□華泰證券 樓棟

　　最近一月（2015年1月29日至2015年2月28日），隨著國內查處兩融違規行為、限制委託貸款借傘形信託進入股市等監管措施持續發酵，大盤震蕩加劇。2月初股指曾出現較大回調，之後在流動性持續寬鬆下出現反彈，特別是上週六央行宣佈再次降息。與此同時，市場風格在1月出現從大盤藍籌股轉到中小盤股後，趨勢在2月得到延續並進一步放大，滬深300指數2月僅上漲4.03%，而以創業板為代表的中小盤股持續活躍，創業板指數雖估值高企，各方質疑越來越多，但在1月上漲14.19%之後，2月繼續上漲14.72%，獨領風騷。

　　在分級基金收益方面，雖2月由於春節因素僅有15個交易日，但分級基金錶現依然搶眼，超九成上漲，其中4隻分級基金B份額漲幅超20%，鵬華傳媒分級B上漲32.73%，穩居2月基金業績“冠軍”寶座，信誠中證TMT産業主題指數分級B上漲25.17%，富國移動網際網路B份額上漲24.76%，富國創業板B份額上漲23.13%。

　　考慮到降息影響，近期市場有望保持強勢，分級基金整體折價狀況也將有所改善。從博取市場短期收益角度看，按比例持有分級基金A、B份額較為有利。因為目前大部分品種整體折價，二級市場按比例買入A、B份額比申購母基金更為有利，能享受整體折價收窄甚至轉為整體溢價的額外收益。同時，持有A、B份額，一方面具有持有母份額（一般為指數基金）效果，同時在整體溢價率較高時，能實現T+0底倉套利，即同時賣出A、B份額，並申購母基金。相比直接持有B份額博反彈而言，具備更大確定性，這是由於A、B份額之前具有相互博弈的特點。B份額實際上是看多指數，同時看空A份額。但由於近段時間A類份額持續上漲，導致B份額杠桿大多失效，一些品種甚至跑輸指數。而近期的降息，包括調整一年定存基準利率，均對約定收益率掛鉤一年定存的A類份額短期構成一定影響。目前市場對A份額的估值存在不小分歧，未來A份額的市場走勢具有一定不確定性，單獨持有B份額博反彈可能存在風險，同時持有A、B份額則可以避免A、B份額之間短期蹺蹺板效應影響。

　　短期來看，投資者可以關注降息利好行業和兩會主題概念品種。從具體産品的來看，可以重點關注跟蹤資訊、軍工、創業板、傳媒、環保、TMT等分級基金的B份額。對於風險偏好程度較高的投資者來説，這些品種是博取短期超額收益的良好工具。以近期最受市場關注的環保板塊為例，環保等行業有望迎來新一輪政策利好，使得環保板塊出現大幅上漲，具有杠桿效應的環保B受到投資者的極大關注。

　　在當前總體較為強勢的市場環境中，行業或題材輪動將成為常態，因此分級基金B份額在行業輪動中的杠桿優勢將進一步體現，“助漲助跌”特性使其能在牛市中成為近似“無門檻”的杠桿工具，迅速吸引散戶投資者關注，刺激産品規模快速增長。

　　從分級基金産品端看，熱門投資行業的分級指數基金將是基金公司重點發展領域，今年以來已有45隻分級基金集中申報。從今年各家基金公司申報的分級指數基金情況來看，在目前已有的券商分級、傳媒分級、環保分級、軍工分級、國企改革指數分級等優勢品種的基礎上，將繼續推出跟蹤“並購重組”、“一帶一路”、農業、健康等熱門主題或行業指數的分級基金，屆時投資者在行業、主題輪動中將有充足的投資工具可以使用。

　　對於主要投資分級A類份額的穩健投資者來説，則需重點關注降息對A類份額的影響。由於降息對A類份額的直接影響是下期約定收益率，如果市場沒有預期，那麼這個影響是瞬間的，將會減少未來A類份額的現金流預期；同時由於降息會使得債市收益率下降，因此A類份額的修正隱含收益率也會下降，最終何者下降的幅度更大則決定了A類份額價格的最終漲跌。這裡需要指出，由於對未來現金流減少的預期是瞬間完成的，而修正隱含收益率的下降則有賴於參考長端債市收益率的下降，後者是一個過程。因此未來A類份額最大可能的走勢是：降息之後短期出現小幅調整，之後開始進入一個中期修復過程。