■ 財經圓桌

　　股指或持續震蕩

　　中國證券報：如何看待目前的震蕩格局？後市行情如何演繹？

　　余軍：近期對A股的壓制因素開始顯現，主要來自兩個方面。一是市場對貨幣政策進一步寬鬆預期可能發生變化。近期的輿論有所轉向，認為過低的資金價格可能導致資金流入金融資産，而不是流入實體經濟，從而可能推升資産價格泡沫。4月以來樓市迅速回暖，一線城市量價齊升，對貨幣政策進一步放鬆將産生制約，投資者預期也因此略有調整。

　　二是監管機構嚴查股票投資的場外配資活動以及規範場內兩融。截至6月17日，場內融資餘額約2.26萬億元，今年以來增長1.24萬億元，如果考慮場外各種渠道配資活動，A股投資者的融資規模有望達到4萬億元。即使監管層不加以調控，這樣大規模的融資對A股也將逐漸顯現拖累效應，直到最後變成不可承受之重。這是因為這4萬億元的融資年平均成本在9%-10%之間，一年的資金成本就是4000億元左右，而2014年A股稅前現金分紅也僅僅7800億元。如果融資規模繼續增長，投資者的資金成本再度擴張，除非A股有更顯著的成長，不然終將難以承載。這兩個因素對現階段A股造成比較大的壓制，股指可能持續震蕩。

　　趙揚：市場震蕩頻率和幅度加大的主要原因是資金面變化。四月以來，市場新增資金量迅速擴大，特別是在全民炒股潮背景下個人投資者大量入市，加大了市場波動。前期快速上漲後，市場缺乏新的催化因素，監管層對慢牛的態度和舉措初見成效，比如降杠桿、IPO提速等等。長期來看，經濟轉型的主邏輯未發生變化，全球系統性風險仍有待進一步觀察，市場整體中樞仍有望繼續上行。中期而言，資金驅動是市場最大的邏輯，需要密切關注增量資金變化趨勢，融資、減持等關鍵變數的演變。

　　李旦：過去幾週每到週末多空搏殺劇烈，消息面無外乎是監管層對傘形配資限制、對兩融限制、對基金持有創業板窗口指導，經過數周的發酵，至本週累積效應顯現，“牛頭”被摁下，曾經的龍頭股被對折。但是我們也看到除了股市其他領域缺乏明顯賺錢效應，資金總會找到新的途徑進入股市。對於後市，預計大盤指數經過一段時間調整後仍會上行，A股內在屬性決定了牛短熊長，沒有慢牛只有快牛，新增資金與籌碼供給賽跑，與時間賽跑，只爭朝夕，根據過往兩輪大牛市時間週期推算，本輪牛市還能維持兩到三個季度。

　　創業板分化明顯

　　中國證券報：近期創業板指數跌幅較大，此前高漲個股也進入調整走勢。市場二八格局是否確立？創業板後續走勢又將如何？

　　余軍：如果以大小盤這種規模來定義，“二八行情”可能難以成立。據統計，5月以來大盤股、低估值還是大幅跑輸小盤、高估值，這種結構差異在近期也沒有明顯變化。從數據上看，近期市場有個新的特點，即主機板裏的小市值個股表現更好，它們大多數是傳統行業，跟成長行情是有區分的。

　　對於創業板的邏輯，投資者之間幾乎沒有分歧，分歧僅在於估值。我們認為，創業板表面上可能有調整，但更多的是分化。對於某些講故事、炒概念的小市值個股，如果在未來幾個季度還看不到其業務爆發性，投資者可能會敬而遠之，這些股票的估值可能還有較大下調空間。而對於已經建立業務主線和平臺，成長路徑已經十分清晰的大市值成長股，未來兩三個季度就需要看到業務收入的成長，以及業績的逐漸兌現。這其中可能有不達預期的成分，但只要業務主線清晰，投資者也可能保持一定的耐心，那麼它們的估值也就能夠維持。而對於業務超預期增長的，投資者可能還會繼續追捧。所以，創業板即使有調整，也還是有投資機會的。未來一段時間既需要堅守新興成長的龍頭個股，也需要做好減法，逐步驗證與篩選。

