當前的貨幣政策操作並沒有改變穩健貨幣政策的性質。如何加大貨幣政策力度，使流動性和實際利率恢復到合理區間；如何創新貨幣政策工具，疏通貨幣政策傳導渠道，緩解實體經濟發展的資金瓶頸，真正發揮貨幣政策穩定經濟增長、保持金融穩定的功能，需要繼續研究

　　去年以來，隨著央行降息、降準等操作的實施，有人認為最近貨幣政策偏松了。真的“偏松”了嗎？

　　貨幣政策，是通過貨幣、利率和信貸調控以實現經濟增長和物價穩定的宏觀經濟政策。當經濟運作處於下行週期，總需求嚴重不足時，一般會採取積極的貨幣政策；當經濟運作處於上行週期，總需求膨脹時，通常會採取緊縮的貨幣政策。實踐中，中性的貨幣政策操作主要體現為兩點：一是維持實際利率不變，二是保持一個與經濟增長率相匹配的貨幣供給增長率。

　　2010年以來，我國貨幣政策的基本基調是穩健，保持貨幣供應、社會信貸規模和社會融資規模適度增長，這是一種近乎中性的貨幣政策。中性貨幣政策有利於將流動性保持在一個適當的水準上。流動性的核心指標是廣義貨幣供給總量，它就像是一個池子，只有保持一定的水位，才能滿足經濟增長對流動性的需求，水位太高或太低都不利於經濟健康運作。

　　針對2013年以來我國廣義貨幣供給量增長率持續下行，通貨膨脹率持續下降，實際利率持續上行的狀況，中國人民銀行加強了旨在保持廣義貨幣供給量適度增長、防止通縮和降低實際利率的貨幣政策操作。2014年4月和6月，存款準備金比率兩次下調；2015年央行加大了貨幣政策操作力度，分別於2月和4月下調了準備金比率。截至2015年4月底，大型商業銀行的存款準備金比率從高峰值的21.5%降低到18.5%，中小型商業銀行則從18%降低到15%。降低基準貸款利率的頻率也在增加，2014年將1-3年期基準貸款利率從6.15%降至6.0%，2015年3月進一步降至5.75%，5月又降低到5.5%，達到歷史最低水準。

　　上述操作是否意味著我國的貨幣政策轉為寬鬆或者是定向寬鬆了呢？回答這個問題的關鍵是，要看流動性這個池子是不是出現了水位上漲，實際的利率是不是出現了下降。

　　我國廣義貨幣供給量同比增長率從2009年9月至11月間的高峰值29%一路下行，直至2015年，增長率下降到12%以下，達到歷史最低水準。而且，2012年6月以來，市場實際利率快速上揚，儘管央行于2012年6月和7月、2014年11月、2015年3月和5月多次下調貸款基準利率，實際貸款基準利率從2012年6月的3.40%上升到2015年3月的4.32%，達到歷史較高水準。從實際執行效果看，貨幣供應和融資總量增長率目前遠低於最高點，且相關操作已經在事實上助力了穩增長；降息則通過降低名義利率確保了實際利率不變；降準降息等操作尚未將流動性和實際利率恢復到更為合理的水準上。可見，當前的貨幣政策操作並沒有改變穩健貨幣政策的性質。

　　綜合來看，人口老齡化加快、潛在經濟增長率下行；環境保護和治理亟待加強、世界經濟長期不景氣帶動的國內經濟結構調整壓力加大；前期刺激政策帶來的産能過剩和債務壓力尚未緩解，等等，都對當前我國經濟增長帶來挑戰。面對這種情況，偏緊的貨幣政策是不利於實現穩增長目標的。當前貨幣政策更需要研究的問題是，如何加大貨幣政策力度，使流動性和實際利率恢復到合理區間；如何創新貨幣政策工具，疏通貨幣政策傳導渠道，緩解實體經濟發展的資金瓶頸，真正發揮貨幣政策穩定經濟增長、保持金融穩定的功能。

　　（作者係南開大學國家經濟戰略研究院副院長）