□本報記者 葉斯琦

　　某年的端午節前，台灣一名計程車司機以10萬元台幣（約2萬人民幣）買入深度虛值期權2000張。

　　誰知端午節過後，現貨市場突然發動一波漲勢，標的指數四天上漲5%，即將到期的期權更是隨之大漲，最終老李的期權頭寸給他帶來了2000萬台幣（約400萬人民幣）的財富，收益達200倍。

　　什麼都可能發生，誰説不是呢?

　　“上周A股下跌幅度真的很大，雖然沒有改變趨勢，但連續跌破多條均線的調整幅度，還是出乎市場意料。”投資者王先生表示。

　　如果説A股是一趟疾馳的列車，那麼誰能為投資者繫上安全帶呢？

　　業內人士指出，期權作為一種盈虧非線性的工具，可以提高資金的使用效率，特別適合用於對衝大波動行情中的風險。不過，作為一個高杠桿的遊戲，投資者應該時刻意識到期權的風險，從風險規避開始，逐步過渡到風險中立，最後再追求風險投資。

　　“避免風險，保住本金。”在這一高杠桿的財富遊戲中，巴菲特的名言更應成為“投資聖經”。

　　市場調整的持倉保險

　　5月5日起，驚艷全球的A股出現了連續調整。經歷為期一週的高位盤整後，5日，A股震蕩下行，上證綜指下跌4.06%，創出今年1月19日以來的最大單日跌幅。6日和7日，上證綜指又連續跳水，分別下跌1.62%和2.77%，創下兩年來最大三日跌幅。

　　“上周行情震蕩調整時，投資者很明顯地利用了期權來對衝現貨的方向性風險。”華林證券衍生品交易部檀君君表示。

　　數據顯示，伴隨著現貨盤面下行，上週期權的成交量顯著攀升，尤其是5月5日的大幅下跌，使得上證50ETF期權成交量從上一交易日的21442張成倍放量至42959張。不僅如此，在隨後幾天現貨繼續陰跌的情況下，期權成交量穩步維持在4.3萬張之上。

　　通過上證50ETF認沽期權來對衝風險的效果如何呢？對此，中信證券李雪飛指出，以平值的認沽期權為例，上證50ETF在5月5日下跌3.58%，當月平值的“50ETF沽5月3200”合約上漲36.90%。

　　“如果某投資者持有100萬市值的股票，並購入了10萬元該認沽期權進行對衝，假設該日該投資者股票下跌4%，損失4萬元；而認沽期權獲利3.69萬元，那麼損失得到了極大程度的降低。”李雪飛説。

　　又比如，5月6日早盤市場一路急升，如果投資者在下午開盤時買入股票卻立刻面臨跳水，在T+1的限制下只能眼睜睜看著資産一路大幅減值。不過，在下午的跳水過程中，平值的“50ETF沽5月3100”合約從一張901元上漲至一張1306元，漲幅高達45%，如果投資者在跳水之初便買入對應張數的認沽期權合約，便可以很好對衝股票倉位的損失。

　　北京盈創世紀總裁、期權資深投資人韓冬在接受中國證券報記者採訪時表示，從大方向來看，未來面對寬幅震蕩的行情時，越來越多的機構會選擇期權來對衝風險。相比于股指期貨的線性盈虧，期權盈虧具有非線性的特點，使得資金使用效率更高。

　　韓冬表示，其實5月8日的行情同樣適合使用上證50ETF期權來對衝風險。5月8日，上證綜指寬幅震蕩，特別是午盤下跌時，上證綜指的成分股中上漲股票高達700多只，下跌股票僅有200多只，這説明寬幅震蕩主要由權重股變動所致。因此，對應著權重股的上證50指數跌幅十分明顯，上證50ETF期權與市場波動的相關性很高。

　　“在選擇對衝工具時，應該首先判斷行情結構，分清到底是權重股變動還是中小盤股變動，從這個角度來看，市場期待有更多種類的期權工具。”韓冬説。

　　高杠桿的財富遊戲

　　“期權的避險方式有兩種。通過買入認沽期權來對衝現貨頭寸的風險屬於空頭避險，這是較為常見的避險形勢。期權的另一種避險方式則是多頭避險。”台灣資深期權投資人士江明展表示。

