庫存週期仍在下行，去庫存拖累利潤下滑。10月，存貨投資同比下降193億元，顯示9月份開啟的去庫存進程在繼續進行。但10月庫銷比同比增加2.9pct，表明庫存壓力仍在上升。根據9-10月份去庫存速度及當前庫存水準，預計去庫存過程將持續一年左右，這將拖累工業産出以及中游價格水準。10月當月利潤同比繼續下滑，主要是受去庫存以及毛利率下行加快拖累。分行業來看，煤炭、化學原料、食品製造、醫藥製造利潤增速在改善。

　　全面深化改革元年近收官，改革政策有望紛至遝來。對於全面深化改革的部署，我們認為2014-2015年是全面啟動階段，2016-2018年是攻堅階段，2019-2020是收尾階段。去年底市場認為2014年各項改革會全面啟動，但實際情況(特別是上半年)顯著弱于預期。其中原因在於，雖然三中全會制定了全面深化改革的頂層設計方案，但各個領域改革方案並沒制定，需要在2014年制定。因此，2014年本質上是改革方案設計年，2015年是各項改革啟動年。根據近期輿情，我們認為，12月份開始，各項改革政策可能會紛至遝來。比如，京津冀協同發展規劃、“一帶一路”長期規劃、土地制度改革等。

　　12月期待數量型放鬆，註冊制推出加劇結構分化。12月貨幣政策進行數量型寬鬆如降準的可能性較大：第一，存貸比口徑調整後銀行可能面臨存款準備金補繳壓力；第二，存款保險制度推出預期下，可適當降低銀行存款準備金繳納的比例；第三，數量型放鬆有助於緩解不對稱降息可能對結構産生的不利影響。預計12月中下旬進行數量型放鬆的可能性較大，包括降準、公開市場凈投放加大、非常規貨幣政策工具等。從股市流動性來看，最近一週海外基金出現凈流出，但國內投資者情緒亢奮。總體來看，12月中上旬可能面臨一些風險，包括短期海外投資者資金的流出、無風險利率的短暫抬升、註冊制草案推出的預期等，但到中下旬會有所改善。

　　市場判斷：政策密集落地，迎戰跨年行情。觀察當前市場，除了短期漲多了之外，利好因素還是居多。一是經濟基本面年內大概率企穩，而發改委10月以來批復的基建項目已有萬億、年內批復的鐵路投資已達1.1萬億，同時國務院26號又出了創新投融資機制的意見，要向社會資本開放一大批行業和領域，這都是能起到穩增長作用的舉措。二是流動性寬鬆已成共識，央行降準降息週期開啟，證監會又明示新股發行速度一直到明年初都不會加快，而盧森堡剛剛批准首批歐洲基金參與滬港通(有13000隻全球性的共同基金在盧森堡註冊，外援可能持續涌入A股)。三是政策面進入密集落地期，而近幾年含金量最高的一次中央經濟工作會議也有望在12月上中旬召開，A股主題投資仍會盛行。綜上，我們對市場整體仍持偏樂觀的態度，但短期需留意獲利盤兌現浮盈等交易風險。

　　配置建議：增配受益貨幣寬鬆和油價下行的行業。展望12月，配置上需關注兩條主線：一是有望繼續寬鬆的貨幣環境。12月貨幣政策進行數量型寬鬆的可能性較大，資金敏感型和高杠桿行業有望受益，繼續配置金融、地産、電力、建築建材等；二是受益於油價下跌的行業。交通運輸行業成本對油價敏感性高且受益直接，下游消費間接受益且彈性較小，而上游石化行業、大宗化工品、煤炭等可能受損。本期亮馬組合重點配置六個行業，包括地産(銷量有望企穩回升，資金壓力減弱，存在階段性的估值修復機會)、交運(油價下行、區域政策、參股金融等催化劑較多)、環保(第三方治理、PPP等配套政策+基礎設施建設及工業治污項目)、醫藥(業績穩定、估值切換)、銀行(風險化解+利率下行)、非銀(業績靚麗疊加滬港通等政策紅利，龍頭公司1.5x左右PB、估值有吸引力)等。主題上看，12月重點關注區域政策(“一帶一路”、海西自貿區、京津冀等政策推進)、高送轉(年底事件炒作)、參股券商補漲和工業用地流轉等機會。