上周只有三個交易日，市場經歷之前的暴跌後整體呈現震蕩向下格局，上證綜指收報3160.17點，一週累計跌幅2.23%；深成指收報10054.80點，一週累計跌幅6.90%；創業板指收報1855.03點，一週累計跌幅10.91%，連續三周跌幅超10%。

　　從行業板塊表現來看，上週二八分化格局愈演愈烈，除銀行板塊上漲8.36%外其他板塊均下跌。其中非銀和建築裝飾等行業跌幅相對較小，商業貿易、電腦和農林畜牧等跌幅較大。主題方面，滬股通、央企重組和海南島旅遊等概念表現相對活躍。

　　招商證券：

　　主動殺跌壓力已經提前釋放，短期市場大幅波動局面將暫告段落。權重藍籌和中小創相對於年初基本面格局發生了顯著變化，大盤藍籌基本面在改善，而中小創的變化是負面的，低估值藍籌已經探明瞭估值底。

　　中金公司：

　　在市場連續大幅下挫之後，雖然投資者暫時還不能轉為樂觀，但也不宜過分悲觀，堅守價值的同時有幾個方面需要密切關注，相機抉擇：1)經濟能否出現企穩跡象；2)一些改革措施會否出臺；3)國際環境的變化。

　　齊魯證券：

　　在市場進入底部區域之後，在短期對人民幣匯率貶值預期得到釋放、流動性寬鬆邊際性改善之下，市場情緒將得到一定程度的好轉，市場將會展開反彈行情。市場風格上，短期大藍籌板塊表現將會優於成長板塊。

　　興業證券：

　　短期行情仍處於確認底部的波折期：三大期指全線貼水，隱含對短期走勢的悲觀預期，而中金所的限制措施短期至少有助於緩衝期指對現貨市場的影響；維穩之後部分“滑頭”可能減倉觀望。好消息是做空力量經過季度性宣泄之後逐漸衰竭，行情波折將有助於確認2850點附近是否是市場底。

　　西部證券：

　　當前市場濃厚的觀望心理以及沉重的套牢盤對指數形成較大的技術性壓制，階段性操作仍應嚴格控制風險，不過也不能完全忽略積極性要素的存在。

　　民生證券

　　標本兼治 中級反彈窗口即將開啟

　　從近期監管層的表態和行動觀察，救市正從“治標”轉向“標本兼治”階段，股市開始從流動性修復進入信心修復階段。同時結合穩增長政策發酵的背景，中級反彈邏輯正在醞釀，有望在9月11日到12月12日之間啟動。

　　如果説通過直接購買股票向二級市場提供流動性是治理股市異常波動的“標”，那麼包括近期監管層清查媒體、金融機構、監管機構違規行為，以及清理場外配資、鼓勵上市公司分紅回購、推進並購重組等措施就是治理股市異常波動的“本”。現在市場並不缺錢，缺的是信心，而近期監管層工作重心從托指數到完善證券市場基本制度的轉變，可能成為重振投資者信心的起點。

　　前期政策意圖處於托指數、限制空單階段，市場缺乏展開持續穩健反彈的基礎：一是股災發生的根源——證券市場基本制度問題並沒有得到根本性解決；二是股災導致投資者對改革轉型預期回落，市場處於真空期，缺乏明確的投資主線；三是估值自然修復尚未完成，A股仍不便宜。

　　救市從治“標”到“標本兼治”有望解決上面提出的第一個問題；從7月30日的政治局會議到8月28日的國務院專題會議，穩增長邏輯在逐漸證真，穩增長有潛力成為下一階段市場的投資主線，這就解決了上面的第二個問題；如果穩增長效果最終顯現，企業盈利改善，那麼估值看上去就會相對便宜，這就解決了上面第三個問題。

　　解決了上面三個問題後，在流動性環境相對充裕、國際金融局勢穩定前提下，市場就有了反轉的初步基礎。反轉的時點和高度還要看市場走出“政策溫室”和證券市場基本制度完善的節奏，以及穩增長的具體方向、規模和效果。在近期全球市場受美聯儲加息預期影響聯動之後，我們將觀察期延長至第四季度的美聯儲議息會議，也就是12月。簡單來説，中級反彈起點在9月11日到12月12日之間。

　　基於以上判斷，我們提出“坐小望大”思路。坐小階段(中級反彈啟動前)，在市場企穩前提下積極把握主題性機會。當然要控制倉位，擇時重於擇股；在望大階段(中級反彈證真後)，佈局穩增長、超跌以及有催化因素的行業板塊。

