“萬能資管牌照”光環或褪色

　　在眾多財富管理工具中，基金專戶子公司一度因為投資範圍廣泛、無需考慮風險資本計提、引入風險準備金等因素，而被譽為“萬能牌照”。 3年多來，基金專戶子公司發展迅猛，但問題和風險也日益顯現。證監會日前就相關管理規定公開徵求意見，聚焦于提高專戶子公司設立“門檻”、去通道業務、“母子”業務徹底分離和提升資管能力

　　中國證監會新聞發言人鄧舸8月12日在例行新聞發佈會上表示，證監會日前就《基金管理公司子公司管理規定》及《基金管理公司特定客戶資産管理子公司風險控制指標管理暫行規定》公開徵求意見。這兩份被業界解讀為“史上最嚴”的基金子公司監管新規，會不會終結“萬能牌照”的紅利？基金專戶子公司後續發展之路何去何從？

　　“野蠻生長”存隱憂

　　在眾多財富管理工具中，基金專戶子公司一度因為投資範圍廣泛、無需考慮風險資本計提、引入風險準備金等因素，而被譽為“萬能牌照”。2012年11月，證監會頒布實施《證券投資基金管理公司子公司管理暫行規定》，允許基金管理公司設立基金銷售業務子公司（以下簡稱“銷售子公司”）和特定客戶資産管理業務子公司（以下簡稱“專戶子公司”），採取報備制。通俗地説，專戶子公司是針對高端客戶開發的理財服務創新産品，投資于産品約定的權益類、固定收益類以及其他另類資産的專業資管工具。

　　3年多來，基金專戶子公司發展迅猛。截至2016年7月底，基金管理公司共成立79家專戶子公司和6家銷售子公司。其中，專戶子公司管理規模已突破11萬億元，存續産品超1.7萬隻。專戶子公司在滿足居民財富管理需求、服務實體經濟等方面貢獻良多，但問題和風險也日益顯現。

　　證監會今年4月份通報的證券期貨經營機構年度專項現場檢查結果顯示，少數基金子公司風險隱患較大，偏離本業，大量開展通道業務，産品結構相互嵌套；資本約束機制缺失，資本金與資産規模不匹配，盲目擴大業務規模；組織架構混亂，無序擴張。

　　8月12日中國基金業協會公佈的紀律處分決定書（民生加銀資産管理有限公司）提到的問題很有代表性：一是脫離對應資産的實際收益率分離定價。二是不同資産管理計劃進行混同運作，資金與資産無法明確對應。三是如資産管理計劃項下出現風險資産，未能充分履行資訊披露義務，也未向監管部門報告。7月份，“銀行係”基金子公司鑫沅資管也被監管部門查處，原因是其特定客戶資産管理計劃合富系列“一對多”較高比例投資于非標資産，客戶資金和資産未做到一一對應，可能存在申購贖回流動性風險。截至目前，已有金鷹基金的子公司前海金鷹資管、中信信誠基金子公司中信信誠資管、銀河基金子公司等多家基金子公司曝出風險問題，導致投資者投訴不斷，而部分基金子公司也被監管層處以暫停業務數月的處罰。

　　強化監管設“門檻”

　　為強化對基金專戶子公司監管，證監會日前在《證券期貨經營機構私募資産管理業務運作管理暫行規定》的基礎上，同步啟動修訂有關規定。同時對於基金子公司的審批也趨嚴。截至8月12日，中國證監會官方網站披露資訊顯示，西部利得基金、中融基金管理、泰達宏利基金等11家公募基金正在申請設立基金子公司，除今年6月16日收到第一次反饋的江信基金之外，絕大多數基金公司的最新反饋意見時間都在2015年12月份至今年1月份之間，説明監管層對子公司牌照發放的謹慎態度。

