■本報見習記者 舒抒

　　今年10月份以來，滬指屢現回漲態勢，但與今年上半年一度“破五望六”的勢頭相去甚遠。人民幣也處於近年來波動較頻繁時期，11月份能否順利加入國際貨幣基金組織（IMF）的特別提款權（SDR）貨幣籃子，及不久前被指“中國版量化寬鬆”的央行推廣信貸資産質押再貸款，都將對人民幣市場預期造成不可小覷的影響。

　　作為中國市場的旁觀者，英國金融服務管理局前主席、新經濟思維研究院主席阿代爾·特納勳爵日前在接受本報記者專訪時表示，中國經濟正從投資型向消費型轉移。他建議用中央財政的力量去抵銷地方政府債務，並加大國有銀行混合所有制改革力度。他表示，央行應適時推行相對寬鬆政策。對於此前發佈的一系列股市應對性措施，他認為，中國更需要出臺一套連貫的政策來應對資本市場的波動，而非一味地“見招拆招”。

　　減少震蕩並非拉高股指

　　在特納看來，政府並不適合採取過多行動，來暗示股民“股市會大漲”，週期性迴圈最好還是留給市場自行解決。

　　他認為，放任股市漲跌震蕩確實有對經濟造成破壞性影響的可能，但是在股市上漲過程中，一旦有外部因素插手干預造成股指暴漲，也就等同於把資本市場推向一個危險關口。“而當股市下跌時，信貸危機就會隨之而來。緊接著，政府就會被拉進一個為了讓股市上漲，而不斷出臺干預性措施的漩渦之中。”

　　特納解釋，一個成熟的股票市場不應由某一方去控制股指股價，較為合理的做法是，當股市有抬頭跡象時，政府就通過控制差額信貸等手段，及時約束股票市場的大幅上揚。事實上，政府對於股市漲跌做不了更多，但能用一些措施限制人們借債或利用杠桿來“炒股”。

　　中央財政是理想杠桿

　　對於用債券市場繁榮和基礎設施建設來刺激經濟，特納認為這並非目前最適合中國經濟發展的策略。他眼中較為合理的財政政策是：推動中國消費經濟的發展。“提振股市並不能抵銷房地産下滑帶來的壓力。”

　　他的建議是，由政府採取措施，抵銷大部分地方債，尤其是其中缺乏可持續性的債務。此外，動用中央財政力量，調整國有銀行資本配置。“如果可行的話，央行應該實施更加寬鬆的政策，政府可以通過借貸和發行債券來募集調整資本配置的資金，央行則購買這些債券來實行QE（量化寬鬆）。”

　　特納認為這同時也是應對債務危機的行之有效的方法。他提出，中國目前正面臨債務居高不下的問題，但高債務也意味著財政空間巨大，尤其是當中國政府債佔GDP比例並不高時，動用財政手段比動用證券監管手段對提振經濟更為有效。他表示，通過低利率刺激經濟，或通過放鬆證券市場監管來刺激經濟，都有進一步拉高杠桿率的可能。“這些手段可以解決眼前問題，但之後一定會造成新的問題。”

　　2008年後，受全球金融危機影響，中國經濟在出口方面出現不平衡。因此，政府採取了提高信貸率、主推基礎設施建設、提振資本市場等措施來刺激經濟。特納表示，這些措施在當時的環境下行之有效，但到了今天，中國經濟正從投資型向消費型轉變，政府要做的是如何退出這些政策。取而代之的，是“讓財政支出成為一個顯著的杠桿”，通過降低個稅、鼓勵消費、提高健康和社保等公共財政支出，來鼓勵老百姓提高消費和個人支出。

　　IPO開開關關不可任性

　　中國股民中，“中國大媽”頗受關注。特納表示，中國股市的確存在因散戶過多而造成的不穩定性。顯然，在發達經濟體中，大部分股票交易都由機構間完成的，資産託管公司、保險公司等機構為市場提供了不同的動力。雖然暴漲暴跌依舊存在，但機構主導的市場，多少能夠抑制一部分認為“單憑股市就能發家致富”的散戶所造成的市場波動。

　　不過特納也強調，在10年或15年後，中國市場必然會出現機構投資者、保險投資者，以及養老金投資者的增長，這是成熟資本市場發展的必然方向，“中國政府或許也不希望十幾年後市場仍被散戶主導”。此外，他認為中國沒有必要急著對外籍人士開放證券交易市場，雖然這樣會促進市場增長更快，但波動也將更加明顯。他預計，未來很長時間，中國股市始終將是本地投資人的天下。

　　相較于散戶造成的不穩定，特納認為IPO的“任性”開啟和關閉才是需要正視的問題。他表示，股票市場具有功能性是件好事，能為新發股提供便利，也能讓市場較少依賴杠桿。

　　“IPO能幫助公司不依賴借債來融資。想要達到資本市場的繁榮，首先必須具備良好、透明的監管機制，不能妄想通過人為提高股指來把市場提升到一個高水準。”特納對今年7月證監會宣佈暫緩IPO的決定持保留意見，他認為IPO市場應該長期、永久性地開放。

　　“證券市場存在的意義就是增發新股。”他表示，英美兩國證券交易市場從未關閉過IPO，預備上市的公司如對市場不滿意，會自然而然地推遲上市計劃。“這是市場的自然功能。”

　　曲線救市不如直接扶持實體經濟

　　資本市場是否能夠肩負起支援實體經濟的大任？特納認為不儘然。

　　“事實上，股指動蕩對中小企業和創新創業並沒有太大影響。”資本市場主體還是大公司，然而專門提振某一銀行股、石油股或是電信股的股價，不會“神奇”解開中小企業面臨的束縛，更不會創造更多就業機會，兩者不存在直接關聯。