　　東吳證券

　　第一個底部信號已經出現

　　第一個底部信號已經出現。當前市場主要擔憂中國發生類似美國的債務危機，我們認為發生這一事件的可能性較低：中國債務危機的主體在於房地産與地方政府相關産業鏈，但地方政府債務置換、PPP推進、房地産銷售數據回升、2014年三季度後實體經濟全面去杠桿開啟、中國較高外匯儲備、90年中期與90年代末信託整頓與銀行注資經驗等有利條件意味著中國發生美國債務危機的概率很低。中期來看，基本面與無風險利率可能並不是市場主要考慮的因素，救市後的風險溢價系統性提升與否才是決定市場能否破局的關鍵。借鑒2014年7月、2015年3月前後影響市場因素的變化，線性的影響因素改變當前市場運作特徵的可能性不大，新的外生性系統性變數可能才是改變當下市場運作趨勢的核心變數。8月25日，央行繼6月28日年內首度雙降後再度重祭雙降寬鬆大旗，以史為鑒，我們認為這一有利因素正在發生，市場底部的第一個信號已經出現。

　　運作中樞有望穩固，繼雙降後，央行近期又通過MLF和SLO等一系列靈活的貨幣政策工具向市場加碼投放流動性，貨幣市場寬鬆效應逐步傳導至理財端與債券市場。截至2015年8月28日，10年期國開債到期收益率回落至3.81%、1年期理財産品預期收益率繼8月中旬跌破5%後下探至4.94%。從A股各板塊與個股分紅收益率來看，銀行、採掘、交通運輸、鋼鐵等板塊近五年平均分紅率均超過2%，其中銀行板塊年均分紅更是達到4%，高於10年國開債收益率。就估值安全性來看，食品飲料、房地産、汽車、非銀金融等板塊與歷史平均估值水準相比有超過10%的折價。綜合考慮諸如銀行等板塊相比歷史均值較低的估值水準，我們認為滬指運作中樞有望在3200-3500點之間進行穩固。

　　優選高分紅真成長。從估值水準來看，滬深300、上證綜指相比歷史均值水準已經具備了較高的安全邊際。綜合考慮9月份後庫存週期有望重啟、貨幣政策寬鬆維持等特性，2012年9月-12月的藍籌估值修復行情有望再現。綜合分紅、估值與業績匹配度等因素分析，建議超配交通運輸、公用事業、金融、食品飲料和醫藥生物板塊。另外，國防軍工、“一帶一路”、“國企改革”、“中國製造2025”等領域諸多個股已經先於市場走出獨立行情，與政策強相關主題類投資機會仍將是這一階段投資者博弈主戰場。

　　東方證券

　　最艱難時期可能即將過去

　　美聯儲是否加息即將揭曉，市場最艱難時期可能即將過去。9月份公佈的美國非農就業數據雖然低於預期，但並不能否認美國經濟在向好的事實。目前阻礙美國加息的主要有兩個擔憂：一是美國通脹率並未起來；二是全球金融市場不穩定可能影響到美國。現在判斷9月份美聯儲加息與否比較困難，但9月份加息與否並不會改變A股市場的邏輯。

　　如果美聯儲9月份加息，意味著今年所有針對美國政策的擔憂開始消除，基本面疲軟、匯率持續貶值、流動性收緊等對A股的負面衝擊也將大為減輕。如果美聯儲9月份不加息，意味著過去金融市場的擔憂過度，全球資金配置可能部分要轉向風險資産。對於A股而言，反彈力量將強于回調力量，因此，市場可能即將度過最困難時期。

　　場外配資的清理並不是市場調整的關鍵。有媒體報道此輪配資清理將超過2000億元，我們認為這並不是關鍵。這次場外配置清理與過去相比至少有三個不同：首先，2000億資金並非集中清理，而且這次主要是主動清理，上次是被動清理；其次，前一次配資清理時還伴隨著券商兩融的強平，平倉規模過高。目前兩融餘額已低於1萬億元，平倉壓力非常小；最後，前一次配資清理時市場處於高估值區域，市場主動買入力量不足，而這次配資清理時許多個股已經具有明顯的配置價值。短期來看，市場更多的還是受情緒影響，短期存在下調壓力。但在調整過程中許多個股價值開始體現，潛在買入力量開始增強，市場將逐步轉向震蕩。

　　綜合來看，市場最困難的時期可能即將過去，市場短期調整並不可怕，相反只有調整才會有機會。看好金融、交運、農業、電力和軍工等板塊，主題方面看好國企改革、西藏主題、迪斯尼和二胎概念等。

　　海通證券

　　開啟多頭思維

　　以史為鑒：牛市成長三部曲。每一輪牛市或上漲行情都有其時代特徵，但本性都相似。回到最基本的DDM模型，牛市起源於三大變數，成長經歷三個階段：第一步，無風險利率下降，價值投資者入場。第二步，風險偏好提升，資産規模大的投資者入場。第三步，企業盈利(預期)改善，中小投資者入場。