　　鄧舸表示，日前公開徵求意見的涉及基金子公司的兩份法規文件，主要遵循以下原則：一是加強監管、防控風險。主體監管上，系統性規制子公司組織架構和利益衝突，強化“子”公司定位和母公司管控責任；風險防控上，構建以凈資本為核心的風險控制指標體系，推動行業建立全面風險管理體系，增加風險抵禦能力。二是扶優限劣、規範發展。分類處理子公司現有業務，引導行業回歸資産管理業務本源，支援子公司依法合規進行專業化、特色化、差異化經營，培育核心競爭力。三是循序漸進、平穩過渡。立足相關市場環境和子公司實際特點，充分評估政策影響，給予充分的法規適用過渡期，促進政策平穩落地。

　　從具體內容看，新規聚焦于提高專戶子公司設立“門檻”、去通道業務、“母子”業務徹底分離和提升資管能力等幾方面：基金“母公司”設立子公司應當以自有資金出資且持有子公司股權比例不得低於51%；基金專戶子公司運用固有資金進行投資，不得投資于上市交易的股票、股指期貨及其他衍生品；基金管理公司與子公司、受同一基金管理公司控制的子公司之間不得存在同業競爭。此外，專戶子公司應滿足四大風險控制“門檻”，即“凈資本不低於1億元”“凈資本不得低於各項業務風險資本之和的100%”“凈資本不得低於凈資産的40%”“凈資産不得低於負債的20%”。

　　這意味著，“母子”公司業務將徹底隔離，基金子公司被嚴格排除在二級市場之外，業務僅剩非標債權項目、股權投資、資産證券化等幾方面，“萬能牌照”的成色有所降低。招商證券分析師鄭積沙認為，“新規通過凈資本約束等手段，提高了專戶子公司通道業務風險控制門檻，壓縮了通道業務空間，明確監管以資本為主、以風險控制為首、關注系統性風險的監管思路。預計新規對二級市場衝擊有限，基金子公司二級市場類産品不會因此而突然終止或引發‘抽血’效應。相關産品可通過提高通道費率、繞道信託、券商資管等方式改道運營”。

　　海通證券分析師孫婷認為：“新規表明監管層對基金行業風險監管從嚴的基調。基金子公司原有的通道優勢將不復存在，未來子公司運營將更多仰賴主動管理能力和自身風控能力，子公司的‘瘦身’時代可能到來。”

　　ABS業務成轉型首選

　　通道業務曾經是基金子公司賴以生存的主要“法寶”，這一業務的資金和資産均來自銀行、信託等外部機構，基金子公司僅為客戶提供做通道發行産品、行銷、承接外包服務，無需自己找業務、管風控和投後管理等。通道業務門檻不高、技術含量低，又不用自己承擔風險，而銀行等金融機構自身不必將通道業務類的資産納入表內，減少了資本要求，降低了成本，所以雙方“一拍即合”。

　　然而，通道業務雖好，潛在風險點很多。基金子公司憑藉僅僅幾千萬元的凈資本就承載數十億元乃至數千億元的通道業務，一旦出現兌付風險，恐怕“吃不了兜著走”。而部分銀行、信託等機構可能為化解流動性風險，通過基金專戶子公司來接盤不良資産，這對不清楚投資標的的投資者來説風險很大。

　　隨著監管趨嚴，7月份以來，規模排名前十的基金子公司産品備案數量有所下降，其中平安大華匯通財富備案産品數從6月份的91隻下降至7月份的53隻。在備案産品節奏放緩的同時，子公司的業務重心也在悄然轉移，資産證券化業務（ABS）成為大多數專戶子公司的首選方向。

　　截至目前，民生加銀資管累計發行的標準及非標準化資産證券化産品已有至少6單，而博時資本、嘉實資本、長安基金的子公司長安財富、工銀瑞信投資管理公司等也分別發行國內首單物業項目、國內首單酒店會展行業項目、國內首單股票質押式回購債權項目、國內首單單一債務人應收賬款項目等多個企業ABS産品。

　　東北證券分析師高建認為，“風險資本差異等指標將引導基金子公司業務轉型。考慮不同業務費率和風險資本計算差異，預計可有效引導基金子公司由通道業務向主動型管理業務、資産證券化等業務回歸，通道業務費率可能提升。此外，限制産品嵌套等措施有助於抑制資金‘脫實向虛’。對存量專戶子公司已設立的下屬機構開展的私募資管業務一併納入管理，有利於控制監管套利”。

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