　　為什麼要進行多頭避險呢？對此，江明展解釋，假如一個投資者要買入100萬元市值的股票，在指數大幅上漲（例如滬深300指數上漲1000點）的過程中逐步完成了50萬元的建倉工作。此時，投資者雖然堅信市場趨勢整體上行的判斷，但難免擔心高位回調或震蕩整理的出現。因此，投資者可花較少的錢買入虛值認購期權，如果指數繼續上行，虛值期權變成實值期權，投資者就相當於變相持有了股票。

　　“如果此時直接買入股票，萬一下跌，投資者便損失慘重。當投資者不確定市場方向是否按照原軌跡運作時，可以花少量錢買期權，等方向明確後再加碼股票。這就是多頭避險的效果。”江明展説，期權的精髓在於避險，從方向性避險到投資性避險，期權不僅確保資産不會減少，甚至可以利用系統風險來創造收益。

　　在利用期權創造財富方面，台灣的計程車司機老李（化名）便是一個很好的例子。對期權有一定了解後，老李每個月便拿出一定收入，買很便宜的深度虛值期權。不過連續十個月，市場運作都較為平穩，這些深度虛值期權到期都歸零，老李的投入可謂是“竹籃打水一場空”。

　　剛好在當年的端午節前，老李花了價值約10萬元台幣（約2萬人民幣）買入深度虛值期權。由於到期日臨近，深度虛值期權的價格已經非常便宜，一張才50元台幣（約10元人民幣），於是老李買入2000張。

　　誰知端午節過後，現貨市場突然發動一波漲勢，標的指數四天上漲5%，即將到期的期權更是隨之大漲，最終老李的期權頭寸給他帶來了2000萬台幣（約400萬人民幣）的財富，收益率高達200倍。

　　銀河期貨期權部總經理賴明潭表示，這正是期權一個很大特性，即到期日臨近時，它的杠桿效應會更明顯、更劇烈。

　　“若干倍的收益在期權市場並非罕見。因為期權在最後一天到期的時候，可能從虛值突然變成實值期權，此時可能翻很多倍。即便上市不久的上證50ETF期權，在過去2個月就曾發生過三四次百倍以上的變動。”賴明潭説，到期日前期權杠桿雖然很大，但這位計程車司機的高收益也有很大的運氣成分，大部分情況下，這些權利金還是會“付諸東流”的。

　　韓冬也表示，捕捉“大機會”，需要具備兩個條件。首先，對市場的理解是準確的，能判斷到期日臨近時有大幅波動。其次，快到期前，平值期權附近的虛值期權的時間價值低，而大幅波動很容易使其從虛值期權變成實值期權。

　　除了到期日臨近時的高杠桿特性，“黑天鵝”事件也是期權爆發的潛在原因。例如，美國“9·11事件”發生之後，美股旋即崩盤。當時深度虛值的期權便出現幾百倍的暴漲。此外，2008年金融風暴、近期的國際原油價格腰斬等事件，都曾促發對應的期權價值巨幅波動。

　　“烏龍指”事件：不宜守株待兔

　　潛在的“烏龍指”事件，也可能造成期權價格的巨幅波動。例如2月11日午後，50ETF期權就出現兩筆蹊蹺交易，“上證50ETF購4月2400合約”和“上證50ETF購4月2450合約”被一筆打至0.001元，跌幅達99%。

　　相關資訊還原了驚險一幕：2月11日13時3分10秒至12秒，中信證券對50ETF購4月2400合約申報12筆賣單，申報價格從0.001元到0.0014元（其中0.001元的賣單6筆），每筆10張，共120張，共成交100張。其中，90張成交價格在0.0988元與0.1024元之間，最後10張成交價格為0.001元，觸發了熔斷機制。

　　同一時間中信證券也對50ETF購4月2450合約以0.001元價格申報了11筆賣單，每筆10張，共110張，共成交80張。其中，76張成交價格在0.0798元與0.0828元之間，最後4張成交價格為0.001元，觸發了熔斷機制。

　　據測算，由於中信證券這兩個合約大幅偏離理論價值的報單，交易對手的買單瞬間俘獲了約1.3萬元的浮盈。

　　對此，賴明潭表示，不論是程式交易還是人工交易，“烏龍指”事件都很難完全避免。不過，如果這個市場流動性越好，“烏龍指”事件的傷害就越小。“個人投資者很難捕捉期權市場的‘烏龍指’機會。因為在期權市場有做市商制度，如果一家做市商出現‘烏龍指’報價，另一家做市商的系統很可能會快速偵測到價格異常，自動變成對手方，獲得利益，機會也轉瞬即逝。等到個人投資者看到異常情況時已經太晚了。除非‘烏龍指’的頭寸很大，但這種概率很低。”