　　思考當下：而今邁步從頭越。(1)市場已回到第一步，利率下行背景下價值股吸引力出現。以2014年分紅計算，目前上汽集團、格力電器、深高速等股息率均已超過7%，國有行股息率普遍在5%左右，股息率3%以上的公司也已超過60家。而目前1年期銀行理財收益率4.93%、AA級企業債收益率3.88%、餘額寶年化收益率3.19%，高股息率個股的投資價值更逐漸凸顯。(2)第二步的培育需要新的積極變化。重建之路第一部曲已在路上，未來風險偏好的提升需新的積極變化：第一，確定匯率穩定、利率下行。第二，積極財政對衝增長下行壓力，消除通縮擔憂。第三，繼續推進改革和創新，重樹轉型信心。

　　應對策略：開啟多頭思維。市場的底永遠是後驗的，我們沒法精確判斷，但可以分析市場處在哪個階段。1995年來A股上漲階段、震蕩階段、下跌階段平均持續時間分別為20個月、25個月、9個月，其中上漲階段平均漲幅209%，震蕩階段平均振幅41%，下跌階段平均跌幅46%。本輪下跌上證綜指跌幅45%，個股跌幅中位數53%。結合價值股股息率已超固收類産品收益率，目前應以多頭思維來審視。

　　平安證券

　　重塑投資路徑

　　本輪市場調整過快過急，市場自身的一些問題暴露。第一，散戶、私募和公募等市場主要參與者均損失慘重；第二，大股東股權質押融資價格部分跌至補倉線；第三，員工持股股權激勵部分價格倒挂；第四，定向增發部分價格倒挂等。在牛市中，股價和上市公司業績以及上市公司的資本運作呈相互助推的作用，反過來則會逆向成為掣肘股價的原因。因此，我們認為市場將更加關注宏觀和上市公司基本面，當前市場正處於投資邏輯的重新梳理期。

　　第一路徑：投資時鐘路徑。2015下半年-2016年中國宏觀經濟中長期底部將現，市場經歷了一輪大漲大跌之後，在重新回到基本面之時，經濟週期和市場的自然規律可能再次成為投資者關注的重點。在全球大宗商品價格跌至較低水準之後，有色煤炭建築建材可能會成為市場企穩回升的先鋒力量。

　　第二路經：主題路徑。十三五開局將臨，市場可能沿著中長期規劃、國企改革、區域規劃等線索展開投資。中長期規劃中的環保、新能源、農業機械等行業可以相對看好，而西藏、新疆等區域主題也仍將被市場所追捧。

　　第三路經：中長期經濟轉型路徑。製造業強國和網際網路經濟是中國中長期經濟轉型的重要方向，可以進行長期佈局。我們也依然認為高端裝備製造業、網際網路相關基礎設施産業及網際網路應用是中長期值得看好的行業，雖然短期擠泡沫過程可能會持續較長的時間，但真正成長起來的上市公司仍將在這些領域中涌現。

　　東北證券

　　蓄勢漸迎回升

　　經濟疲弱、上市公司盈利平穩，情緒與資金是驅動估值和指數波動的主因。8月份中國製造業採購經理指數為49.7%，比上月回落0.3個百分點，降至臨界點下方，並創下自2012年8月以來新低；官方PMI數據的疲弱與財新PMI等經濟數據相互印證，顯示經濟在低位運作，下行壓力仍存。另一方面，上市公司業績平穩，在經濟疲弱背景下非金融類上市公司營收增速由-5.7%擴大至6.3%，但凈利潤增速則-14%收斂至-4.8%，毛利率的改善和三費的控制以及新興産業相對較高的增速，為上市公司盈利平穩創造了一定的條件。

　　市場估值體系逐漸趨於均衡。目前科技股與傳統産業的估值比漸趨均衡，科技股(研發佔營收比重大於5%的公司)的市盈率為67倍、傳統産業(無研發支出的公司)的市盈率為34倍，兩者估值比的歷史取值在1.5-2.5倍；另一方面，考慮到中小板和創業板半年報凈利潤增速為17%、23%，相對於上海主機板的估值也已經修復至2014年末的水準。因此，市場不同風格的估值體系也逐步趨於中性。

　　做空力量對市場的衝擊力有所衰減，市場內生的穩定力量在增強。目前兩融規模已降至1萬億以下，但指數回撤幅度較小，管理層以及市場參與者內生性的維穩力量有所增強；此外，考慮到期指的嚴格管控，部分活躍資金從期貨轉現貨的可能性也在增強。

