城投債投資價值猶存
- 發佈時間：2015-03-31 12:29:20 來源：中國證券報 責任編輯：羅伯特
□中信建投證券 黃文濤 楊曉磊
地方政府債券置換，驗證了我們關於解決地方平臺債務問題將以時間換空間的判斷。預計今後還有進一步政策為地方融資平臺和城投債保駕護航，在此背景下，城投債投資價值依然存在。
2015年宏觀經濟面臨的兩大主題是穩增長與控風險。如果嚴格執行去年10月2日發佈的《國務院關於加強地方政府性債務管理的意見》（即“43號文”），嚴格清理地方債務，那麼借新還舊將難以持續，個別地方債務違約將難以避免。而由於地方債務的同質性和不清晰、不透明，個例違約可能帶來區域性金融風險的爆發，這顯然與中央“控風險”相違背。另一方面，地方政府過去是穩增長特別是基建投資的主力，如果地方債務嚴格清理，地方基建投資將受到影響，同時私人部門投資不能及時跟進，“穩增長”亦難以落實。有鋻於此，我們判斷43號嚴格執行難度較大，地方平臺債務問題將依舊採取拖延戰術，用時間換空間，通過發展來解決問題。
春節以後，城投債周融資量均為負值，並且7年期/AA城投債一級市場中標利率從6.5%下滑至6.0%/，反映城投債供給端的萎縮大於需求端。
導致城投債供給縮量的直接原因，是“發改委發行門檻進一步提高”。2015年2月17日，發改委發佈《關於進一步改進和規範企業債券發行工作的幾點意見》，要求企業發行企業債券不能新增政府債務，應依託自身信用，完善償債保障措施，而且，企業與政府簽訂的BT(建設-移交)協議收入以及政府指定紅線圖內土地的未來出讓收入返還，都暫不能作為償債來源。這是繼去年10月份國家發改委下發《企業債券審核新增審核注意事項》提高企業債發行門檻後，再一次發文規範企業債發行。預計發改委待發城投債只數僅為兩位數，預計全年發改委口徑的城投債僅3000-4000億元，企業債供給將進一步收緊。
政府性債務與非政府性債務之間的關係不是“蹺蹺板”，而是捆綁在一起的。目前萬億債務置換的只是一部分負有償還責任的債務，置換出來的資金也只能解決一部分債務壓力，還需要融資渠道多管齊下，才能解決困境。總體來看，城投債作為中國制度缺陷的産物，依然是風險較低、性價比較高的投資品種。
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