　　趙揚：符合産業升級方向的科技股和轉型股，是本輪牛市的主旋律，並將貫穿牛市始終，這是很難發生變化的。即使市場資金面供過於求的局面被打破，成長股也是相對確定的選擇。從這個角度上看，所謂的權重股走強、創業板走弱的二八行情的持續性較為有限。目前創業板的主要問題是前期漲幅過快帶來的自發性調整需求和場內資金漸濃的觀望情緒。經過一定程度的調整，創業板仍有望繼續走強，但內部分化會加大。

　　李旦：上周權重板塊比創業板強，但本週跌幅差不多，並沒有出現二八行情格局。這輪牛市的主線是科技創新和改革轉型，銀行、鋼鐵等傳統行業是非主線，主線股票的漲幅是非主線的數倍，即使同屬銀行板塊，國企混改的交通銀行的漲幅也遠大於其他銀行股。籠統談二八行情操作性不強，科技創新的代表指數是創業板指數，本週出現自2015年初以來的最大回撤，分時圖看呈中期調整趨勢，創業板整體PE已達130倍，進一步提升空間有限，也有系統風險，創業板即將進入到個股時代。

　　成長股仍受青睞

　　中國證券報：個股表現分化明顯，投資者應關注哪些方向和主題投資？如何控制風險？

　　余軍：A股下半年的投資方向仍然是成長，但是各種主題、風格板塊都有表現的可能。比如，目前市場比較認可的主題可能是國企改革、央企合併、地方國企資産整合等，都是市場盡力尋找的機會。儘管如此，我認為國企改革仍然難以作為A股的投資主線。國企改革的目的是提升國有企業、國有控股上市公司的運作效率，這在供給過剩、需求相對不足的宏觀背景下，對經營業績的提振作用比較有限。相比之下，成長與轉型仍是最認可的投資主線。結合新需求的改革題材，比如教育改革、體育改革等，可能更受投資者青睞。

　　個人對A股市場總的看法是，比較順暢的上漲階段已經過去，未來仍有上漲空間，但波動會加劇。如果投資者杠桿過高，可能經受不住市場顛簸，因此降低投資杠桿是當務之急。而在投資風格與標的選擇上，加杠桿的投資者也需要改變跟風炒作各種題材的做法，轉移至自己更為熟悉和更有信心的股票，即使在市場波動時，也可以靈活應對。

　　趙揚：震蕩行情下，投資者應該關注持續性主題和確定性個股，儘量回避“故事性”太強的標的，選擇主業有較強支撐的品種。除了“網際網路+”外，相對更加看好製造業升級的機會，如高端裝備、軍工、生物醫療等板塊。另外，轉型確定的輕資産傳統産業和主業確定的國企改革標的，也可以適當關注。由於市場震蕩還將持續，杠桿較重的客戶需要警惕風險，可以考慮適當降低杠桿比例。

　　李旦：當前市場處於調整期，這輪牛市又是杠桿牛市，調整的時候波動幅度比過往牛市更劇烈，投資難度加大，建議投資者通過控制倉位，以應對大盤風險；精選個股，以應對板塊分化。對於偏好加杠桿或配資的投資客，更應保守對待，謹慎使用杠桿。下半年更看好軍工板塊、國企改革和健康醫療産業的機會。到目前為止創業板中沒有進行定增並購重組的公司已經不多了，下階段這類公司值得多加關注。

　　近期大盤大幅下跌，個股分化日益明顯。如何看待大盤大幅下跌？市場風格是否會轉化？本期財經圓桌邀請博時基金宏觀策略部高級策略分析師余軍、光大證券策略分析師趙揚、中信證券財富管理中心總經理李旦三位嘉賓，就此展開討論。