■ 私募操盤

　　□諾亞財富 夏春

　　巴菲特多次強調在美股市場上買入並持有的策略，比如“買入那些就算市場將關閉十年，你都樂於持有的股票”、“如果你不打算持有十年，那就連十分鐘也別持有”、“如果一筆優秀的生意由傑出的人才來管理，我的持有期將是永遠”。在2013年他給股東的信裏説，他給太太的遺囑是把90%的錢買入與標普500指數掛鉤的低成本基金，剩下的10%買入美國短期國債，並且定期再平衡回到這樣的比例，他相信這樣的策略在長期將跑贏大多數投資者。

　　對於熟悉金融學術研究的人來説，對於這樣的資産配置方案應該毫不意外。2013年諾貝爾經濟學獎獲得者，芝加哥大學金融係的尤金·法瑪教授正是以“市場有效”理論而名滿天下。該理論的一個重要推論是在長期，絕大多數使用各種選股方法的主動型股票基金無法戰勝其對應的股票指數，而這早就被眾多的實證研究所證實。

　　被稱為股票投資聖經的《股票的長期表現》（作者傑瑞米·西格爾是賓夕法尼亞大學金融係教授）和《華爾街的隨機漫步》（作者馬基爾·波頓是普林斯頓大學經濟係教授）都強調市場有效，並告知讀者任何偏離指數投資的策略，如果沒有帶來經風險調整的正回報（也就是常説的“阿爾法”）同時又需要付出高費用，將是得不償失的。

　　事實上，在美股市場，買入並持有與指數掛鉤的基金回報非常高。只要跟隨股票和債券指數的調整進行動態跟蹤，買入並持有，股票相對於債券的回報在長期高到無法用他們各自的風險差別，以及投資者的風險厭惡程度來解釋。這個謎團在1978年被明尼蘇達大學經濟係教授愛德華·普雷斯科（2004年諾貝爾經濟學獎得主）發現，經過近40年的研究，學術界已經提出了許許多多尚不完美的理論解釋。這些理論都非常深奧複雜，普通讀者只需要知道一點就夠了：有相當多的理由表明，美國股市與債券之間的長期回報差別在將來依然會持續。特別需要提醒的是，買入與股票指數掛鉤的低成本基金並持有的策略在A股行不通。

　　熱衷於頻繁買入賣出的投資者如果不巧錯過了股市最佳表現的10天，則初始的100元投資的累積回報會從482.30元減少一半到240.70元，錯過最佳的30天的回報甚至低於初始投資，十多年下來回報率為負。特別是回報最佳的交易日往往伴隨著最差的交易日，而大多數人在股市大跌時會選擇回避，也就錯過了大幅反彈的機會。這個簡單的事實，印證了投資界流行的一句話“待在市場，而不是在市場擇時交易”。

　　當然，除非有預知未來的水晶球，完全避開表現最差的25個交易日，就好比只投資最佳的25個交易日一樣，是不可能的。統計表明，假如我們在避開最差的25個交易日的同時也錯過了最佳的25天，那麼100元的累積回報是2750元，高於買入並持有策略的所得的1910元。

　　雖然沒有精準提前判斷最佳和最差交易日的方法，但我們還是可以清楚看到，這樣的日子往往出現在市場波動率很高的時候。實際上，有經驗的交易員在市場波動率上升的時候會選擇暫時退出或者減少交易，雖然這樣會錯過反彈的機會，但最關鍵的是可以避開最差的交易日。前面的計算已經很清楚地顯示，避開最差的日子將大大提升長期回報的表現，因此這樣做是值得的。雖然買入並持有策略在A股效果不好，但在市場波動率高時減少或暫停交易的建議是有價值的。