近日，接二連三的央企、地方國企債務違約，連續重擊“風雨飄搖”的信用債市場。

　　在宏觀經濟下行、杠桿率高企的背景下，集中于中上游、重資産、週期性行業的國有企業，其盈利情況或許比民企還要差，諸多虛高的國企評級可能面臨系統性下調。

　　中國人民銀行行長周小川近日表示，中國企業債務水準過高，正在推升經濟風險。

　　國家發改委投資研究所投資政策研究室主任吳亞平告訴《第一財經日報》，國家發改委確實已經要求地方發改委去排查企業債的潛在風險。這樣做的目的是未雨綢繆，為風險做好預案。

　　債務違約將如何處置，也成為擺在監管者和投資人面前的難題。根據已經違約企業的債務重組方案，減債、債轉股等均有被提及。

　　在市場人士看來，債市投資者之複雜，決定了任何一種辦法都面臨重重困難。不過，如今的諸多風險也為債轉股進程打開了局面。如果某個發行人債轉股成功，顯然有利於降低相應的債務違約風險。但對不少債券持有人來説，這樣的安排仍是不可承受之重。

　　國企債務違約頻繁

　　債務違約的風險已經從民企蔓延至國企及央企子公司。

　　中信證券研究部總監、固定收益首席分析師明明告訴，當前國有企業經營狀況顯著差於民營企業，國企集中于中上游、重資産、週期行業，盈利情況堪憂。

　　中國鐵路物資股份有限公司(下稱“中鐵物資”)週一發佈公告稱，因業務規模持續萎縮，經營效益下滑，正在對下一步改革脫困措施及債務償付安排等重大事項進行討論，公司申請相關債務融資工具于2016年4月11日上午開始暫停交易。

　　公告顯示，公司發行且尚在存續期的債務融資工具有9期，合計規模為168億元，最早兌付的“15鐵物資SCP004”，到期兌付日為2016年5月17日。

　　中鐵物資的主要股東為中鐵物資總公司，持股比例為96.40%，實際控制人為國務院國資委，是典型的央企子公司。主營業務為鐵路物資供應服務業務和大宗商品貿易及生産性服務業務。

　　國信證券宏觀固收團隊的一份研報稱，此前銀行間暫停交易的情況少見，估計此次中鐵物資債券集體暫停交易是公司有重大事項公佈，此次暫停交易並不等於債券違約，公司進行債務重組的可能性不低。

　　不過，近年來該公司業務規模持續萎縮、經營效益下滑卻是事實。2015年第一季度，公司經營慘澹，營業收入和毛利潤分別同比下滑55.64%和56.03%。

　　就在幾天前的4月8日，中煤集團山西華昱能源有限公司(下稱“中煤華昱”)6億元短融，由於發行人未能在兌付日籌措足額償付資金，已構成實質性違約。該債券為“15華昱CP001”，發行期限1年，票面利率6.3%。

　　值得注意的是，中煤華昱還有存續期內的應付債券38.5億元，其中15億元和23.5億元先後在2016年、2017年到期。

　　4月5日，地方國企東北特鋼第一期10億元超短融(15東特鋼SCP001)不能按期足額償付，已構成實質性違約。該公司給出的解釋是，受鋼鐵行業整體不景氣影響，公司近期銷售壓力很大，庫存商品增加，銷售回款不及時。

　　更早之前，國企保定天威、央企二重集團、中鋼股份先後發生債券違約。

　　吳亞平告訴記者，央企、國企打破剛性兌付對整個債券市場而言並非壞事，高杠桿背景下，不破不立，“杠桿怎麼降？只有這樣，市場上一些劣質企業才能出清。”

　　明明表示，隨著供給側結構性改革的推進，“僵屍企業大戰”序幕拉開，諸多虛高的國企評級或將系統性下調，從隱含評級上看，即便是高等級的央企屬性公司，市場對其真實的信用資質評價分化也相當嚴重，一些自身償債能力差、與母公司主營業務關係不是很密切的央企子公司，未來可能成為評級下調的重災區。

