2014年年末的市場崛起多少來得有點任性。在連續多年熊冠全球後，中國股市異軍突起，在全球主要市場中漲幅第一。為什麼前幾年股票市場持續低迷？為什麼股市一漲就這麼任性？股市還有多大的上漲空間？下階段股市會如何演繹？要回答這些問題，必須將眼光放遠，對中國目前所處的發展階段和未來的發展趨勢有清晰的認識和判斷。

　　厘清市場邏輯

　　迎接超級市場

　　回看2009年之後市場在上漲之後的漫漫熊途，根源在於投資者對中國的長期發展前景擔憂。中國社會和經濟一些深層次矛盾加深了投資者擔憂：房地産和固定資産投資在經濟增長中的佔比過大，資源和環境約束越來越強，各經濟實體負債率的快速增加以及由此帶來的融資成本居高不下，貧富差距不斷擴大，腐敗問題日趨嚴重。

　　如果中國沒有跨過“中等收入陷阱”，進入一個經濟停滯甚至負增長的階段，工業企業是否還有盈利？地産價格是否會暴跌？金融體系是否能夠承受不良資産的衝擊？大面積失業是否會發生？等等一切都是未定之數。正因為存在這些擔憂，中國股市從2010年開始持續落後於全球主要市場。

　　事實上，過去幾年中國股市上市公司的盈利增長並不落後於海外市場，但投資者固執地認為，盈利不可持續，目前盈利再好沒有用。所以，才會出現銀行股在已有大比例撥備、ROE高達20%的情況下，股價仍普遍低於凈資産；所以，中國股市最具代表性的滬深300指數市盈率持續低於海外主要市場。

　　新政府上任後，2014年的反腐行動讓投資者對領導層的能力和決心逐步樹立起了信心。隨著反腐和各項改革措施的推進，市場終於從悲觀中醒來。由於負面預期積累得過於厚重，一旦預期反轉，釋放的能量也是非常驚人的。所以，四季度以來的快速上漲也符合邏輯，這是負面預期減弱後的報復性上漲。

　　在領導層繼續推進全面改革，生産潛力被不斷釋放的前提下，中國極有可能繼續保持一個中高經濟增速，跨過“中等收入陷阱”。中國內需市場仍有很大的發展空間，人口紅利雖然已過，人力資本紅利或已到來，這正適應了經濟轉型的人力資源需求。

　　中國的名義GDP（實際GDP+通脹率）可能將保持10%左右的增速。2020年前後，中國的GDP總量可能將突破120萬億人民幣，按美元計與當時的美國接近，每人平均GDP達到1.4萬美元左右，或將成功進入高收入國家行列。按照100%證券化率計算（發達國家平均超過100%），中國股市的市值或將可以達到120萬億，即便考慮通過IPO、增發等方式新增的股票市值，上證指數可能也將超越2007年創下的歷史高點。這也許將會是一輪超級牛市，對社會和經濟的影響遠遠大於過去的牛市。

　　四大投資方向

　　坐享牛市到來

　　展望2020年之後，中國經濟增速從中高速再下一個臺階的可能性比較大。2020年後，工業化基本完成；城鎮化率可能會超過60%，增速逐步放緩；老齡化問題日益突出，人口數量最大、狼性最強的60、70年代的人逐步開始退休，經濟內生增長動力減弱。在這种經濟背景下，股市活力也將下降。2020年前的股市機會對每一個期望通過資本市場實現保值增值的投資者無疑非常寶貴。

　　值得注意的是，經濟轉型和升級不可能一蹴而就，投資者對中國成功實現這一目標的共識需要很長時間才能達成。雖然中國股市在去年預期反轉後快速上漲，但將來仍更可能以慢牛形式展開幾年的上漲行情。直到投資者普遍認為，中國超越美國已成近在眼前。

　　在這樣一輪超級牛市中，應該如何把握投資機會呢？對大部分的投資者來説，保持自己的風格和把握自己能把握的機會是最明智選擇，朝秦暮楚的結果往往是撿了芝麻丟了西瓜。金融股的機會來自於宏觀風險下降及證券市場的繁榮；週期股的機會來自於産業整合和産能調整；消費股的機會來自於消費市場的持續擴大和集中度的提升；高端製造業受益於技術進步和産業升級；成長性行業則受益於經濟轉型。

　　在這一輪牛市中，最大的機會在哪？國內外市場的經驗都告訴我們，一輪牛市中表現最好的行業都是最能代表當時經濟發展方向的行業。本輪牛市中表現最好的行業也應該是代表中國下階段經濟轉型發展的行業，它們能夠獲得比宏觀經濟更快的增長速度。因此，以下幾個方向在本輪牛市中或將取得長期的超額收益：

　　首先，網際網路將繼續明顯提升中國經濟的效率，能夠利用好這種趨勢的網際網路企業和傳統企業都將獲得巨大成功；

　　其次，巨大的人力資本紅利對中國的技術進步和産業升級將産生巨大推動作用，利用好這種優勢的先進製造企業有機會成長為全球的行業領導者；

　　再次，巨大的消費升級空間為善於適應趨勢，把握機會的公司提供了很好的發展契機；

　　最後，健康需求增加及老齡化趨勢為醫療服務行業提供了長期成長空間。 （作者係中歐基金基本面趨勢策略組投資總監）（CIS）

　　（本版未署名稿件轉自今日出版的《中國基金報》）