　　綜合來看，目前市場處於底部區域範疇，前期探底2850點後展開的反彈並未結束，仍在蓄勢以待回升過程中。

　　國泰君安

　　尋求局部絕對收益

　　A股快速去杠桿意味著市場風險大部分已得到釋放。在主動和被動因素作用下，節前兩融餘額降速加快，已經恢復到2014年年底的一萬億水準。而在違規配資有效清理過程中，監管層及時、有效的救市措施使得整體市場所面臨的金融風險得到了有效控制。去杠桿後期，估值水準尋底過程主要伴隨著風險偏好的尋底過程，股災前的熱門板塊TMT的超額收益快速下降，冷門板塊食品飲料的超額收益快速上升，意味著市場仍在追求確定性。以估值水準看，以銀行股和一些高股息率股票為代表的藍籌股正在體現長週期投資價值。

　　G20財長和央行行長會議有助於穩定市場風險偏好。會議發佈了聯合公告，其中重申要防止出現貨幣競爭性貶值，抵制一切形式的貿易保護主義。周小川行長指出，人民幣並不存在長期貶值基礎，股市調整已大致到位，金融市場可望更為穩定；樓繼偉財長表示，中國將繼續實施積極的財政政策，保持宏觀經濟政策的“定力”，支援推進結構性改革。我們認為中國金融高官的表態將進一步穩定人民幣匯率的預期，更清晰的溝通將有助於緩解全球通縮預期，降低全球風險資産的波動率。

　　A股半年報收入下滑盈利改善，宏觀經濟階段企穩跡象增加。原材料大跌提升中下游行業毛利率+股災前金融市場繁榮産生的投資收益，對衝了宏觀經濟不景氣帶來的收入下滑，全部A股剔除金融類凈利潤合計同比增長-4.5%，較一季度的-14.4%大幅提高了近10個百分點。主機板、創業板凈利潤增速較上季度增長，中小板盈利穩定；多數行業低於市場預期，TMT大幅改善，凈利潤同比增速為28%。其次是服務業(19%)和消費品(14%)，製造業(2%)略有盈利。而週期品凈利潤出現大幅下滑，同比增速為-29%；8月中採PMI跌至枯榮線以下符合市場預期，但高頻用電增速和鐵路貨運數據透露更積極的信號。財政政策發力的效果可能在四季度顯現，有望構成投資者認知變化的主要驅動力。

　　繼續推薦確定性強、有業績的板塊和投資機會，尋求局部絕對收益。站在當下，我們認為行業配置需要更緊密地跟蹤宏觀和中觀變化，確保相對收益後尋求絕對收益，建議沿著三條線索配置：(1)高股息率行業，包括交通運輸中的鐵路與機場、家電中的白電以及汽車、金融地産；(2)業績與估值具有高性價比的行業，包括食品飲料、公用事業中的電力；(3)受益於財政政策發力的行業，包括城市地下綜合管廊、軌道交通、環保等。主題上“出奇制勝、人棄我取”，建議關注人民幣匯改之後可能啟動的“一帶一路”主題、十三五規劃之資訊基礎設施建設主題，以及國企改革主題。

　　申萬宏源

　　“重建”過程仍複雜

　　維穩之後市場繼續“重建”過程仍會異常複雜。短期市場依然受到交易型投資者和管理層政策選擇的較大干擾，但在悲觀氛圍中市場仍存在一些“不變”的積極因素：(1)雖然價值股的戰術反彈已基本到位，但估值仍處於合理區域，市場向下尋底過程中依然有自發的穩定力量；(2)宏觀流動性寬鬆格局並未變化，大類資産配置角度也並未出現好的替代資産；(3)2015年下半年依然是改革政策有望密集落地的窗口期，比如國企改革，市場熱度仍有望保持。因此，未來一段時間反彈仍可能隨時出現，市場“重建”過程仍會異常複雜。高風險資産上的博弈將逐漸無利可圖，價值型投資者堅持自下而上選擇估值合理的標的左側買入可能更具操作性。

　　二季報披露收官，需警惕高風險資産業績下調風險。雖然中小板、創業板二季度凈利潤增速從一季度的25%、11%提升至35%、20.6%，但收入增速開始放緩，營收增速從一季度的10.2%和32%下降至二季度的10%和30%，需警惕高風險資産業績下調風險。另外，當前中小板和創業板業績增速遠低於2015年全年55%和75%的預期，需警惕未來數月分析師盈利預測下修風險。當然部分價值股風險收益已趨平衡，但市場整體估值體系仍需重建。

　　整體上看，長期的資金平衡、估值結構、基本面趨勢、風險偏好、領漲的大主題都需要“重建”。市場需要時間休養生息，需要時間深刻反思。同時，需要將基本面做實，並跟上2014年下半年以來快速上漲的股價。