　　他認同資本市場上揚會對中小企業有幫助這一看法，但前提是上漲並非人為。特納表示，股票市場的確具備扶持創業的功能，如納斯達克指數，主要反映的是美國高科技企業的漲跌，但這些波動並不是由政府或監管機構主導的。因此，他認為通過提振大銀行、大石油公司股價去拉動股市，轉而再讓市場拉動中小企業的做法並不合適。“政府應該直接出資扶持創新創業的科技企業。”特納説。

　　此前滬深交易所分別將融券規則由“T+0”改為“T+1”，明確規定投資者融券賣出後，下一交易日期方可向證券公司償還融券證。特納評價，監管者在市場恐慌的情況下，會對融資融券短期買賣進行限制。2008年9月，英國也做出了同樣的決定，對場外投機有所限制。但他指出，類似手段並非一勞永逸。

　　“市場價格真實反映的是企業利潤中的現金分紅情況。我有理由相信，目前中國市場存在估值過高現象。”特納認為，這也是為何一系列監管措施都無法阻止股指下跌，因為沒有任何一個機構能夠買下整個市場。

　　對於高頻交易，特納説自己曾多次在公開場合表示支援交易稅，強制人們在買賣時都要交稅。但他指出，無論何種稅，即使能夠緩解市場震蕩，但不會徹底改變市場。“人們的確可以採取某些措施阻止股指大幅震蕩，但始終要牢記，不能人為地不斷提振股市。緩解震蕩永遠不等於拔高股指。”

　　SDR和美聯儲加息，影響力被誇大

　　不久前，IMF執行董事會宣佈按計劃于11月份正式討論是否將人民幣納入特別提款權(SDR)貨幣籃子。特納表示，自己從未懷疑在可預見的未來，人民幣會加入SDR。雖然他表示自己並不清楚IMF對於SDR評定的總體規則，但可以確定，對於中國的貿易額和交易量的評定肯定包括其中。

　　“我們都知道人民幣在國際進出口中佔據了重要影響，使用率也正逐年提升，隨著資本賬戶開放程度加深，人民幣國際化毫無疑問是一個必然。”特納認為，人民幣加入SDR並不會對貨幣本身有太大改變，“這是一個合適、有意義，尤其具有象徵意義的舉措。”但是，他強調在談論能否加入SDR之前，必須先搞清楚SDR是什麼，因為很少有人會把債券、資産與SDR直接掛鉤。如果要發行一個新債券，無論是以美元、英鎊、歐元、日元還是人民幣形式，不用“召喚”SDR就能完成。

　　因此，特納德認為加入SDR不會對人民幣升值有影響，也不會影響國際現金流的平衡。但有幾點可以預見：人民幣國際化將持續推動人民幣加入SDR，而加入SDR的意願也會反過來推動人民幣自身轉變。他表示，無論IMF是明年1月還是明年9月宣佈人民幣是否成為SDR籃子內的新成員，對於最終結果都沒有影響。特納直言：“我當然不希望看到‘否’的答案。”

　　9月已過，美聯儲仍維持利率不變，年內能否加息成疑。特納在8月份接受採訪時曾表示，美聯儲今年年內一定會加息，且未來兩三年，利率增長會循序漸進。他指出，目前全球均處於通貨緊縮較為嚴重的時代，亞洲通縮情況則比想像得更加嚴重。中國大陸通過在大宗商品交易的影響力，影響著臨近地區如南韓、泰國的利率，乃至新加坡、澳大利亞、紐西蘭等國利率。“人們低估了中國經濟下行壓力。”

　　他預計，除英美兩國以外，大部分市場將維持零利率，或最終成為零利率國家。“其他貨幣利率的負增長，都預示著美元升值，但也正是美元升值放慢了美國經濟的步伐。”他表示有一點可以確定，即2017年底前，美元利率將處於0.2%到0.25%區間內，更接近0.2%，英國利率將維持在0.5%。而包括中國、澳大利亞、南韓在內的國家，都將逐步接近零利率。

　　特納表示，即使美元升值，反映的也是全球低迷的利率環境。

　　英國金融服務管理局

　　英 國 金 融 服 務 管 理 局（Financial Service Authority，簡稱FSA）成立於1997年10月，由1985年成立的證券投資委員會（SIB）改組而成。FSA作為獨立的非政府組織，建立之初擬成為英國金融市場統一的監管機構，具有完整的內部管理機制和完善的組織機構，直接向英國財政部負責。

　　與英國財政部另一大金融監管部門英格蘭銀行（BOE）不同，FSA的主要任務是監管銀行、保險以及投資實業，包括證券、期貨等；英格蘭銀行則主要負責維持金融業穩定。英國兩大金融監管部門共同對金融服務行業實行監管，保證金融市場有序、高效、廉潔和公平交易。

　　然而，受2008年金融危機影響，2013年4月，FSA最終被拆分為三個機構，包括英國央行成立的審慎監管局（Prudential Regulation Authority）、金融政策委員會（Financial PolicyCommittee）以及金融市場行為監管局（Financial Conduct Authority）。

　　新經濟思維研究院

　　新經濟思維研究院（Institute forNew Economic Thinking，簡稱INET）創立於2009年，由喬治·索羅斯旗下的索羅斯基金投資創辦，創建宗旨是為了應對2008年金融危機而研究加速新經濟領域的發展，關注的核心議題包括財政的穩定性、不平等、創新、可持續發展、政治經濟學、經濟史和經濟思想史。目前，美國著名經濟學家羅伯特·強森任INET總裁，英國金管局前主席阿代爾·特納勳爵任主席。