　　本月已棄發債券178億元

　　央企、地方國企接二連三地“倒下”，對整個債券市場的影響不容小覷，尤其體現在對投資者信心的撼動上。近期，超乎尋常規模的債券取消發行，就反映出投資人對債市的擔憂。

　　上海清算所網站顯示，4月12日西南水泥有限公司發佈公告，取消發行第二期15億元短期融資券。此次短融發行金額為15億元，發行期限為365天，原定於4月11日發行。

　　截至12日，本月中國企業至少有18隻債券共178億元取消發行，債券類型包括了超短融、短融和中票。3月就有62家企業取消448億元的債券發行計劃，規模相當於去年同期的3倍。

　　這裡面不乏北方水泥、西南水泥、陽泉煤業等“高危行業”的企業。大部分債券取消發行的原因是“近期市場波動較大”、“在原協商利率區間內認購不足”。

　　周小川在近日的一次講話中警告，中國企業債務水準過高，正在推升經濟風險。

　　跟債券市場相關的各個監管方，也已經在各自的領域內鳴響“警鐘”。

　　日前有媒體報道稱，企業債監管部門國家發改委近期再次下發通知，要求發行人、承銷商及各地發改委等開展企業債券本息的兌付風險排查工作，並加強存續期的資訊披露工作。

　　吳亞平告訴記者，發改委確實已經要求地方發改委去排查企業債的潛在風險，目前結果還未知曉。這樣做確實是未雨綢繆，為風險做好預案，“如果出現區域性風險，區域債券發行上就要加以控制；如果出現行業性的問題，針對該行業也要從緊。”

　　債轉股有望用於風險應對

　　違約債券如何處置，成為擺在監管者和投資人面前的難題。

　　根據已經違約企業的債務重組方案，減債、債轉股等均有被提及。有分析認為，本次中鐵物資的案例或將成為債轉股進程的標誌性事件。如國信證券的研究報告所言，如果某個發行人債轉股成功，有利於降低相應違約風險。

　　4月7日，之前違約的中鋼集團600億債務重組方案已上報國資委、銀監會，並等待國務院批復。據報道，該方案涉及與幾十家銀行協商達成的減債、展期、債轉股等條款。

　　明明告訴本報記者，參考中鋼集團的方案，對於中鐵物資相關債務融資工具暫停交易的舉措，考慮其國資背景以及短期債務承壓，未來的處置路徑或是進行債轉股等債務重組。

　　“債券投資人的債轉股比銀行業的難度更大，債券持有人很豐富，像之前有很多貨幣市場基金也持有了大量公募債，假設基金公司和債務人去談，肯定比銀行更弱勢。”明明對本報記者説。

　　某大型公募基金固收投資負責人告訴，實際上，以上任何一種方法都非常難，目前行業內沒有系統性的處置辦法，“首先，誰都不願意減債；轉股的話，我們做固定收益的債券怎麼轉成股票，轉成股票怎麼退出？沒有流動性。對於基金公司來説，只能儘量規避風險，從選債的層面，大家現在對信用債都比較謹慎。”

　　吳亞平認為，銀行是銀行間債券市場最主要的債權人，對它們而言，債權變股權，變為一個長期投資，要靠投資收益獲利，短期內或許願意這樣做，“銀行可以成立資管公司，或者股權類的投資機構，讓每家銀行自己採取可行的方式，自行剝離。”

　　明明表示，從宏觀上看，債轉股將是供給側改革元年托底系統性信用風險不爆發的必要債務重組方案，但是從具體案例上看，債轉股進展的時間、流程等對債券持有人依然是不可承受之重。

　　“就本次中鐵物資案例來看，將會成為債轉股進程的標誌性事件，未來有效解決的可能性很大，不過是否能以一推三還待觀察。”明明説。