷生産企業，具有原料供應的地域優勢。

　　本次公司擬公開發行 1700 萬股，募集資金不超過2.5 億元，用於10 萬噸聚羧酸係減水劑和3 萬噸環氧乙烷衍生物項目(2014 年上半年建成投産)的建設，緩解公司産能不足的問題，提高公司的市場佔有率。

　　我們預計公司 2014-2016 年的營業收入分別為12.24 億元、13.82 億元和16.06 億元，21.93%、12.89%和16.20%；歸屬於母公司的凈利潤分別為7170 萬元、9265 萬元和1.07 億元，同比增長36.1%、29.2%和15.1%；按發行後6800 萬股計算，2014-2016 年的EPS 分別為1.05 元、1.36 元和1.57 元。綜合考慮公司所處行業地位及發展前景，給予公司2014 年25-30×PE，目標價26.25-31.50 元。

　　風險提示：原材料供應及價格波動的風險；環氧乙烷採購集中的風險；市場競爭加劇的風險。(齊魯證券)

　　財富證券：科隆精化合理定價為14.4-15.3元

　　公司是國內環氧乙烷精細化工龍頭。公司的産品分成聚醚單體、晶硅切割液、聚羧酸減水劑三大類。h其中聚醚單體公司在國內市場排名第二，聚羧酸減水劑國內市場也是排名第二，晶硅切割液國內市場排名約第五位。

　　公司是國內最大規模的擁有從聚醚單體到聚羧酸泵送劑完整垂直産業鏈的公司之一。公司在國內最早研製成功甲基烯聚醚單體填補國內空白，公司的減縮型聚羧酸減水劑打破國外産品在該領域的壟斷並參與了溫福鐵路、哈大鐵路、長春西站等大型工程，公司是國內少數幾家擁有成熟的太陽能晶硅切割液生産技術的企業之一。

　　減水劑的下游主要是大型工程的混凝土項目，未來發展空間恐受制于國內固定資産投資增速的趨緩。公司的聚醚單體和據羧酸減水劑都是主要應用於混凝土工程中，由於我國正處於去重工業化的過程中，固定資産投資的增速相較於以前將呈現逐步趨緩的態勢。減水劑的産品需求增速恐受制于下游應用需求的減緩，行業的發展增速亦將下滑，行業的競爭將更加趨於激烈。

　　公司現有聚醚單體産能5.2 萬噸、聚羧酸減水劑産能6.7 萬噸、太陽能晶硅切割液産能6000 噸。公司聚醚單體的主要客戶是聚羧酸減水劑生産廠商，公司的聚羧酸減水劑的主要客戶是減水劑復配企業、混凝土攪拌站或施工企業，太陽能晶硅切割液的主要

　　客戶是硅片切割企業。公司募投項目用於年産10 萬噸高性能混凝土用減水劑項目和盤錦年産3 萬噸環氧乙烷衍生物項目，擬投資2.4979 億元。年産10 萬噸高性能混凝土用聚羧酸減水劑項目預計投資約2.131 億元，工期24 個月， 2013 年8 月份已經開始施工，預計達産後可實現凈利潤約6000 萬元；盤錦年産3 萬噸環氧乙烷衍生物項目建預計投資約1.29 億元，2014 年6 月項目已基本建成投産，預計達産後可實現凈利潤約2775 萬元。

　　公司預計 2014 年業績將僅呈現小幅增長態勢。由於國內經濟下滑態勢明顯，尤其是以房地産為代表的固定資産投資出現顯著下降的趨勢，公司的減水劑産品勢必受到下游需求疲弱的影響。2013 年公司的凈利潤同比下滑約20%，2014 年1-6 月公司僅實現凈利潤約3185.3 萬元。

　　合理定價區間為14.4-15.3 元。預計公司2014、2015 年收入分別為11.74 億元和13.5 億元，歸屬於母公司的凈利潤分別為6105 萬元和7430 萬元，假設發行後總股本為0.68 億股，對應的EPS 分別為0.9 元、1.09 元。當前中證指數公司的建築材料行業的平均PE 為16.09 倍，因此考慮給予公司2014 年16-17 倍PE， 公司的合理定價區間為14.4-15.3 元。

　　根據公司募集資金凈額2.4979 億元，發行費用約3002.99 萬元，新股按照1700萬股計算，折合每股發行價16.46 元(以上價格按公司披露的足額募集資金計算).

　　風險提示：公司下游主要是以房地産為代表的固定資産投資領域，由於國內經濟持續下滑，固定資産投資需求恐日漸趨緩，從而導致公司業績不及預期的風險。(財富證券)